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事項(xiàng)：
　　公司公布上半年運(yùn)營數(shù)據(jù)，其中上海興業(yè)太古匯、北京三里屯太古里、上海前灘太古里、成都太古里2025年上半年零售額同比上升13.5%、6.8%、4%、0.2%，北京頤堤港同比持平，廣州太古匯零售額同比下降2.1%，降幅較24年（-10.7%）明顯收窄。
　　評(píng)論：
　　購物中心商圈頭部優(yōu)勢(shì)顯著，零售額同比基本實(shí)現(xiàn)增長。1）內(nèi)地購物中心零售額季度同比持續(xù)改善，2025年上半年大部分實(shí)現(xiàn)增長，與我們預(yù)測(cè)一致。2）受益于奢侈品牌持續(xù)入駐，包括LV“路易號(hào)”、Dior快閃店等，改造成果顯著，上海興業(yè)太古匯上半年零售額同比增長13.5%。北京三里屯太古里零售額同比增長6.8%，25-28年頭部奢侈品牌獨(dú)棟門店逐步開業(yè)，零售額和租金還將快速增長，也將進(jìn)一步鞏固商圈頭部地位。上海前灘太古里零售額同比增長4%。超市場(chǎng)預(yù)期。3）公司項(xiàng)目憑借商圈頭部地位以及公司強(qiáng)大的運(yùn)營、招商能力實(shí)現(xiàn)零售額增長，預(yù)計(jì)2025年購物中心租金仍將實(shí)現(xiàn)增長。
　　香港購物中心保持滿租，零售額增速環(huán)比改善。與街邊店等受游客和“北上消費(fèi)”影響不同，公司香港購物中心整體延續(xù)24年Q4趨勢(shì)，持續(xù)小幅改善。其中太古廣場(chǎng)、太古城中心、東薈城名店倉25年H1零售額增速同比+1.4%、+2%、-3.3%，出租率連續(xù)6個(gè)季度達(dá)100%，也印證了商戶傾向于頭部優(yōu)質(zhì)物業(yè)的趨勢(shì)。
　　香港寫字樓消化歷史降租影響中。1）由于新增供應(yīng)持續(xù)對(duì)租金造成下行壓力，香港整體辦公樓市場(chǎng)仍相對(duì)疲弱。資本市場(chǎng)改善，但對(duì)辦公樓的需求仍需時(shí)間恢復(fù)。2）公司香港寫字樓新簽約租金未見明顯下降，出租率小幅下降，租金調(diào)幅仍在-16%至-14%之間，意味著香港寫字樓仍需要消化歷史降租影響。3）內(nèi)地寫字樓因位置核心且質(zhì)量好，出租率環(huán)比小幅提升，租金穩(wěn)定。
　　投資建議：太古地產(chǎn)所持有資產(chǎn)均為商圈頭部項(xiàng)目，護(hù)城河深，以及公司運(yùn)營招商能力為項(xiàng)目賦能，我們?nèi)钥春霉咀饨痖L期穩(wěn)定性。我們預(yù)計(jì)公司25-27年歸母凈利潤分別增長449%、54%、37%，分紅仍保持年5%的增速，測(cè)算DDM模型下目前每股凈現(xiàn)值為23.92港元；對(duì)應(yīng)2025年股息率為5.6%。維持“推薦”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：投資項(xiàng)目落地不及預(yù)期，居民消費(fèi)下行超預(yù)期，寫字樓、購物中心供給增加導(dǎo)致競(jìng)爭(zhēng)加劇等。