>> 光大證券-2025年4月工業(yè)企業(yè)盈利數(shù)據(jù)點(diǎn)評(píng)：中游制造業(yè)支撐利潤(rùn)增長(zhǎng)-250527
| 上傳日期： |
2025/5/27 |
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來(lái)源： |
光大證券 |
| 評(píng)級(jí)： |
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作者： |
高瑞東,劉星辰 |
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事件：
2025年5月27日，國(guó)家統(tǒng)計(jì)局公布2025年4月工業(yè)企業(yè)盈利數(shù)據(jù)。2025年1-4月工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)累計(jì)增速為+1.4%，1-3月累計(jì)增速為+0.8%；2025年1-4月工業(yè)企業(yè)營(yíng)收累計(jì)增速為+3.2%，1-3月累計(jì)增速為+3.4%。
核心觀點(diǎn)：
4月工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)延續(xù)向好，釋放以下幾點(diǎn)信息：一是，利潤(rùn)率改善帶動(dòng)工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)持續(xù)回升；二是，結(jié)構(gòu)上，裝備制造業(yè)、高技術(shù)制造業(yè)利潤(rùn)加快增長(zhǎng)，而上游原材料和下游消費(fèi)制造業(yè)利潤(rùn)同比增速走低，與出口需求回落有關(guān)；三是，私營(yíng)企業(yè)利潤(rùn)明顯改善、國(guó)有企業(yè)利潤(rùn)同比增速回落。展望來(lái)看，一方面，隨著我國(guó)對(duì)美依賴度下降、出口產(chǎn)品多元化，我國(guó)出口韌性仍存；另一方面，國(guó)內(nèi)制造業(yè)轉(zhuǎn)型升級(jí)加速，疊加“兩新”“兩重”政策激發(fā)內(nèi)需潛力，有望推動(dòng)工業(yè)企業(yè)效益持續(xù)向好。
一、驅(qū)動(dòng)：利潤(rùn)率改善推動(dòng)工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)持續(xù)同比回升
2025年1-4月工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)累計(jì)同比繼續(xù)回升。2025年4月工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)當(dāng)月同比為+3.0%，上月為+2.6%。從趨勢(shì)來(lái)看，去年9月，工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)當(dāng)月同比增速跌至-27.1%的低點(diǎn)，10月以來(lái)逐步回升，目前整體處在修復(fù)軌道內(nèi)。
為觀察2025年4月工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)增長(zhǎng)的驅(qū)動(dòng)因素，我們將工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)進(jìn)一步拆分為價(jià)、量、利潤(rùn)率三部分，并觀察這三個(gè)因素的邊際變化，可從中提取出企業(yè)利潤(rùn)單月變化的核心驅(qū)動(dòng)力。
價(jià)：PPI同比跌幅擴(kuò)大。2025年4月PPI同比增速為-2.7%，跌幅較上月繼續(xù)擴(kuò)大。主要受能源價(jià)格下跌拖累、部分出口行業(yè)價(jià)格回落以及國(guó)內(nèi)工業(yè)生產(chǎn)放緩導(dǎo)致的原材料價(jià)格回落影響。但目前來(lái)看，物價(jià)走低風(fēng)險(xiǎn)相對(duì)可控。一方面，近期中美關(guān)稅互降疊加我國(guó)出口多元化趨勢(shì)，使得我國(guó)出口仍存韌性；另一方面，國(guó)內(nèi)“兩新”政策效果持續(xù)顯現(xiàn)，相關(guān)消費(fèi)、制造領(lǐng)域價(jià)格呈現(xiàn)企穩(wěn)回升態(tài)勢(shì)，疊加財(cái)政發(fā)力前置帶動(dòng)基建投資走強(qiáng)，有助于穩(wěn)定國(guó)內(nèi)基本面。
量：工業(yè)生產(chǎn)維持較快增長(zhǎng)。今年4月，全國(guó)規(guī)模以上工業(yè)增加值同比增速放緩至+6.1%，低于上月的+7.7%。工業(yè)生產(chǎn)增速放緩，部分受出口需求回落等因素影響，但隨著“兩新”政策加力擴(kuò)圍，以及產(chǎn)業(yè)升級(jí)推進(jìn)，我國(guó)裝備制造業(yè)和高技術(shù)制造業(yè)迎來(lái)持續(xù)較快增長(zhǎng)，穩(wěn)定工業(yè)生產(chǎn)。4月份，規(guī)模以上裝備制造業(yè)增加值同比增長(zhǎng)9.8%，規(guī)模以上高技術(shù)制造業(yè)增加值同比增長(zhǎng)10.0%。
利潤(rùn)率：利潤(rùn)率環(huán)比改善，同比亦回升。2025年4月，工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)率為5.4%，高于上月的5.0%，連續(xù)兩個(gè)月回升，同比亦回升。
二、結(jié)構(gòu)：裝備制造業(yè)利潤(rùn)明顯改善
2025年1-4月，制造業(yè)利潤(rùn)累計(jì)同比漲幅擴(kuò)大，電燃水供應(yīng)業(yè)利潤(rùn)累計(jì)同比增速放緩，而采礦業(yè)利潤(rùn)累計(jì)同比跌幅擴(kuò)大。從大類行業(yè)來(lái)看，2025年1-4月，采礦業(yè)、制造業(yè)、電燃水供應(yīng)業(yè)利潤(rùn)累計(jì)同比分別下降26.8%、增長(zhǎng)8.6%、增長(zhǎng)4.4%；今年1-3月累計(jì)同比分別下降25.5%、增長(zhǎng)7.6%、增長(zhǎng)5.4%。
從大類行業(yè)累計(jì)利潤(rùn)率來(lái)看，制造業(yè)、電熱水供應(yīng)業(yè)利潤(rùn)率回升，采礦業(yè)利潤(rùn)率下降。2025年1-4月，制造業(yè)累計(jì)利潤(rùn)率為4.14%，較今年1-3月上升0.23個(gè)百分點(diǎn)，連續(xù)兩個(gè)月回升；電燃水供應(yīng)業(yè)累計(jì)利潤(rùn)率為6.61%，較今年1-3月上升0.16個(gè)百分點(diǎn)；采礦業(yè)累計(jì)利潤(rùn)率為16.95%，較今年1-3月下降0.46個(gè)百分點(diǎn)。
從大類行業(yè)利潤(rùn)占比來(lái)看，2025年4月制造業(yè)利潤(rùn)占比較去年同期明顯回升。相較于去年同期，2025年4月，采礦業(yè)利潤(rùn)占比由16.3%下降至11.0%，電燃水供應(yīng)業(yè)利潤(rùn)占比持平于11.2%，制造業(yè)利潤(rùn)占比由72.4%上升至77.7%。
為了觀測(cè)制造業(yè)內(nèi)部上中下游的盈利分化情況，根據(jù)產(chǎn)業(yè)鏈所處的位置，我們將制造業(yè)工業(yè)企業(yè)劃分為上游、中游、下游。上游產(chǎn)業(yè)以上游采掘業(yè)提供的原材料進(jìn)行再加工，又稱為原材料加工業(yè)；中游產(chǎn)業(yè)以上游產(chǎn)業(yè)提供的半成品作為原料，深加工后供應(yīng)消費(fèi)市場(chǎng)，又稱為裝備制造業(yè)；下游產(chǎn)業(yè)為靠近終端消費(fèi)的消費(fèi)品制造業(yè)1。
上游原材料制造業(yè)：當(dāng)月利潤(rùn)同比漲幅有所放緩
2025年4月，原材料制造業(yè)利潤(rùn)當(dāng)月同比增速為+10.8%，低于上月的+48.3%。主要與原材料價(jià)格回落有關(guān)。一方面，近期OPEC+增產(chǎn)疊加國(guó)際貿(mào)易擾動(dòng)，導(dǎo)致國(guó)際油價(jià)持續(xù)下跌帶來(lái)輸入性影響；另一方面，國(guó)內(nèi)地產(chǎn)需求偏弱、疊加工業(yè)生產(chǎn)放緩，導(dǎo)致上游煤炭、鋼鐵等工業(yè)品價(jià)格承壓。
中游裝備制造業(yè)：當(dāng)月利潤(rùn)同比增速明顯擴(kuò)大
2025年4月，裝備制造業(yè)利潤(rùn)當(dāng)月同比增速升至+20.8%，大幅高于上月的+8.0%。在裝備制造業(yè)的8個(gè)行業(yè)中，有7個(gè)行業(yè)利潤(rùn)實(shí)現(xiàn)兩位數(shù)增長(zhǎng)，6個(gè)行業(yè)較1—3月份增速加快，其中，儀器儀表、電氣機(jī)械、通用設(shè)備、電子等行業(yè)利潤(rùn)分別增長(zhǎng)22.0%、15.4%、11.7%、11.6%，較1—3月分別加快6.7、7.9、2.2、8.4個(gè)百分點(diǎn)，顯示裝備制造業(yè)效益持續(xù)提升。
下游消費(fèi)品制造業(yè)：當(dāng)月利潤(rùn)同比增速繼續(xù)回落
2025年4月，消費(fèi)品制造業(yè)利潤(rùn)當(dāng)月同比增速降至-1.7%，低于上月的+0.8%，其中紡織服裝、化學(xué)纖維等行業(yè)利潤(rùn)同比增速較上月放緩，主要受出口需求回落的影響。
從上中下游行業(yè)利潤(rùn)占比來(lái)看，相較于去年同期，2025年4月裝備制造
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