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報(bào)喜鳥發(fā)布2024年報(bào)及1Q25業(yè)績：2024年公司實(shí)現(xiàn)營收51.5億元（yoy-1.9%），歸母凈利潤4.9億元（yoy-29.1%），略低于我們此前預(yù)期（5.5億元）。1Q25營收13.0億元（yoy-3.7%），歸母凈利潤1.7億元，（yoy-31.9%）。利潤分配方面，2024年擬派息0.05元/股，分紅率約35.4%。公司營收和盈利短期相對承壓，未來隨公司加強(qiáng)精細(xì)化管理，嚴(yán)格控制終端折扣、拓展渠道等，我們預(yù)計(jì)有望恢復(fù)增長，疊加收購的Woolrich品牌進(jìn)一步深化多品牌戰(zhàn)略布局，維持“買入”評級。
　　主品牌終端零售承壓，哈吉斯表現(xiàn)穩(wěn)健，樂飛葉逆勢上揚(yáng)
　　期內(nèi)公司通過加強(qiáng)品牌推廣、優(yōu)化渠道結(jié)構(gòu)等措施積極應(yīng)對外部環(huán)境挑戰(zhàn)。分品牌來看，2024年報(bào)喜鳥、哈吉斯、樂飛葉和寶鳥品牌收入分別同比-8.4%/+1.3%/+28.0%/-2.9%至15.9/17.8/3.5/10.1億元，樂飛葉在行業(yè)紅利的推動下延續(xù)增長動能。分渠道看，直營、加盟、團(tuán)購、線上分別同比-4.4%/-0.8%/-1.5%/+1.7%，系新零售業(yè)務(wù)會員引流賦能。
　　毛利率穩(wěn)中有升，銷售費(fèi)用拉低凈利率水平
　　24年公司毛利率同比+0.3pct至65.0%，得益于毛利相對較高的T恤、羊毛衫、茄克占比提升，以及公司對零售折扣的嚴(yán)格把控。費(fèi)用方面，銷售費(fèi)用率同比+2.7pct至41.3%，主因開拓直營和線上市場的廣告宣傳費(fèi)、銷售人員薪酬增加；管理費(fèi)用率同比+0.3pct至7.4%，由折舊費(fèi)用增加所致；研發(fā)費(fèi)用率同比-0.3pct至1.8%，系優(yōu)化研發(fā)人才結(jié)構(gòu)。整體來看，凈利率-3.7pct至9.6%。此外，1Q25凈利率同比-5.4pct至13.1%，期待25年修復(fù)。
　　整體運(yùn)營穩(wěn)健，收購Woolrich完善品牌矩陣
　　2024年公司存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)同比+9天至235天，主因終端銷售放緩導(dǎo)致存貨增加；貨幣資金同比+7.1%至20.3億元，為公司穩(wěn)健發(fā)展提供充足的資金支持。此外，期內(nèi)公司以3.84億元收購Woolrich品牌全球（除歐洲外）知識產(chǎn)權(quán)，進(jìn)一步完善品牌矩陣，并有望通過Woolrich的國際影響力推動報(bào)喜鳥品牌的國際化及全球布局。
　　盈利預(yù)測與估值
　　考慮到公司持續(xù)加大銷售投入，或致使凈利潤短期承壓，我們調(diào)整2025/26年凈利潤預(yù)測-8.2%/8.0%至5.9/6.8億元，引入2027年預(yù)測值7.4億元。參考Wind 2025EPE可比公司一致預(yù)期為9.8x，盡管當(dāng)前凈利潤面臨承壓，但考慮到公司公司品牌擴(kuò)張趨勢延續(xù)下后續(xù)有望恢復(fù)增長，我們維持2025E 11.0x PE，調(diào)整目標(biāo)價(jià)-9.3%至4.4元，維持“買入”評級。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：消費(fèi)復(fù)蘇不及預(yù)期；品牌調(diào)整及發(fā)展不及預(yù)期。