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核心觀點(diǎn)
　　Q1公司營(yíng)收、歸母、扣非分別為129.08億元、3.10億元、2.92億元，同比分別+12.97%、+13.26%、+11.01%。一季度公司重卡主業(yè)經(jīng)營(yíng)穩(wěn)??；毛利率受海外競(jìng)爭(zhēng)加劇、國(guó)內(nèi)產(chǎn)品結(jié)構(gòu)波動(dòng)等因素?cái)_動(dòng)；同時(shí)凈利率同比實(shí)現(xiàn)微增。作為中國(guó)重汽集團(tuán)旗下的重卡整車龍頭企業(yè)，后續(xù)公司將受益于行業(yè)“報(bào)廢+政策”雙周期共振，疊加燃?xì)廛囇a(bǔ)貼超預(yù)期，看好公司業(yè)績(jī)、估值雙提升。
　　事件
　　公司發(fā)布2025年一季報(bào)，第一季度實(shí)現(xiàn)營(yíng)收129.08億元，同比增長(zhǎng)12.97%；歸母凈利潤(rùn)3.10億元，同比增長(zhǎng)13.26%；扣非凈利潤(rùn)2.92億元，同比增長(zhǎng)11.01%。
　　簡(jiǎn)評(píng)
　　重卡主業(yè)經(jīng)營(yíng)穩(wěn)健，歸母凈利潤(rùn)同比+13%。25Q1營(yíng)收、歸母、扣非分別為129.08億元、3.10億元、2.92億元，同比分別+12.97%、+13.26%、+11.01%，環(huán)比分別+13.80%、-43.13%、-37.97%。Q1全國(guó)重卡行業(yè)批銷（含出口）約26.5萬(wàn)輛，同比-3%，環(huán)比+21%。Q1國(guó)內(nèi)重卡補(bǔ)貼尚未落地，觀望情緒壓制終端需求，疊加對(duì)俄出口回落，重卡行業(yè)回升斜率有限。收入端看，公司營(yíng)收同環(huán)比增長(zhǎng)或主要受益于重卡銷量回升及新能源占比提升。國(guó)內(nèi)方面，Q1公司重卡終端實(shí)銷約1.7萬(wàn)輛，同比+10.6%，環(huán)比+3.9%；對(duì)應(yīng)市占率約18.6%，同比-0.5pct，環(huán)比+3.1pct。出口方面，Q1中國(guó)重汽集團(tuán)口徑出口約3.3萬(wàn)輛，同比-3.0%，環(huán)比+12.3%。重汽A或隨集團(tuán)出口環(huán)比回升。此外Q1重汽集團(tuán)的新能源重卡國(guó)內(nèi)終端銷量達(dá)0.4萬(wàn)輛，占比約14.8%，同比+8.9pct，環(huán)比+2.8pct，有助于推升整體ASP。利潤(rùn)端看，受海外競(jìng)爭(zhēng)加劇、國(guó)內(nèi)產(chǎn)品結(jié)構(gòu)波動(dòng)等因素影響，Q1盈利環(huán)比下滑；同比增長(zhǎng)主要受益于收入提升、降本增效以及所得稅費(fèi)用減少。
　　Q1凈利率同比微增，費(fèi)用控制保持穩(wěn)健。Q1毛利率、凈利率分別為7.05%、3.33%，同比分別-0.74pct、+0.12pct，環(huán)比分別-4.49pct、-2.12pct。Q1期間/銷售/管理/研發(fā)/財(cái)務(wù)費(fèi)用率分別為2.39%、0.72%、0.60%、1.54%、-0.47%，同比分別-0.41pct、-0.09pct、-0.21pct、-0.23pct、+0.12pct，環(huán)比-0.25pct、-0.33pct、+0.05pct、-0.22pct、+0.25pct。
　　政策提振內(nèi)需疊加出口穩(wěn)健，公司業(yè)績(jī)有望進(jìn)一步上行。1）25年補(bǔ)貼超預(yù)期將驅(qū)動(dòng)重卡行業(yè)銷量上行。3月18日，交通運(yùn)輸部、國(guó)家發(fā)改委、財(cái)政部發(fā)布《關(guān)于實(shí)施老舊營(yíng)運(yùn)貨車報(bào)廢更新的通知》，其最大變化是將報(bào)廢范圍擴(kuò)展至國(guó)四，燃?xì)廛囀状蜗硎苜?gòu)車補(bǔ)貼，超出市場(chǎng)預(yù)期。價(jià)格方面，本輪補(bǔ)貼的單車金額與2024年一致，“報(bào)廢并更新”國(guó)六、新能源重卡的最高補(bǔ)貼分別為11、14萬(wàn)元/臺(tái)；目前天然氣&柴油重卡20-40萬(wàn)元/臺(tái)，新能源重卡40-50萬(wàn)元/臺(tái)，補(bǔ)貼可顯著降低車主購(gòu)車的首付、貸款壓力。數(shù)量方面，目前國(guó)四及以下營(yíng)運(yùn)重卡保有量接近百萬(wàn)級(jí)別規(guī)模，車齡超8年符合報(bào)廢條件；且最早一批國(guó)五重卡也將在25年開啟自然報(bào)廢，加總后潛在報(bào)廢規(guī)模或可達(dá)70萬(wàn)臺(tái)左右，在補(bǔ)貼政策支持下，重卡行業(yè)有望實(shí)現(xiàn)10-15萬(wàn)臺(tái)銷售增量，有助于公司經(jīng)營(yíng)向好。2）油氣價(jià)差+補(bǔ)貼落地有望驅(qū)動(dòng)燃?xì)廛嚌B透率及銷量提升。國(guó)內(nèi)低運(yùn)價(jià)背景下，油氣價(jià)差持續(xù)及補(bǔ)貼政策落地，將進(jìn)一步凸顯燃?xì)廛嚨氖褂媒?jīng)濟(jì)性，有望推動(dòng)燃?xì)廛嚌B透率及銷量進(jìn)一步提升。中國(guó)重汽在天然氣重卡市場(chǎng)銷量位列前二，集團(tuán)及相關(guān)子公司有望持續(xù)受益。3）非俄地區(qū)支撐出口景氣，公司出口有望維持韌性。中汽協(xié)口徑下，25Q1中國(guó)重卡出口約7.4萬(wàn)輛，同比+0.1%。環(huán)比+7.5%。在俄銷量下滑影響下，非俄地區(qū)對(duì)外需形成有力支撐，全年維度看重卡出口韌性或被低估。Q1中國(guó)重汽集團(tuán)的重卡出口市占率繼續(xù)位列國(guó)內(nèi)第一。重汽A在海外市場(chǎng)借助重汽國(guó)際公司的完善網(wǎng)絡(luò)布局以及高效戰(zhàn)略突破，出口有望維持較高水平。
　　投資建議
　　公司是中國(guó)重汽集團(tuán)旗下的重卡整車龍頭企業(yè)，年內(nèi)將受益于行業(yè)“報(bào)廢+政策”雙周期共振，疊加燃?xì)廛囇a(bǔ)貼超預(yù)期，看好公司業(yè)績(jī)、估值雙提升。我們預(yù)計(jì)公司2025-2026年歸母凈利潤(rùn)分別為18.1億元、20.3億元，對(duì)應(yīng)當(dāng)前PE為11X、10X，給予“買入”評(píng)級(jí)
　　風(fēng)險(xiǎn)分析
　　1、宏觀經(jīng)濟(jì)波動(dòng)、行業(yè)周期性風(fēng)險(xiǎn)：重卡市場(chǎng)需求與國(guó)民經(jīng)濟(jì)發(fā)展、基礎(chǔ)投資建設(shè)和環(huán)保政策等密切相關(guān)。受到全球宏觀經(jīng)濟(jì)的波動(dòng)、行業(yè)景氣度等因素影響，公司所處行業(yè)存在一定的周期性。若未來宏觀環(huán)境、市場(chǎng)需求、競(jìng)爭(zhēng)環(huán)境等出現(xiàn)不利變化，或?qū)緲I(yè)務(wù)增長(zhǎng)、產(chǎn)品銷售或生產(chǎn)成本產(chǎn)生不利影響，可能導(dǎo)致經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)下滑，盈利能力下降。
　　2、原材料供應(yīng)短缺與價(jià)格波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)：公司生產(chǎn)過程依賴于若干原材料和零部件的及時(shí)穩(wěn)定供應(yīng)。雖然公司與主要供應(yīng)商建立了穩(wěn)定的合作關(guān)系，相關(guān)原材料、零部件市場(chǎng)供應(yīng)充足，價(jià)格相對(duì)穩(wěn)定，但如果主要供應(yīng)商生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)突發(fā)重大變化，或供貨質(zhì)量、時(shí)限未能滿足公司要求，或與公司業(yè)務(wù)關(guān)系發(fā)生變化，或供應(yīng)價(jià)格大幅波動(dòng)而公司未能及時(shí)同比例調(diào)整產(chǎn)品售價(jià)，將可能對(duì)公司的生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)產(chǎn)生不利影響。
　　3、研發(fā)與創(chuàng)新風(fēng)險(xiǎn)：若公司研發(fā)的產(chǎn)品不受市場(chǎng)歡迎，或公司不能根據(jù)市場(chǎng)需求和行業(yè)標(biāo)準(zhǔn)研發(fā)及制造具有競(jìng)爭(zhēng)力的產(chǎn)品，則公司可能面臨新產(chǎn)品研發(fā)失敗的