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事件：中國財(cái)險(xiǎn)披露2025年一季報(bào)。1Q25實(shí)現(xiàn)中國境內(nèi)會(huì)計(jì)新準(zhǔn)則下歸母凈利潤(rùn)113.12億元人民幣，同比增長(zhǎng)92.7%（此前公司發(fā)布業(yè)績(jī)預(yù)增公告區(qū)間為80%到100%），業(yè)績(jī)表現(xiàn)接近預(yù)增上沿，承保利潤(rùn)表現(xiàn)同比增長(zhǎng)183%，盈利質(zhì)量略超預(yù)期。
　　承保投資兩端共振向好推升公司1Q25非年化ROE至4.3%。根據(jù)我們搭建的新準(zhǔn)則財(cái)險(xiǎn)ROE框架（平均承保杠桿*承保利潤(rùn)率+總投資收益率*平均投資杠桿+其他收益）（1-實(shí)際稅率），1Q25非年化ROE為4.3%，可比口徑同比提升1.8個(gè)pct.，歸因來看：平均承保杠桿小幅下降至0.46，主要系綜合收益改善推動(dòng)平均權(quán)益增速（12.5%）快于保險(xiǎn)服務(wù)收入增速（6.1%）；新準(zhǔn)則下承保利潤(rùn)率由1Q24年的2.1%提升至1Q25的5.5%，推動(dòng)承保利潤(rùn)同比激增183.0%，我們預(yù)計(jì)費(fèi)用率和賠付率同比均有改善。我們測(cè)算的總投資收益率由1Q24的0.8%提升至1Q25的1.1%，總投資收益同比大幅增長(zhǎng)55.2%，平均投資杠桿持平于2.6倍。1Q25承保與投資對(duì)利潤(rùn)貢獻(xiàn)占比分別為49.2%和56.2%，承保貢獻(xiàn)同比提升14.7個(gè)pct.。整體來看，雖然同期低基數(shù)，但當(dāng)期仍超預(yù)期。1Q24受低溫雨雪冰凍等災(zāi)害事故、交通出行增長(zhǎng)對(duì)承保業(yè)務(wù)的挑戰(zhàn)，以及資本市場(chǎng)波動(dòng)對(duì)投資收益產(chǎn)生拖累，1Q24公司凈利潤(rùn)同比下降38.3%，1Q25同比1Q23凈利潤(rùn)增速仍達(dá)到19.0%，彰顯盈利規(guī)模仍好于近年平均水平。
　　承保業(yè)務(wù)分析：我們預(yù)計(jì)1Q25公司車險(xiǎn)/非車業(yè)務(wù)綜合成本率分別為94.0%/95.3%。公司公告1Q25整體COR為94.5%（1Q24：97.9%），對(duì)應(yīng)承保利潤(rùn)達(dá)66.53億元，同比大幅增長(zhǎng)183.0%。1Q25車險(xiǎn)和非車業(yè)務(wù)原保費(fèi)收入同比增速分別為3.5%/3.8%，保險(xiǎn)服務(wù)收入同比增速分別為2.8%/11.7%，公司整體控制規(guī)模增速，追求品質(zhì)管控。從車險(xiǎn)業(yè)務(wù)來看，公司繼續(xù)帶頭做好“報(bào)行合一”，新準(zhǔn)則下費(fèi)用的節(jié)省具有遞延性。從非車業(yè)務(wù)來看，根據(jù)應(yīng)急管理部數(shù)據(jù)，1Q25我國自然災(zāi)害以地質(zhì)災(zāi)害為主，直接經(jīng)濟(jì)損失近101.6億元（1Q24：237.6億元），賠付率明顯好轉(zhuǎn)（尤其是2月）帶動(dòng)非車險(xiǎn)承保利潤(rùn)大幅改善。
　　投資業(yè)務(wù)分析：披露口徑下1Q25公司非年化投資收益率達(dá)1.2%（1Q24：0.8%），主要得益于權(quán)益市場(chǎng)大幅回暖所致。1Q25滬深300/創(chuàng)業(yè)板指/恒生指數(shù)漲幅達(dá)到-1.2%/-1.8%/+15.3%（1Q24：+3.1%/-3.9%/-3.0%），需要強(qiáng)調(diào)的是，公司FVTPL賬戶中基金占比高于同業(yè)，1Q25 Wind偏股混合型基金漲跌幅達(dá)4.7%（1Q24：-3.1%），公允價(jià)值變動(dòng)損益扭虧或是導(dǎo)致整體投資收益改善的關(guān)鍵。此前公司公告適度增配具有長(zhǎng)期價(jià)值的優(yōu)質(zhì)權(quán)益類資產(chǎn)，配置結(jié)構(gòu)的優(yōu)化放大了1Q25權(quán)益市場(chǎng)上漲的正向效應(yīng)。
　　投資建議：凈利翻番接近預(yù)增上沿，承保投資兩端共振向好。得益于承保和投資兩端均好于預(yù)期，我們小幅上調(diào)盈利預(yù)測(cè)，預(yù)計(jì)2025-27年歸母凈利潤(rùn)為330.90、353.89和369.38億元，同比增速為2.8%、6.9%和4.4%（原2025-2026年預(yù)測(cè)為323.30和344.78億元，并新增2027年預(yù)測(cè)），買入高股息紅利股，維持“買入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：自然災(zāi)害高發(fā)，權(quán)益市場(chǎng)波動(dòng)