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國(guó)債期貨：近期公布的宏觀、高頻數(shù)據(jù)顯示內(nèi)需出現(xiàn)一定邊際轉(zhuǎn)弱跡象，且結(jié)構(gòu)上看，內(nèi)需對(duì)政策面的依賴度較高，而政策乘數(shù)效應(yīng)尚有待觀察。但海外關(guān)稅階段性調(diào)降后，新一輪“搶出口”效應(yīng)下，預(yù)計(jì)外需對(duì)總需求將構(gòu)成支撐。
　　需要留意的是，受制于運(yùn)力瓶頸，近期中國(guó)發(fā)往美國(guó)的集裝箱數(shù)量同比有所回落。但大部分美線運(yùn)力恢復(fù)將于5月最后一周開(kāi)始，發(fā)運(yùn)高峰預(yù)計(jì)將一直持續(xù)到7月。屆時(shí)新一輪“搶出口”效應(yīng)在數(shù)據(jù)層面將有更多顯現(xiàn)。
　　基本面邊際變化有喜有憂，市場(chǎng)對(duì)于資金面變化也較為敏感。6月同業(yè)存單到期量較大，同期政府債券凈融資規(guī)模也不小，疊加存款利率調(diào)降可能加劇“金融脫媒”和商業(yè)銀行負(fù)債端壓力，市場(chǎng)資金面仍面臨諸多擾動(dòng)。
　　不過(guò)，一方面關(guān)稅政策雖有反復(fù)，但長(zhǎng)期來(lái)看，外部環(huán)境的不確定性并未完全消除；另一方面，當(dāng)前央行呵護(hù)市場(chǎng)流動(dòng)性的態(tài)度較為明確，隨著時(shí)間的推移，階段性的擾動(dòng)結(jié)束后，中期維度市場(chǎng)資金價(jià)格較當(dāng)前水平或也有一定下行空間。
　　對(duì)于債市而言，6月基本面、資金面均存在一些利空因素，但拉長(zhǎng)時(shí)間軸來(lái)看，這些因素可能均是階段性的，尚難驅(qū)動(dòng)市場(chǎng)走勢(shì)反轉(zhuǎn)。而一旦出現(xiàn)突發(fā)性的外部利多，債市則可能迅速對(duì)其定價(jià)，加大空倉(cāng)介入的交易難度。
　　估值上看，我們傾向于認(rèn)為OMO利率加點(diǎn)30bp，即1.7%可能是當(dāng)前10年期國(guó)債收益率相對(duì)合理的運(yùn)行中樞，據(jù)此推算30年期收益率可能在1.9-1.95%。加之，期債盤面偏弱的基差也有所修復(fù)，目前市場(chǎng)整體估值較前期趨于合理。
　　操作上，考慮到當(dāng)前收益率曲線斜率較為平坦，后續(xù)收益率整體下移可能需要資金面轉(zhuǎn)松帶動(dòng)短債收益率率先回落，因此若階段性的利空因素發(fā)酵導(dǎo)致債市出現(xiàn)調(diào)整，我們建議投資者可逢低輕倉(cāng)試多TS合約，等待利多因素的積聚。套利方面，當(dāng)前TS、TF主力合約IRR在1.8- 1.9%附近，相較于資金價(jià)格仍略有偏高，建議投資者可適度關(guān)注潛在的期限正套機(jī)會(huì)。
　　風(fēng)險(xiǎn)因素：內(nèi)外政策，地產(chǎn)銷售，匯率波動(dòng)，風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)走勢(shì)