>> 華泰證券-Energy Transfer(ET.US)核心能源基建，構(gòu)筑價(jià)值護(hù)城河-250702
| 上傳日期： |
2025/7/2 |
大?。?/td>
| 1337KB |
| 格式： |
pdf 共30頁(yè) |
來(lái)源： |
華泰證券 |
| 評(píng)級(jí)： |
-- |
作者： |
王瑋嘉,黃波,李雅琳 |
| 下載權(quán)限： |
此報(bào)告為加密報(bào)告，僅限高級(jí)會(huì)員查看 |
|
|
首次覆蓋Energy Transfer并給予“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)，目標(biāo)價(jià)23.34美元（25年10x EV/EBTIDA）。ET憑借全產(chǎn)業(yè)鏈布局、Permian核心地位及出口龍頭優(yōu)勢(shì)，在能源轉(zhuǎn)型中占據(jù)“基礎(chǔ)設(shè)施紅利”。財(cái)務(wù)穩(wěn)健+分紅增長(zhǎng)+管理層執(zhí)行力構(gòu)成抗風(fēng)險(xiǎn)壁壘，美國(guó)電力需求增長(zhǎng)與LNG全球化機(jī)遇提供上行彈性，其不可替代的資產(chǎn)網(wǎng)絡(luò)、高可預(yù)見(jiàn)性現(xiàn)金流及新興業(yè)務(wù)布局，使其成為兼顧防御性與成長(zhǎng)性的能源基礎(chǔ)設(shè)施核心標(biāo)的。
不可替代的資產(chǎn)網(wǎng)絡(luò)：全美能源流動(dòng)的“基礎(chǔ)設(shè)施骨干”
2024年末ET擁有全美18%油氣管道網(wǎng)絡(luò)，控制Permian Basin 28%原油外輸量及25%天然氣收集量，NGL分餾能力占全美30%，全球最大MontBelvieu樞紐處理成本較行業(yè)低20%。能源轉(zhuǎn)型下，IEA預(yù)測(cè)美國(guó)LNG出口量2030年或翻倍至240 MTPA，ET在手產(chǎn)能16.5 MTPA、已簽20年長(zhǎng)約鎖定80%以上產(chǎn)能。電力需求驅(qū)動(dòng)天然氣管道利用率提升，2026年HughBrinson二期有望投產(chǎn)并新增2.2 Bcf/d產(chǎn)能，直連電廠與數(shù)據(jù)中心。
高可預(yù)見(jiàn)性現(xiàn)金流：長(zhǎng)期合約“熨平”周期波動(dòng)
長(zhǎng)期合約鎖定收益，2024年87%收入來(lái)自固定費(fèi)用合同，州際管道95%為FERC監(jiān)管的固定費(fèi)率。合同加權(quán)剩余期限8.3年，部分資產(chǎn)期限達(dá)10-15年。通脹掛鉤條款覆蓋52%收入，確保成本轉(zhuǎn)嫁。多元化結(jié)構(gòu)抗風(fēng)險(xiǎn)，客戶(hù)涵蓋生產(chǎn)商（32%）、加工商（40%）及工業(yè)用戶(hù)（28%）。歷史數(shù)據(jù)顯示公司抗壓能力，2020年油價(jià)同比跌32%，公司調(diào)整后EBITDA同比微降5%，EBITDA利潤(rùn)率同比升6pct。
有別于市場(chǎng)的觀點(diǎn)
市場(chǎng)擔(dān)心能源價(jià)格變化影響公司盈利，我們認(rèn)為公司以固定費(fèi)率為主的收入和利潤(rùn)構(gòu)筑護(hù)城河。市場(chǎng)擔(dān)憂(yōu)LNG出口的不確定性，公司鎖定長(zhǎng)協(xié)確?；t利釋放。市場(chǎng)低估管理層利益綁定的經(jīng)營(yíng)效率激勵(lì)效果，2024年CEO持股市值達(dá)年薪7.1倍，且股權(quán)激勵(lì)掛鉤ROIC，資本配置效率或被低估。
盈利預(yù)測(cè)與估值
我們預(yù)計(jì)ET 2025-2027年調(diào)整后EBITDA為164/172/179億美元。2025E可比EV/EBITDA均值10.7x，ET作為合伙制企業(yè)（LP）在美股存在折價(jià)，受制于稅務(wù)穿透的隱性成本和流動(dòng)性缺陷的制約，給予2025E10xEV/EBITDA，對(duì)應(yīng)歸母股權(quán)價(jià)值801億美元，目標(biāo)股價(jià)23.34美元/股。
風(fēng)險(xiǎn)提示：FERC費(fèi)率爭(zhēng)議；LNG項(xiàng)目審批延遲；商品價(jià)格波動(dòng)；融資成本上升；項(xiàng)目執(zhí)行風(fēng)險(xiǎn)；貿(mào)易爭(zhēng)端影響出口。
|
|
