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25Q1公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入72.4億，同比+46%，環(huán)比-10%；歸母凈利潤(rùn)27.6億，同比+79%，環(huán)比-4%。年化ROE 8.24%，較24年+0.8pct；杠桿倍數(shù)顯著提升，達(dá)到4.23倍。
　　總體概覽：市場(chǎng)提振和基數(shù)效應(yīng)帶來(lái)業(yè)績(jī)彈性。25Q1公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入72.4億，同比+46%，環(huán)比-10%；歸母凈利潤(rùn)27.6億，同比+79%，環(huán)比-4%。截至25Q1，公司總資產(chǎn)8146億，較年初+7%；歸母凈資產(chǎn)1500億，較年初+2%。年化ROE 8.24%，較24年+0.8pct；杠桿倍數(shù)顯著提升，達(dá)到4.23倍。自營(yíng)/經(jīng)紀(jì)/資管/信用/其他/投行業(yè)務(wù)占主營(yíng)收入比重分別為33%/29%/24%/8%/5%/2%，同比分別為+9/+0/-10/-2/+3/-1 pct。
　　收費(fèi)類業(yè)務(wù)：權(quán)益轉(zhuǎn)暖、經(jīng)紀(jì)資管如期修復(fù)，投行穩(wěn)健向好。
　　（1）經(jīng)紀(jì)同比高增。25Q1經(jīng)紀(jì)收入20.4億，同比+50%，環(huán)比-23%。考慮到日均股基成交額17465億，同比+71%，環(huán)比-16%，預(yù)計(jì)費(fèi)率下滑拖累收入表現(xiàn)。
　?。?）權(quán)益轉(zhuǎn)暖、資管收入修復(fù)，指數(shù)產(chǎn)品發(fā)展、費(fèi)率顯著走低。25Q1資管收入16.9億，同比+5%，環(huán)比-6%。權(quán)益景氣同比走高帶動(dòng)旗下公募凈值修復(fù)，易方達(dá)、廣發(fā)基金非貨規(guī)模分別為1.32萬(wàn)億、7811億，同比分別為+23%、+19%；產(chǎn)品結(jié)構(gòu)上，持續(xù)向指數(shù)化產(chǎn)品傾斜，截至25Q1，易方達(dá)基金非貨ETF 6039億，同比+66%，占非貨比重46%，同比+12pct；廣發(fā)基金非貨ETF 1650億，同比+59%，占非貨比重21%，同比+5pct。
　?。?）投行穩(wěn)健。25Q1投行收入1.5億，同比+4%，環(huán)比-38%。以發(fā)行日計(jì)，25Q1公司IPO募集資金4.59億，市占率2.77%，行業(yè)排名13；再融資1.7億，市占率0.18%，行業(yè)排名第28；債承金額686億，市占率2.10%，行業(yè)排名升至第13。
　　資金類業(yè)務(wù)：低基數(shù)下，自營(yíng)、信用同比高增。
　?。?）低基數(shù)影響，自營(yíng)高增。25Q1自營(yíng)收入23.3億，同比+106%，環(huán)比+28%。截至25Q1，公司交易性金融資產(chǎn)2973億，較年初+22%；債券投資0.72億，較年初+100%；OCI賬戶規(guī)模1377億，較年初+9%；衍生金融工具37.5億，較年初-3%。結(jié)合自營(yíng)固收類和權(quán)益類占凈資本比重看，預(yù)計(jì)公司25Q1低位加倉(cāng)債券和紅利資產(chǎn)。
　?。?）風(fēng)偏向好、基數(shù)加持，利息凈收入同比高增。25Q1利息凈收入5.3億，同比+21%，環(huán)比-45%；利息收入同比-7%，環(huán)比-14%；利息支出同比-11%，環(huán)比-2%。截至25Q1，公司融出資金1113億，同比+2%，市占率5.8%，較年初小幅下滑；買入返售金融資產(chǎn)202億，較年初-1.6%。綜合考慮，預(yù)計(jì)風(fēng)偏向好信用規(guī)模擴(kuò)張，往年低基數(shù)加持，實(shí)現(xiàn)利息凈收入同比增長(zhǎng)；環(huán)比下滑幅度較大，或由于業(yè)務(wù)競(jìng)爭(zhēng)白熱化、利率震蕩擠壓利差空間。資產(chǎn)質(zhì)量持續(xù)向好，25Q1公司轉(zhuǎn)回信用減值損失0.21億。
　　公司增資香港子公司，深化國(guó)際業(yè)務(wù)布局。繼2024年廣發(fā)控股（香港）對(duì)惠理集團(tuán)20.04%的股權(quán)收購(gòu)?fù)瓿山桓睢?024年5月和7月先后向廣發(fā)控股（香港）增資15億港元、11億港元，公司于2025年1月再度對(duì)廣發(fā)控股（香港）增資21.37億港元，增資后廣發(fā)香港（控股）的實(shí)繳資本增加至103.37億港元、資本實(shí)力的增強(qiáng)或有助于廣發(fā)打開(kāi)海外業(yè)務(wù)的發(fā)展空間。
　　投資建議：維持“強(qiáng)烈推薦”評(píng)級(jí)。公司財(cái)富管理轉(zhuǎn)型行業(yè)領(lǐng)先，控股廣發(fā)基金、參股易方達(dá)基金在公募基金行業(yè)地位尤為突出；投行業(yè)務(wù)監(jiān)管壓力出清、業(yè)務(wù)恢復(fù)明顯、市占率追趕迅速；公募費(fèi)改優(yōu)先利好投研實(shí)力突出的券商，公司機(jī)構(gòu)業(yè)務(wù)的領(lǐng)先優(yōu)勢(shì)有望得到持續(xù)擴(kuò)大。往后看，市場(chǎng)流動(dòng)性寬松且充裕，風(fēng)偏向好、情緒明顯恢復(fù)，公司作為行業(yè)龍頭、估值業(yè)績(jī)有望持續(xù)提升。展望后市，資本市場(chǎng)仍處于監(jiān)管呵護(hù)的大周期內(nèi)，伴隨新一輪科技投資浪潮興起，中國(guó)資產(chǎn)價(jià)值迎來(lái)重估，券商并購(gòu)重組“下半場(chǎng)”開(kāi)啟在即，市場(chǎng)風(fēng)偏持續(xù)向好，流動(dòng)性充裕、賺錢效應(yīng)充足，券商業(yè)績(jī)、估值均有望改善。對(duì)比頭部同業(yè)，目前廣發(fā)證券PB估值較低，與公司潛在的業(yè)績(jī)改善空間不匹配，整體安全邊際較高。我們預(yù)計(jì)25/26/27年廣發(fā)證券歸母凈利潤(rùn)分別為108/133/153億，同比+12%/+23%/+15%。維持公司目標(biāo)價(jià)19.3元，空間約為26%，維持強(qiáng)烈推薦評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：政策力度不及預(yù)期、市場(chǎng)波動(dòng)加劇、公司市占率提升不及預(yù)期等。