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公司是山高系新能源業(yè)務(wù)板塊的重要組成部分
　　公司是山高系新能源領(lǐng)域重要戰(zhàn)略布局標(biāo)的。公司前身是1988年由四川省南充綢廠劃出出資成立的四川美亞絲綢（集團(tuán)）股份有限公司，同年于深交所上市；2017年，山高新能源（原北控清潔）成為公司控股股東。2020年，公司通過(guò)重組收購(gòu)“十方環(huán)能”和“北控?zé)崃Α?，并更名北清環(huán)能，實(shí)現(xiàn)在“環(huán)保+能源”領(lǐng)域雙產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型與戰(zhàn)略布局。2022年5月，山高控股（原山高金融）認(rèn)購(gòu)山高新能源43.45%的股權(quán)，公司實(shí)控人變更為山東省國(guó)資委，8月底正式更名山高環(huán)能。2025年7月，公司發(fā)布定增預(yù)案，山高產(chǎn)投擬成為公司控股股東。
　　公司業(yè)務(wù)綠色轉(zhuǎn)型，“餐廚+供暖”格局逐漸成熟。公司業(yè)務(wù)經(jīng)歷了多元化發(fā)展、環(huán)保轉(zhuǎn)型時(shí)期和山高環(huán)能時(shí)期三個(gè)階段。成立之初主營(yíng)絲綢貿(mào)易，2020年重組完成后，由房地產(chǎn)行業(yè)、新能源電器行業(yè)等轉(zhuǎn)向環(huán)保與供熱行業(yè)；2021年，公司產(chǎn)品戰(zhàn)略轉(zhuǎn)向餐廚垃圾資源化，成為國(guó)內(nèi)唯一以餐廚廢棄物資源化利用為主業(yè)的上市公司并延續(xù)至今。
　　公司重回業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)軌道。2021年以來(lái)，公司主要業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)向環(huán)保與綠色能源后，實(shí)現(xiàn)營(yíng)收大幅增長(zhǎng)，2021年?duì)I收收入達(dá)到8.27億元，同比增長(zhǎng)138.33%。2024年公司壓縮外購(gòu)油脂貿(mào)易銷售業(yè)務(wù)，提升自產(chǎn)油脂占比，在貿(mào)易量減少導(dǎo)致營(yíng)收下降的背景下，公司2024年歸母凈利潤(rùn)反而同比增長(zhǎng)47.3%。2025Q1公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入4.34億元，同比增速4.21%，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)2826.75萬(wàn)元，同比增長(zhǎng)222.23%。公司現(xiàn)金流充裕，存貨周轉(zhuǎn)率和應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率近年均保持在穩(wěn)定水平。
　　UCO為SAF重要原材料，SAF大規(guī)模釋放漸行漸近
　　UCO作為SAF重要原材料，價(jià)格有望步入上漲通道。UCO（used cooking oil/餐廚廢油）是SAF（sustainable aircraft fuel可持續(xù)航空燃料）的重要原材料之一，全球約65%的SAF由UCO制備而成。UCO主要從餐廚垃圾中進(jìn)行提取加工獲得，中國(guó)由于重油的烹飪方式，在全球UCO供應(yīng)占比超60%，全球出口占比達(dá)50%，對(duì)全球UCO產(chǎn)業(yè)具有話語(yǔ)權(quán)；在全球大力推廣SAF使用的背景之下，我國(guó)UCO的稀缺資源屬性凸顯。為戰(zhàn)略保存國(guó)內(nèi)SAF產(chǎn)業(yè)鏈，2024年底中國(guó)執(zhí)行對(duì)UCO等戰(zhàn)略資源出口退稅（13%）取消政策。2025年上半年，中國(guó)UCO出口量下降等因素帶動(dòng)全球UCO市場(chǎng)價(jià)格上漲；價(jià)格端已從2025年初約7200元/噸已爬升至年中約7900元/噸。
　　“雙碳”背景下，全球SAF需求有望步入長(zhǎng)期增長(zhǎng)通道。為實(shí)現(xiàn)碳減排，多國(guó)積極推動(dòng)SAF在航空燃油中添加使用。歐盟作為全球碳減排先行者，2025年率先強(qiáng)制執(zhí)行生物航煤在全部航空煤油中的最低添加比例2%的政策；并提出在2030年、2035年、2050年分別達(dá)到6%、20%、70%的添加比例目標(biāo)。此外，美國(guó)等發(fā)達(dá)國(guó)家均有不同程度的添加要求或建議。盡管中國(guó)暫無(wú)明確強(qiáng)制添加要求，但隨著“雙碳”目標(biāo)漸近，國(guó)內(nèi)SAF產(chǎn)能亦在新增建設(shè)，未來(lái)政策可期。
　　餐廚垃圾處理龍頭，資本賦能+管理優(yōu)勢(shì)助力公司長(zhǎng)期增長(zhǎng)
　　背靠山高系資本賦能，公司產(chǎn)能持續(xù)拓張。公司深耕餐廚垃圾處理賽道，截至2024年底日處理產(chǎn)能已達(dá)到5490噸，處于行業(yè)頭部位置；遠(yuǎn)期計(jì)劃通過(guò)收并購(gòu)形式擴(kuò)展產(chǎn)能至8000-10000噸，增量可期。行業(yè)具有重資產(chǎn)運(yùn)營(yíng)的屬性，因此公司資產(chǎn)負(fù)債率常年在70%以上。2025年7月，公司發(fā)布定增預(yù)案，完成后公司控股股東將變更為山高產(chǎn)投，山高環(huán)能將成為山東高速集團(tuán)下三級(jí)子公司，在集團(tuán)內(nèi)的管理序列有望上升；同時(shí)其7億元定增資金有望為公司后續(xù)產(chǎn)能拓張?zhí)峁┵Y金支持。
　　管理能力領(lǐng)先，高提油率+高產(chǎn)能利用率+降本助力業(yè)績(jī)回暖。公司餐廚垃圾綜合提油率在4.5%，處于行業(yè)領(lǐng)先位置；同時(shí)公司產(chǎn)能利用率近年持續(xù)提升，從2023年60%左右提升至2024年79.6%，2025年仍有望持續(xù)提升。公司積極通過(guò)數(shù)字化平臺(tái)收運(yùn)、過(guò)程精細(xì)控制、大客戶直連等方式提高綜合收運(yùn)能力，單噸生產(chǎn)成本持續(xù)下降，維持行業(yè)領(lǐng)先水平。
　　盈利預(yù)測(cè)：我們預(yù)測(cè)公司2025-2027年歸母凈利潤(rùn)分別為1.04、1.79、2.99億元，對(duì)應(yīng)PE分別為31.2、18.1、10.8倍，首次覆蓋，給予“增持”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：業(yè)務(wù)集中的風(fēng)險(xiǎn)、收并購(gòu)項(xiàng)目不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)、研報(bào)使用的信息更新不及時(shí)的風(fēng)險(xiǎn)、行業(yè)規(guī)模測(cè)算偏差風(fēng)險(xiǎn)