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事項(xiàng)：
　　公司發(fā)布2024年報(bào)及2025年一季報(bào)。2024年公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)收124.88億元，同比+21.35%；歸母凈利潤(rùn)4.18億元，同比-5.45%。其中2024Q4公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)收26.61億元，同比-7.95%，環(huán)比-13.07%；歸母凈利潤(rùn)-0.03億元，同比轉(zhuǎn)虧，環(huán)比轉(zhuǎn)虧。2025Q1公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)收29.94億元，同比+1.38%，環(huán)比+12.50%；歸母凈利潤(rùn)0.90億元，同比+18.24%，環(huán)比扭虧；毛利率6.33%，同比-1.92pct，環(huán)比-1.54pct；歸母凈利率2.99%，同比+0.43pct，環(huán)比+3.11pct。
　　評(píng)論：
　　一季度銀漿出貨量環(huán)比改善，N型占比快速提升。2024年公司光伏銀漿出貨量2024噸，N型銀漿出貨占比78%；其中2024Q4公司銀漿出貨約410噸。2025Q1公司光伏銀漿出貨超440噸，環(huán)比增長(zhǎng)7%，N型占比提升至約95%；受益于2月底至3月下游電池組件排產(chǎn)提升，一季度出貨量環(huán)比改善。
　　光伏導(dǎo)電漿料實(shí)現(xiàn)技術(shù)路線(xiàn)全覆蓋，銅漿產(chǎn)品有望迎來(lái)突破。依靠長(zhǎng)期自主研發(fā)，公司已構(gòu)筑品類(lèi)豐富、迭代迅速的產(chǎn)品體系，光伏導(dǎo)電漿料覆蓋TOPCon、HJT、X-BC及鈣鈦礦疊層電池等技術(shù)路線(xiàn)。公司首創(chuàng)可量產(chǎn)應(yīng)用于光伏領(lǐng)域的銅漿產(chǎn)品，包括純銅漿料及銀包銅漿料，目前公司已對(duì)接主流一體化組件客戶(hù)及配套設(shè)備廠(chǎng)商，定制開(kāi)發(fā)銅漿產(chǎn)品并進(jìn)行設(shè)備匹配。若未來(lái)銅漿產(chǎn)品產(chǎn)業(yè)化突破，疊加下游接受度提升，有望增厚公司業(yè)績(jī)。
　　向上延伸產(chǎn)業(yè)鏈布局，橫向拓寬產(chǎn)品矩陣。為保障原材料穩(wěn)定供給，公司擬投資布局上游金屬粉體及無(wú)機(jī)粉體產(chǎn)能。此外，公司前瞻性布局膠黏劑領(lǐng)域，子公司德朗聚開(kāi)發(fā)出光伏組件封裝定位膠、絕緣膠及電池保護(hù)膠等系列產(chǎn)品，與光伏導(dǎo)電漿料產(chǎn)品實(shí)現(xiàn)協(xié)同發(fā)展。光伏領(lǐng)域之外，公司切入新能源與電子行業(yè)交叉領(lǐng)域的功能材料市場(chǎng)，布局高端電子漿料領(lǐng)域。
　　投資建議：公司市占率領(lǐng)先，漿料龍頭地位穩(wěn)固，新產(chǎn)品有望驅(qū)動(dòng)技術(shù)迭代。考慮行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)因素，我們調(diào)整盈利預(yù)測(cè)，預(yù)計(jì)公司2025-2027年歸母凈利潤(rùn)分別為5.13/6.26/7.43億元（2025-2026年前值7.04/8.15億元），當(dāng)前市值對(duì)應(yīng)PE分別為15/12/10倍。參考可比公司估值，給予2025年20x PE，對(duì)應(yīng)目標(biāo)價(jià)42.37元，維持“推薦”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：光伏需求不及預(yù)期、公司產(chǎn)能釋放不及預(yù)期、競(jìng)爭(zhēng)加劇風(fēng)險(xiǎn)。