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業(yè)績(jī)簡(jiǎn)評(píng)
　　公司于5月22日公布FY2025年報(bào)。全年實(shí)現(xiàn)營(yíng)收270.13億元，同降6.69%，歸母凈利潤(rùn)12.86億元，同降41.89%，公司FY25年宣告派發(fā)股息0.28元，派息率約135%，維持買(mǎi)入評(píng)級(jí)。
　　經(jīng)營(yíng)分析
　　消費(fèi)疲軟影響流水，精簡(jiǎn)渠道持續(xù)提效。FY25公司主力品牌/其他品牌同比下降6.1%/9.9%至233.11/35.05億元，主要受到終端消費(fèi)疲軟，線下客流持續(xù)下降影響。分渠道來(lái)看，公司線下聚焦高效大面積門(mén)店，加速淘汰低效門(mén)店，F(xiàn)Y25期末門(mén)店數(shù)為5020家，同比下降1124家，平均門(mén)店面積同比增長(zhǎng)7.2%，期間單店收入同比增長(zhǎng)約14%，公司舉辦多樣化營(yíng)銷(xiāo)活動(dòng)增強(qiáng)會(huì)員粘性，F(xiàn)Y25末會(huì)員數(shù)量達(dá)8600萬(wàn)，同比增長(zhǎng)500萬(wàn)，會(huì)員貢獻(xiàn)店內(nèi)銷(xiāo)售額比例達(dá)93.2%，其中復(fù)購(gòu)會(huì)員消費(fèi)占會(huì)員整體70%。線上方面FY25公司包括公域和私域在內(nèi)的線上銷(xiāo)售額同比錄得雙位數(shù)增長(zhǎng)，公司聚焦平臺(tái)電商+內(nèi)容電商+私域運(yùn)營(yíng)全面組合，充分挖掘線上渠道潛力，對(duì)線下銷(xiāo)售形成了較好補(bǔ)充。
　　毛利率短期承壓，費(fèi)用率預(yù)計(jì)持續(xù)優(yōu)化。FY25全年毛利率為38.44%，同比下降3.31pct，主要系終端銷(xiāo)售下滑帶來(lái)存貨壓力，公司加大促銷(xiāo)力度，加上低毛利率線上渠道占比增長(zhǎng)。銷(xiāo)售及管理費(fèi)用率同比基本保持穩(wěn)定。凈利率為4.76%，同比下降2.88%，主要受到毛利率影響。FY2025年公司存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)為133天，同比下降1天，線上渠道銷(xiāo)售情況良好有效緩解了庫(kù)存壓力。經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流同增20%至37.55億元，現(xiàn)金狀況良好保障高分紅。
　　展望2025年：耐克阿迪筑底恢復(fù)，多品牌矩陣擴(kuò)展公司能力邊界。1）公司將繼續(xù)聚焦全域零售，線上全平臺(tái)+線下渠道優(yōu)化驅(qū)動(dòng)成長(zhǎng)，從主要品牌來(lái)看目前阿迪增長(zhǎng)趨勢(shì)良好，大中華區(qū)連續(xù)8個(gè)季度實(shí)現(xiàn)正增長(zhǎng)，耐克筑底調(diào)整中。2）持續(xù)提升效率，數(shù)字化賦能日常運(yùn)營(yíng)。3）新拓品牌SOAR、Norrna等，從傳統(tǒng)經(jīng)銷(xiāo)商向地區(qū)品牌經(jīng)營(yíng)轉(zhuǎn)變，拓展能力圈，期待公司經(jīng)營(yíng)向好。
　　盈利預(yù)測(cè)、估值與評(píng)級(jí)
　　我們預(yù)計(jì)2025年公司業(yè)績(jī)維持穩(wěn)定，凈利率有所提升。預(yù)計(jì)FY2026-FY2028年EPS為0.21/0.24/0.28元；PE分別為14/12/10倍，維持買(mǎi)入評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示
　　內(nèi)需恢復(fù)不及預(yù)期、行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇、耐克阿迪復(fù)蘇不及預(yù)期。