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Q1價(jià)跌致煤炭及煤化工盈利走弱，關(guān)注煤炭成長(zhǎng)性，維持“買入”評(píng)級(jí)
　　公司發(fā)布2024年報(bào)及2025一季報(bào)，2024年實(shí)現(xiàn)營(yíng)收117億元，同比-12%，歸母凈利潤(rùn)7.2億元，同比-65.8%，扣非歸母凈利潤(rùn)7億元，同比-66.8%；其中2024Q4實(shí)現(xiàn)營(yíng)收32.8億元，環(huán)比+11.4%，歸母凈利潤(rùn)0.1億元，環(huán)比-93%，扣非歸母凈利潤(rùn)-0.1億元，環(huán)比-104.3%。2025Q1實(shí)現(xiàn)營(yíng)收21.9億元，同比-3.1%，歸母凈利潤(rùn)0.3億元，同比-75.3%，扣非歸母凈利潤(rùn)0.3億元，同比-75.6%。考慮到煤炭及煤化工產(chǎn)品價(jià)格下滑，我們下調(diào)2025-2026年盈利預(yù)測(cè)并新增2027年盈利預(yù)測(cè)，預(yù)計(jì)2025-2027年歸母凈利潤(rùn)分別為3.1/4.6/5.6億元（2025-2026年前值為12.4/14.3億元），同比-56.3%/+45.7%/+22.9%；EPS為0.21/0.31/0.38元，對(duì)應(yīng)當(dāng)前股價(jià)PE為32.2/22.1/18倍。公司在建煤炭項(xiàng)目穩(wěn)步推進(jìn)，新拍礦井筑底遠(yuǎn)期成長(zhǎng)性，維持“買入”評(píng)級(jí)。
　　煤炭業(yè)務(wù)：Q1煤炭產(chǎn)銷量同比提升，價(jià)跌致噸煤毛利同比下降
　?。?）Q1煤炭產(chǎn)銷量同比提升：2024年煤炭產(chǎn)銷量為1385.5/1257萬(wàn)噸，同比+0.4%/-3.2%，2025Q1煤炭產(chǎn)銷量為368.3/288.7萬(wàn)噸，同比+18.1%/+21.2%。（2）Q1噸煤毛利同比下降：2024年噸煤售價(jià)為630.7元/噸，同比-14.7%，2025Q1噸煤售價(jià)為538.4元/噸，同比-14.7%；2024年噸煤成本為382.1元/噸，同比+16.6%，2025Q1噸煤成本為331元/噸，同比-9.4%；2024年公司噸煤毛利為248.6元/噸，同比-39.6%，2025Q1噸煤毛利為207.3元/噸，同比-22.1%。
　　煤化工業(yè)務(wù)：Q1尿素價(jià)格下跌致盈利走弱，己內(nèi)酰胺虧損幅度同比擴(kuò)大
　?。?）Q1尿素價(jià)格下跌致盈利走弱：2024年尿素產(chǎn)銷量為95.1/93.4萬(wàn)噸，同比-1.7%/-4.3%，2025Q1產(chǎn)銷量為19.6/20.6萬(wàn)噸，同比-11.3%/+6.7%；2024年尿素單噸價(jià)格為1879.8元/噸，同比-16.5%，2025Q1單噸價(jià)格為1524.3元/噸，同比-24.8%；2024年尿素單噸毛利為297.7元/噸，同比-21.5%，2025Q1單噸毛利為6.3元/噸，同比-98.6%。（2）Q1己內(nèi)酰胺價(jià)跌致盈利走弱：2024年已內(nèi)酰胺產(chǎn)銷量為11/10.8萬(wàn)噸，同比持平/+6.7%，2025Q1產(chǎn)銷量為2.3/2.2萬(wàn)噸，同比-15%/-13.8%；2024年單噸價(jià)格為11038.2元/噸，同比+1.1%，2025Q1單噸價(jià)格為9224.2元/噸，同比-22.2%；2024年單噸毛利為-994元/噸，單噸虧損幅度同比擴(kuò)大，2025Q1單噸毛利為-2305.5元/噸，單噸虧損幅度同比亦有明顯提升。
　　煤炭在建項(xiàng)目有序推進(jìn)，新拍礦井筑底遠(yuǎn)期成長(zhǎng)性
　?。?）煤炭產(chǎn)能仍具成長(zhǎng)性：蘭花沁裕90萬(wàn)噸整合礦井于2024年1月份正式投產(chǎn)；百盛煤業(yè)90萬(wàn)噸/年整合礦井于2024年3月4日進(jìn)入聯(lián)合試運(yùn)轉(zhuǎn)，9月30日完成生產(chǎn)要素備案正式轉(zhuǎn)產(chǎn)；蘆河煤業(yè)二期工程加速推進(jìn),35kV雙回路供電系統(tǒng)、主副斜井核心設(shè)備均完成安裝調(diào)試。（2）新拍礦井筑底遠(yuǎn)期成長(zhǎng)性：公司參與山西省陽(yáng)城縣寺頭區(qū)塊煤炭探礦權(quán)掛牌出讓競(jìng)拍，以69.494億元人民幣競(jìng)得該宗資源探礦權(quán)，該探礦權(quán)面積15.4903平方千米，煤炭資源量21,670萬(wàn)噸，公司自取得探礦權(quán)起需對(duì)勘查區(qū)內(nèi)的礦產(chǎn)資源進(jìn)行綠色綜合勘查，2年內(nèi)完成勘探，3-4年內(nèi)完成轉(zhuǎn)采登記，進(jìn)入礦山基礎(chǔ)建設(shè)階段。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：煤價(jià)下跌超預(yù)期；煤炭產(chǎn)量不及預(yù)期；新建產(chǎn)能不及預(yù)期。