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投資邏輯：
　　當(dāng)前世界正處于百年未有之大變局，大國(guó)博弈加劇，地緣局勢(shì)緊張，軍購需求旺盛。1）主要國(guó)家大幅增加軍費(fèi)開支/國(guó)防預(yù)算：地緣沖突是軍費(fèi)增長(zhǎng)的催化劑，亦是軍貿(mào)訂單規(guī)模增長(zhǎng)的核心動(dòng)因，2000—2009年受阿富汗和伊拉克戰(zhàn)爭(zhēng)影響，全球軍費(fèi)支出持續(xù)增長(zhǎng)，CAGR為5.2%；2022—2023年由于俄烏沖突影響，全球軍費(fèi)增長(zhǎng)率分別為3.2%、6.7%。2）地緣沖突是全球軍貿(mào)規(guī)模增長(zhǎng)的主要催化劑，2000-2024年間，“9·11”事件后的“反恐戰(zhàn)爭(zhēng)”“阿拉伯之春”、敘利亞戰(zhàn)爭(zhēng)、“克里米亞危機(jī)”、俄烏沖突等地緣沖突催生旺盛軍購需求，2022年全球軍貿(mào)總量增速達(dá)25%。3）印巴沖突、以伊沖突持續(xù)演繹，或?qū)⒋呱④娰徯枨蟆?br>　　中國(guó)軍貿(mào)出口規(guī)模增長(zhǎng)、譜系逐步完善，從“賣裝備”向“賣體系”躍遷。1）逆差期→平衡期→順差期，中國(guó)軍貿(mào)從“補(bǔ)短板”邁向“出能力”：2000-2009年我國(guó)部分先進(jìn)裝備依賴進(jìn)口，向俄羅斯進(jìn)口MI-17、SU-30MK、956/636級(jí)驅(qū)逐艦、S-300防空系統(tǒng)等主戰(zhàn)裝備等主戰(zhàn)裝備；2010-2020年我國(guó)自主替代和出口突破并行；2021年以來我國(guó)軍貿(mào)譜系化、體系化輸出能力增強(qiáng)，軍貿(mào)凈出口額連續(xù)為正，2023年高達(dá)2551百萬TIV，創(chuàng)歷史新高。2）出口裝備譜系逐步完善：飛機(jī)從單點(diǎn)到譜系化輸出，數(shù)量、價(jià)值量雙增，殲-10飛機(jī)的出口開啟了我國(guó)航空裝備成體系、成建制出口新篇章；艦船、裝甲車等平臺(tái)類裝備出口逐步增加，054系列護(hù)衛(wèi)艦、VT4主戰(zhàn)坦克等高價(jià)值裝備逐步呈現(xiàn)批量輸出的特征，而導(dǎo)彈等耗材，呈現(xiàn)出較強(qiáng)的平臺(tái)跟隨特征，即隨著艦船出口的增加，反艦導(dǎo)彈亦隨之增加，反映出導(dǎo)彈作為耗材，亦具有較大的市場(chǎng)空間。
　　軍貿(mào)利潤(rùn)水平高于傳統(tǒng)軍品，有望打開軍工板塊盈利能力天花板。1）我國(guó)軍貿(mào)體系是一個(gè)高度集中且多層次協(xié)同的運(yùn)作機(jī)制，軍貿(mào)公司是軍品出口唯一渠道，軍貿(mào)定價(jià)體系兼具計(jì)劃性和市場(chǎng)化特征。2）軍貿(mào)利潤(rùn)空間較大，以美國(guó)F-35為例，其對(duì)外國(guó)售價(jià)均大幅高于向美國(guó)國(guó)內(nèi)出售F-35的單價(jià)：2023-2025年，美國(guó)空軍采購F-35A飛機(jī)均價(jià)分別為1、1.1、1.2億美元；而美國(guó)海軍、海軍陸戰(zhàn)隊(duì)采購F-35(B/C)飛機(jī)均價(jià)分別為1.4、1.4、1.7億美元；2020年，美國(guó)向日本出售F-35飛機(jī)105架，單價(jià)2.2億美元，向新加坡出售4架F-35B飛機(jī)，單價(jià)6.9億美元；2022-2024年，美國(guó)向德國(guó)、韓國(guó)、希臘出售F-35，單價(jià)分別為2.4、2.0、2.2億美元。3）軍貿(mào)或?qū)⒋蜷_我國(guó)軍工企業(yè)盈利能力天花板：當(dāng)前美國(guó)軍工企業(yè)洛馬、波音、通用動(dòng)力、諾格、雷神等毛利率明顯高于我國(guó)航空主機(jī)廠，同時(shí)我國(guó)北方工業(yè)軍貿(mào)2016-2019毛利率45.19%-46.58%、中航技航空服務(wù)2021-2023毛利率27.73%-29.84%，均遠(yuǎn)高于航空航發(fā)主機(jī)廠毛利率，我們認(rèn)為，未來隨著軍貿(mào)出口規(guī)模的打開，軍工企業(yè)在軍貿(mào)產(chǎn)品成本、質(zhì)量、進(jìn)度控制重要程度越來越高，利潤(rùn)分配或?qū)⑾蜍姽て髽I(yè)傾斜，軍工企業(yè)的整體盈利能力亦將向上突破。
　　投資建議與估值
　　印巴沖突中，巴基斯坦使用中械裝備取得顯著戰(zhàn)果，凸顯了中械裝備對(duì)于其他裝備的優(yōu)勢(shì)，利好中國(guó)軍工裝備對(duì)外軍貿(mào)出口，或?qū)⒁l(fā)市場(chǎng)對(duì)中國(guó)軍工板塊的價(jià)值重估；而近期以伊沖突持續(xù)演繹，或?qū)⒋呋④娰徯枨?，建議關(guān)注軍貿(mào)相關(guān)標(biāo)的。建議關(guān)注飛機(jī)、無人機(jī)、彈藥、裝甲車、雷達(dá)五大方向。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示
　　批產(chǎn)訂單下放不及預(yù)期，軍貿(mào)訂單不及預(yù)期。