>> 浙商證券-2025年4月CPI和PPI數(shù)據(jù)解讀-4月通脹：物價(jià)相對承壓，關(guān)注增量政策-250510
| 上傳日期： |
2025/5/10 |
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pdf 共7頁 |
來源： |
浙商證券 |
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作者： |
李超,廖博 |
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此報(bào)告為加密報(bào)告 |
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核心觀點(diǎn)
4月CPI同比增速為-0.1%（前值-0.1%），大致符合市場預(yù)期（Wind一致預(yù)期為-0.15%），環(huán)比增速由降轉(zhuǎn)升至0.1%（前值為-0.4%），漲幅高于季節(jié)性水平0.2個(gè)百分點(diǎn)，主要是食品、出行服務(wù)回升帶動(dòng)。4月PPI同比增速錄得-2.7%（前值2.5%），略好于市場預(yù)期（Wind一致預(yù)期為-2.81%），與我們前期預(yù)測較為接近，環(huán)比下降0.4%（前值-0.4%），主要受4月國際定價(jià)的大宗商品價(jià)格下行等輸入性因素影響，關(guān)稅等國際經(jīng)貿(mào)環(huán)境變化對PPI的影響暫未充分顯現(xiàn)。
我們預(yù)計(jì)，二季度經(jīng)濟(jì)相較一季度將有所回落，全年可能呈現(xiàn)前高中低后穩(wěn)的U型走勢，物價(jià)回升節(jié)奏相對較慢且斜率或相對平坦。大類資產(chǎn)方面，短期內(nèi)權(quán)益市場以低波紅利為代表的防御板塊或相對占優(yōu)。債券市場方面，考慮到貨幣政策首要目標(biāo)已從國際收支與金融穩(wěn)定切換至穩(wěn)增長和促進(jìn)物價(jià)合理回升，并通過降準(zhǔn)降息應(yīng)對外部風(fēng)浪，以維持流動(dòng)性寬松以支持內(nèi)需。預(yù)計(jì)2025年貨幣政策維持寬松基調(diào)，與財(cái)政政策、產(chǎn)業(yè)政策形成政策合力，在這一過程中利率或震蕩向下，我們預(yù)計(jì)仍保留50BP降準(zhǔn)，以及20BP降息的空間。
4月CPI同比降幅基本持平
4月CPI同比增速為-0.1%（前值-0.1%），基本符合市場預(yù)期（Wind一致預(yù)期為-0.15%），環(huán)比增速由降轉(zhuǎn)升至0.1%（前值為-0.4%），漲幅高于季節(jié)性水平0.2個(gè)百分點(diǎn)，主要是食品、出行服務(wù)價(jià)格回升帶動(dòng)。從結(jié)構(gòu)上看，八大類價(jià)格同比增速七漲一降。具體來分析，4月其他用品及服務(wù)、衣著、教育文化娛樂價(jià)格同比分別上漲6.6%、1.3%和0.7%，食品煙酒、生活用品及服務(wù)、醫(yī)療保健、居住價(jià)格同比分別上漲0.3%、0.2%、0.2%和0.1%；而交通通信價(jià)格同比下降3.9%，其中交通工具和交通工具用燃料同比分別下降3.8%和10.2%。
第一，食品價(jià)格環(huán)比漲幅超出季節(jié)性。4月食品價(jià)格環(huán)比上漲0.2%，高于季節(jié)性水平1.4個(gè)百分點(diǎn)。值得關(guān)注的是，牛肉價(jià)格漲幅較為明顯，主要受進(jìn)口量減少等因素影響，4月牛肉價(jià)格環(huán)比上漲3.9%。此外，部分地區(qū)進(jìn)入海洋休漁期，海水魚價(jià)格上漲2.6%；新果上市初期供給季節(jié)性減少，薯類和鮮果價(jià)格分別上漲4.7%和2.2%；鮮菜和豬肉價(jià)格分別下降1.8%和1.6%，降幅均小于季節(jié)性，分別影響CPI下降約0.04個(gè)百分點(diǎn)和0.02個(gè)百分點(diǎn)；蛋類價(jià)格下降1.0%，影響CPI下降約0.01個(gè)百分點(diǎn)。
第二，國際油價(jià)下行負(fù)向沖擊CPI。受OPEC+增產(chǎn)影響，4月國際油價(jià)整體呈現(xiàn)下行走勢，原油價(jià)格月度均價(jià)環(huán)比3月均下行。據(jù)我們測算，4月英國布倫特原油月均價(jià)為67.94美元/桶，環(huán)比下跌4.80美元/桶；美國西德克薩斯中級輕質(zhì)原油（WTI）均價(jià)為62.93美元/桶，環(huán)比下降5.00美元/桶。對于國內(nèi)油價(jià)的影響，需關(guān)注現(xiàn)行成品油價(jià)格形成機(jī)制。根據(jù)近期國際市場油價(jià)變化情況，按照現(xiàn)行成品油價(jià)格形成機(jī)制，自2025年4月17日24時(shí)起，國內(nèi)汽、柴油價(jià)格每噸分別降低480元和465元。綜合來看，4月汽油價(jià)格下降10.4%，影響CPI同比下降約0.38個(gè)百分點(diǎn)，是帶動(dòng)CPI同比下降的主要因素?；诖宋覀円部梢詼y算得到汽油價(jià)格在CPI同比變動(dòng)中的權(quán)重約為3.7%（0.38個(gè)百分點(diǎn)/10.4%）。
第三，服務(wù)價(jià)格上漲是核心CPI保持平穩(wěn)的重要支撐。據(jù)國家統(tǒng)計(jì)局?jǐn)?shù)據(jù)，4月扣除食品和能源價(jià)格的核心CPI同比上漲0.5%（前值0.5%），核心CPI環(huán)比增速錄得0.2%（前值0%）。從同比變動(dòng)看，服務(wù)價(jià)格上漲0.3%，漲幅與上月相同。服務(wù)中，家政服務(wù)、養(yǎng)老服務(wù)和教育服務(wù)價(jià)格分別上漲2.5%、1.4%和1.2%，漲幅總體穩(wěn)定。從環(huán)比變動(dòng)看，扣除能源的工業(yè)消費(fèi)品價(jià)格上漲0.4%，影響CPI同比上漲約0.10個(gè)百分點(diǎn)，其中金飾品價(jià)格上漲35.8%，漲幅比上月略有擴(kuò)大；服裝、通信工具價(jià)格分別上漲1.5%和1.0%，漲幅基本穩(wěn)定。
綜合研判，居民部門的消費(fèi)需求仍處于修復(fù)的關(guān)鍵節(jié)點(diǎn)，隨著增量逆周期政策發(fā)力和消費(fèi)需求的漸次改善，并考慮經(jīng)濟(jì)運(yùn)行距離潛在增速尚有一段距離，在產(chǎn)出缺口逐步彌合的過程中，我們預(yù)計(jì)CPI正處于溫和回升的過程中。2025年政府報(bào)告提出，居民消費(fèi)價(jià)格漲幅2%左右，相較此前較長時(shí)間延續(xù)性的3%左右的目標(biāo)值，此次目標(biāo)的調(diào)整更為表現(xiàn)為供求關(guān)系的再平衡?？梢钥吹?，此前設(shè)定3%左右的目標(biāo)，往往作為同比漲幅形成上限約束，特別是在面對外部沖擊時(shí)，需要以此作為防范通脹預(yù)期自我強(qiáng)化的邊界條件。我們認(rèn)為，2%左右的CPI目標(biāo)設(shè)定是政策組合拳綜合發(fā)力的指引性方向，并非指向?qū)PI的同比漲幅控制在2%以下（具體參見2025年3月5日報(bào)告《揚(yáng)帆應(yīng)對外部風(fēng)浪——2025年兩會報(bào)告解讀》）。
4月PPI同比降輻有所擴(kuò)大
4月PPI同比增速為-2.7%（前值-2.5%），小幅好于市場預(yù)期（Wind一致預(yù)期為-2.8%），環(huán)比增速為-0.4%（前值-0.4%）。一方面，生產(chǎn)資料價(jià)格同比下降3.1%，影響工業(yè)生產(chǎn)者出廠價(jià)格總水平下降約2.28個(gè)百分點(diǎn)。其中，采掘工業(yè)價(jià)格下降9.4%，原材料工業(yè)價(jià)格下降3.6%，加工工業(yè)價(jià)格下降2.3%。另一方面，生活資料價(jià)格同比下降1.6%，影響工業(yè)生產(chǎn)者出廠價(jià)格總水平下降約0.40個(gè)百分點(diǎn)。其中，食品價(jià)格下降1.4%，衣著價(jià)格下降0.1%，一般日用品價(jià)格上漲0.6%，耐
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