>> 粵開(kāi)證券-【粵開(kāi)宏觀】中美關(guān)稅博弈下一步：特朗普的底氣與約束-250608
| 上傳日期： |
2025/6/8 |
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來(lái)源： |
粵開(kāi)證券 |
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作者： |
羅志恒,馬家進(jìn) |
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6月5日，中美元首開(kāi)啟特朗普本屆任期執(zhí)政以來(lái)的首輪通話，兩國(guó)元首同意雙方團(tuán)隊(duì)繼續(xù)落實(shí)好日內(nèi)瓦共識(shí)，盡快舉行新一輪會(huì)談。
6月9日，中美經(jīng)貿(mào)團(tuán)隊(duì)將在倫敦開(kāi)啟第二輪貿(mào)易談判，也是中美經(jīng)貿(mào)磋商機(jī)制建立后的首次會(huì)議。在中美關(guān)稅博弈的關(guān)鍵階段，倫敦會(huì)談的啟動(dòng)，既承載著日內(nèi)瓦首輪會(huì)談的初步成果，也背負(fù)著一個(gè)月來(lái)雙方新增摩擦的復(fù)雜壓力。日內(nèi)瓦會(huì)談中美雙方達(dá)成了互降關(guān)稅等一系列關(guān)鍵共識(shí)，但之后中國(guó)仍受到美國(guó)的刻意針對(duì)和打壓。例如，日內(nèi)瓦聲明簽署次日美國(guó)便發(fā)布AI芯片出口管制指南，之后又陸續(xù)出臺(tái)了停止對(duì)華芯片設(shè)計(jì)軟件（EDA）銷(xiāo)售、取消中國(guó)留學(xué)生的簽證等多項(xiàng)歧視性限制措施。
此次元首通話為持續(xù)升溫的中美博弈提供了階段性緩沖，但鑒于特朗普重點(diǎn)打壓中國(guó)的立場(chǎng)沒(méi)有實(shí)質(zhì)性改變，雙方對(duì)現(xiàn)存問(wèn)題的分歧較大，中美博弈將呈現(xiàn)長(zhǎng)期性和嚴(yán)峻性。所以有必要透過(guò)紛繁的表象，理清特朗普在中美博弈中的籌碼和約束，以此推演未來(lái)中美關(guān)稅博弈的可能情景。
一、四大因素將影響中美關(guān)稅博弈的走向
?。ㄒ唬┟绹?guó)經(jīng)濟(jì)：重點(diǎn)關(guān)注美國(guó)物價(jià)和就業(yè)市場(chǎng)壓力
當(dāng)前美國(guó)物價(jià)溫和回落、就業(yè)市場(chǎng)仍較穩(wěn)健，經(jīng)濟(jì)的韌性表現(xiàn)是特朗普對(duì)關(guān)稅問(wèn)題保持強(qiáng)硬態(tài)度的底氣。4月美國(guó)CPI同比增長(zhǎng)2.3%，較上月回落0.1個(gè)百分點(diǎn)，核心CPI同比增速與上月持平；5月失業(yè)率維持在4.2%，連續(xù)3個(gè)月持平。
但“搶進(jìn)口”對(duì)物價(jià)的緩沖效應(yīng)不可持續(xù)，隨著前期庫(kù)存消耗殆盡，關(guān)稅成本將逐步向消費(fèi)終端傳導(dǎo)，通脹壓力可能在5、6月逐步顯現(xiàn)，目前市場(chǎng)對(duì)美國(guó)經(jīng)濟(jì)滯脹風(fēng)險(xiǎn)擔(dān)憂升溫。根據(jù)密歇根大學(xué)5月民調(diào)數(shù)據(jù)，消費(fèi)者對(duì)美國(guó)未來(lái)一年的通脹預(yù)期升至6.6%，創(chuàng)1981年以來(lái)的最高值。勞動(dòng)力市場(chǎng)走弱風(fēng)險(xiǎn)上升，截至5月31日，美國(guó)當(dāng)周首次申請(qǐng)失業(yè)救濟(jì)人數(shù)達(dá)24.7萬(wàn)人，創(chuàng)年內(nèi)新高。
展望未來(lái)，美國(guó)經(jīng)濟(jì)或逐步從特朗普關(guān)稅政策的底氣變成約束。自特朗普發(fā)起全球“關(guān)稅戰(zhàn)”以來(lái)，市場(chǎng)普遍下調(diào)美國(guó)2025年GDP增速預(yù)期，若美國(guó)維持4月2日宣布的關(guān)稅政策，IMF預(yù)測(cè)2025年美國(guó)經(jīng)濟(jì)增速為1.8%，較之前下調(diào)0.9個(gè)百分點(diǎn)。一旦美國(guó)經(jīng)濟(jì)觸發(fā)衰退信號(hào)，特朗普或?qū)⒆龀鐾讌f(xié)或和讓步，調(diào)降關(guān)稅或延長(zhǎng)關(guān)稅暫停期限。
（二）美國(guó)資本市場(chǎng)：重點(diǎn)關(guān)注美股、美債和美元的表現(xiàn)
美國(guó)資本市場(chǎng)受“對(duì)等關(guān)稅”政策影響，一度遭遇罕見(jiàn)的“股債匯三殺”，這對(duì)特朗普政府形成實(shí)質(zhì)性壓力。在此前美債市場(chǎng)劇烈波動(dòng)之際，特朗普宣布對(duì)除中國(guó)以外的經(jīng)濟(jì)體暫停實(shí)施“對(duì)等關(guān)稅”90天。若未來(lái)特朗普關(guān)稅政策導(dǎo)致美國(guó)資本市場(chǎng)劇烈震蕩，再現(xiàn)“股債匯三殺”，可能會(huì)迫使特朗普重新審視其關(guān)稅政策。
對(duì)于美股，美股暴跌將通過(guò)財(cái)富縮水效應(yīng)直接沖擊消費(fèi)信心。美聯(lián)儲(chǔ)公布，截至2024年底，金融資產(chǎn)占美國(guó)家庭總財(cái)富的68%，其中，近30%金融資產(chǎn)配置股票。
對(duì)于美債，未來(lái)特朗普反復(fù)無(wú)常的關(guān)稅政策可能導(dǎo)致美債市場(chǎng)劇烈波動(dòng)，放大美債風(fēng)險(xiǎn)。國(guó)債收益率上漲將導(dǎo)致美國(guó)政府債務(wù)融資成本顯著抬升。
對(duì)于美元，特朗普關(guān)稅政策可能會(huì)動(dòng)搖美元信用根基，削弱美元霸權(quán)地位。在特朗普貿(mào)易戰(zhàn)和經(jīng)濟(jì)基本面削弱的雙重打擊下，美元顯著承壓，截至5月31日，美元指數(shù)較年初下降8.3%，或進(jìn)一步加速全球“去美元化”。
?。ㄈ┟绹?guó)國(guó)內(nèi)政治壓力：重點(diǎn)關(guān)注關(guān)稅的法律博弈，特朗普民調(diào)支持率以及稅收、移民法案在國(guó)會(huì)的推進(jìn)情況
關(guān)稅政策遭遇重大法律挫折，但特朗普不會(huì)實(shí)質(zhì)性改變其關(guān)稅立場(chǎng)，可能轉(zhuǎn)向通過(guò)其他法案重新對(duì)華加征關(guān)稅。例如，通過(guò)援引122條款、301條款或232條款，特朗普政府可快速重建關(guān)稅工具。
特朗普意圖通過(guò)加征關(guān)稅討好核心選民，但加征關(guān)稅是把“雙刃劍”，若未能快速兌現(xiàn)“美國(guó)勝利”承諾，反而可能轉(zhuǎn)為政治風(fēng)險(xiǎn)，成為共和黨的中期選舉“毒藥”。目前共和黨在國(guó)會(huì)僅占據(jù)微弱多數(shù)席位，特朗普力推的減稅法案遲遲未在國(guó)會(huì)通過(guò)。截至5月31日，共和黨和民主黨眾議院席位分別為219：215，參議院席位分別是53：47。這意味著在2026年的國(guó)會(huì)中期選舉中，共和黨的“容錯(cuò)率”較低，即使小部分搖擺州的中間選民轉(zhuǎn)投民主黨，也可能導(dǎo)致共和黨失去國(guó)會(huì)控制權(quán)。若選民對(duì)關(guān)稅政策的不滿加劇，特朗普可能通過(guò)局部降稅，例如豁免消費(fèi)品，以換取選票。
若其他政治承諾未兌現(xiàn)，特朗普可能繼續(xù)通過(guò)加征關(guān)稅，維持其“行動(dòng)派”形象，緩解民眾對(duì)改革滯后的不滿。特朗普力推的稅收、移民等關(guān)鍵法案需要國(guó)會(huì)批準(zhǔn)，在民主黨全面抵制、共和黨黨內(nèi)分裂的局面下，其政策議程在國(guó)會(huì)遭遇的壓力遠(yuǎn)超預(yù)期。
（四）國(guó)際壓力：重點(diǎn)關(guān)注美國(guó)與歐盟、日本等主要經(jīng)濟(jì)體的談判進(jìn)程
美國(guó)與各經(jīng)濟(jì)體的貿(mào)易談判并非是特朗普政府預(yù)期的“速戰(zhàn)速?zèng)Q”，反而進(jìn)展緩慢，甚至陷入僵局。截至5月底，除英國(guó)、中國(guó)外，美國(guó)至今未與其他主要經(jīng)濟(jì)體就關(guān)稅問(wèn)題達(dá)成談判。在中國(guó)通過(guò)強(qiáng)硬的反制措施取得有力的談判成果后，其他主要經(jīng)濟(jì)體也開(kāi)始采取相對(duì)謹(jǐn)慎的態(tài)度，放慢與美國(guó)的談判進(jìn)程。例如，日本方面表示，在日美貿(mào)
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