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事件描述
　　2025年4-5月鋁錠（A00）市場(chǎng)均價(jià)為19990元/噸，相比2025年一季度均價(jià)20433元/噸下降443元/噸。
　　事件評(píng)論
　　近期跟蹤：基本面觸底回升中，整合持續(xù)推進(jìn)、下半年二片罐有望提價(jià)
　　從基本面看，2025Q1公司扣非凈利潤(rùn)約1.9億元（包含中糧包裝），同比-28%，基本面觸底，主因二片罐業(yè)務(wù)利潤(rùn)拖累，估計(jì)凈利潤(rùn)來(lái)源主要為三片罐業(yè)務(wù)。2025Q1二片罐銷量估計(jì)同比實(shí)現(xiàn)較好增長(zhǎng)，但單罐盈利由于2024年底二片罐罐價(jià)下調(diào)較多，出現(xiàn)明顯承壓（屬于國(guó)內(nèi)二片罐行業(yè)普遍情況）。并購(gòu)方面，2025Q1奧瑞金并購(gòu)中糧包裝全部落地，已大幅降低單一客戶收入占比過高的風(fēng)險(xiǎn)（預(yù)計(jì)當(dāng)前大客戶收入占比降至約20%+），此外兩家公司業(yè)務(wù)協(xié)同有望形成中國(guó)強(qiáng)勢(shì)的金屬包裝產(chǎn)業(yè)，預(yù)計(jì)并購(gòu)?fù)瓿珊笳w訂單數(shù)量能夠維持穩(wěn)定表現(xiàn)。公司收購(gòu)中糧包裝完成后，已對(duì)部分債務(wù)進(jìn)行整合、剝離，預(yù)計(jì)化債是下一階段重點(diǎn)任務(wù)，具體手段可能包括開源節(jié)流和資本市場(chǎng)手段等。
　　近期積極變化在于二片罐單價(jià)有所上調(diào)。此次提價(jià)估計(jì)主因原材料鋁卷加工費(fèi)上漲，但也反映出議價(jià)能力的提升，鋁材價(jià)格雖有一定波動(dòng)，但4-5月整體均價(jià)較一季度下降約443元/噸，預(yù)計(jì)2025Q2國(guó)內(nèi)二片罐業(yè)務(wù)盈利水平環(huán)比改善。同時(shí)，奧瑞金并購(gòu)?fù)瓿芍屑Z包裝后，正在持續(xù)做整合，今年開始有望逐步搬遷國(guó)內(nèi)富余產(chǎn)線到海外，為國(guó)內(nèi)價(jià)格回歸提供機(jī)會(huì)，也積極開拓海外市場(chǎng)，下半年二片罐提價(jià)有望實(shí)現(xiàn)，逐步兌現(xiàn)此前邏輯。
　　后續(xù)展望：三片罐盈利基本盤穩(wěn)健，二片罐盈利改善空間大。三片罐方面，公司深度綁定核心大客戶中國(guó)紅牛，跟蹤來(lái)看紅牛訂單依舊保持正增長(zhǎng)，單罐價(jià)格、盈利均較為穩(wěn)定，利潤(rùn)基本盤有保障；二片罐方面，估計(jì)（奧瑞金+中糧包裝）合計(jì)產(chǎn)能約275億罐，產(chǎn)能市占率近40%，顯著領(lǐng)先同業(yè)，后續(xù)若單罐凈利潤(rùn)凈提1分錢，對(duì)應(yīng)凈利率提升約2.5pcts，增厚業(yè)績(jī)接近3億元，對(duì)標(biāo)海外約10%的凈利率，國(guó)內(nèi)二片罐凈利率有望逐步恢復(fù)到大個(gè)位數(shù)（2024年估計(jì)僅低個(gè)位數(shù)，2025Q1估計(jì)為負(fù)），利潤(rùn)彈性較大。
　　投資建議:公司是國(guó)內(nèi)金屬包裝行業(yè)領(lǐng)導(dǎo)者，擁有穩(wěn)健的三片罐利潤(rùn)基本盤，二片罐產(chǎn)能出海有望驅(qū)動(dòng)α+β共振。未來(lái)公司業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)驅(qū)動(dòng)因素可能包括：1）兩片罐毛利率回升；2）海外業(yè)務(wù)拓展；3）國(guó)內(nèi)消費(fèi)需求轉(zhuǎn)好；4）飲料（啤酒）罐化率提升；5）高毛利創(chuàng)新產(chǎn)品收入占比提高等。行業(yè)層面，伴隨公司與中糧包裝產(chǎn)線整合完畢、國(guó)內(nèi)富余產(chǎn)線轉(zhuǎn)移至海外，有望帶動(dòng)國(guó)內(nèi)二片罐供需格局和競(jìng)爭(zhēng)格局優(yōu)化，進(jìn)而帶動(dòng)二片罐盈利修復(fù)。中長(zhǎng)期看，公司也在積極尋求產(chǎn)能出海和產(chǎn)品差異化，海外二片罐以及差異化創(chuàng)新產(chǎn)品利潤(rùn)率顯著更高，有望帶動(dòng)盈利結(jié)構(gòu)優(yōu)化。盈利預(yù)測(cè)與估值：預(yù)計(jì)公司2025-2027年實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)14.1/14.2/17.1億元，對(duì)應(yīng)PE為11/10/9X。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示
　　1、需求不及預(yù)期；
　　2、大客戶訴訟結(jié)果不及預(yù)期；
　　3、原材料價(jià)格大幅波動(dòng)。