>> 申萬宏源-華能國際(600011)煤價下跌大幅改善盈利能力，容量電價上調在即-250730
| 上傳日期： |
2025/7/30 |
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| 格式： |
pdf 共3頁 |
來源： |
申萬宏源 |
| 評級： |
增持 |
作者： |
王璐,朱赫 |
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事件：公司發(fā)布2025年中報。2025年上半年，公司實現(xiàn)營業(yè)收入人民幣1,120.32億元，同比下降5.70%；歸母凈利潤人民幣92.62億元，同比增長24.26%。公司業(yè)績超預期。
煤炭成本下降持續(xù)釋放火電利潤彈性。根據(jù)公司披露的分部業(yè)績，公司上半年燃煤、氣電上網(wǎng)電量分別為1583.63、132.55億千瓦時，同比去年-7.06%、+7.47%。主要是新能源裝機高增，電量的同比增長擠壓火電電量。但成本的大幅下降帶來利潤的彈性，上半年公司境內煤電、氣電實現(xiàn)稅前利潤總額73.10、7.53億元，較上年同期同比增加84%、32%，上半年煤電、氣電度電利潤總額分別為0.046元、0.057元，較去年度電利潤總額增加98%和23%。主要是火電成本端大幅改善，25年上半年，公司境內除稅發(fā)電耗用標煤單價人民幣917.05元/噸，同比下降9.23%，公司把握燃料價格下行窗口，科學統(tǒng)籌煤炭長協(xié)與現(xiàn)貨采購，進一步降低燃料成本，火電盈利能力顯著回升。
搶抓政策窗口期，新能源裝機量持續(xù)高增。2025年上半年，公司新增風電、光伏裝機分別為1928.45兆瓦、4334.46兆瓦，同比去年分別增加82.89%、117.84%，上半年公司搶抓新能源市場化政策窗口期，全力推進新能源建設和并網(wǎng)。25年上半年風電、光伏利潤總額達39.10、18.23億元，上年同期數(shù)據(jù)分別為40.30、12.45億元。盡管公司整體風電裝機規(guī)模大幅提升，但上半年上網(wǎng)電量210.31億千瓦時，同比增加11.39%，上半年風況不佳，利用小時數(shù)同比減少67小時至1133小時，制約風電利潤增速，上半年風電度電利潤總額0.1859元，同比下降12.90%。光伏板塊則顯著受益裝機規(guī)模爆發(fā)式增長，利用小時數(shù)雖然也同比減少11小時至583小時，但25h1光伏上網(wǎng)電量仍高增49.33%至122.43億度，上半年稅前利潤達18.23億元，同比去年增加46%，度電稅前利潤同比去年略有下滑1.95%至0.1489元。公司新能源項目大多分布在消納能力較強、電價相對較高的區(qū)域。
容量電價機制強化火電調節(jié)價值，穩(wěn)定盈利預期。7月甘肅省發(fā)改委發(fā)布征求意見稿將煤電機組、電網(wǎng)側新型儲能容量電價標準暫按每年每千瓦330元執(zhí)行，此前，甘肅2024-2025年煤電容量電價僅為每年每千瓦100元；同時廣東省也將于明年1月1日同樣將煤電機組容量電價從原本的每年每千瓦100元調整為每年每千瓦165元，原本新政策下的容量電價水平大幅提升。調整為兩部制電價后，容量電價水平可以根據(jù)各地電力系統(tǒng)需要、煤電功能轉型情況等實際因素合理確定并逐步調整，充分體現(xiàn)煤電等電源對電力系統(tǒng)的支撐調節(jié)價值，也有助于回收固定資本開支，穩(wěn)定公司的盈利。公司2024年每股派發(fā)現(xiàn)金紅利0.27元，對應A股股息率3.54%、H股股息5.48%，預計隨著容量電價政策的推進，公司盈利預期更加穩(wěn)定，調節(jié)價值得到凸顯。
盈利預測與估值：我們上調公司2025-2027年歸母凈利潤預測至130.46、138.47、147.01億元（原值為117.58、124.62、132.19億元），當前股價對應2025-2027年PE分別為9、9和8倍?；诠久禾績r格下行利潤彈性大、容量電價帶來盈利穩(wěn)定性增強，維持“增持”評級。
風險提示：電價下降風險，煤價波動風險，新能源消納率下降
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