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科順股份2024年實(shí)現(xiàn)營(yíng)收68.29億元（yoy-14.04%），歸母凈利4407.10萬(wàn)元（yoy+113.05%）。符合公司此前發(fā)布的業(yè)績(jī)預(yù)告。1Q25公司實(shí)現(xiàn)收入13.95億元，同比-6.06%，歸母凈利4050萬(wàn)元，同比-23.19%，我們推測(cè)或主因1Q25以來(lái)整體開(kāi)復(fù)工節(jié)奏偏緩，使用靠近開(kāi)工端的防水材料類需求仍承壓，但預(yù)計(jì)隨著專項(xiàng)債陸續(xù)到位，外部關(guān)稅擾動(dòng)下，基建投資、內(nèi)需提振加碼，有望推動(dòng)公司需求回暖，維持“增持”。
　　收入受新開(kāi)工不佳擾動(dòng)，毛利率呈現(xiàn)小幅修復(fù)趨勢(shì)
　　2024年公司防水卷材/防水涂料/防水工程業(yè)務(wù)分別實(shí)現(xiàn)收入35.55/17.87/12.14億元，同比-15.38%/-5.68%/-17.45%，我們推測(cè)卷材業(yè)務(wù)收入同比下降或受新開(kāi)工不佳導(dǎo)致產(chǎn)品需求偏弱、行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)激烈及產(chǎn)品價(jià)格下行影響，24全年防水材料銷量同比+5.66%至6.01億平。24年綜合毛利率21.77%，同比+0.60pct，其中防水卷材/防水涂料/防水工程業(yè)務(wù)毛利率為19.23%/33.67%/11.42%，同比+1.06/+2.06/-1.28pct；1Q25公司綜合毛利率為24.43%，同比+0.62pct，受益于成本端價(jià)格小幅下降疊加公司降本增效，毛利率呈現(xiàn)小幅修復(fù)趨勢(shì)。
　　24年收入對(duì)費(fèi)用攤薄能力削弱，積極推動(dòng)抵債房產(chǎn)過(guò)戶
　　24年科順股份期間費(fèi)用率為19.49%，同比+2.91pct，其中銷售/管理/研發(fā)/財(cái)務(wù)費(fèi)用率分別為9.1%/5.3%/4.0%/1.1%，同比+1.4/+1.4/+0.01/+0.1pct，費(fèi)用絕對(duì)值波動(dòng)不大，主要系收入規(guī)模下降導(dǎo)致攤薄能力削弱。24年信用減值損失2.68億元，減值金額同比下降64.8%，截至24年底，其他非流動(dòng)資產(chǎn)中抵債房產(chǎn)凈值為5.31億元，同比+107%，公司積極推動(dòng)抵債資產(chǎn)過(guò)戶保障資產(chǎn)安全。24年末資產(chǎn)負(fù)債率64.55%，同比+1.67pct。全年實(shí)現(xiàn)經(jīng)營(yíng)性凈現(xiàn)金流3.16億元，同比+64.5%，收現(xiàn)比/付現(xiàn)比分別為105.5%/142.3%，同比+3.67/-3.86pct，現(xiàn)金回款向好。2024年合計(jì)分紅0.38元/股，分紅率達(dá)957.06%，以4月24日收盤(pán)價(jià)計(jì)股息率約為8.1%。
　　盈利預(yù)測(cè)與估值
　　考慮到行業(yè)價(jià)格競(jìng)爭(zhēng)仍在持續(xù)，1Q25需求暫未有修復(fù)跡象，我們下調(diào)價(jià)格及銷量假設(shè)，調(diào)整公司2025-2027年EPS分別至0.23/0.33/0.41元（前值25-26年0.26/0.42元，下調(diào)12%/21%）?？杀裙?5年Wind一致預(yù)期PE均值為25倍，認(rèn)可給予公司25年25倍PE（前值25年25xPE），目標(biāo)價(jià)5.74元（前值6.56元），維持“增持”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：游地產(chǎn)開(kāi)工持續(xù)偏弱；原材料價(jià)格大幅上漲；價(jià)格競(jìng)爭(zhēng)加劇。