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事件：公司發(fā)布2025年中報(bào)，2025H1公司實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入418.35億元（同比+1.93%），歸母凈利潤25.16億元（同比-1.31%），扣非歸母凈利潤22.06億元（同比-5.78%）。其中，2025Q2單季度公司實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入193.61億元（同比+6.99%），實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤6.95億元（同比+17.48%），扣非歸母凈利潤5.31億元（同比+4.68%）。
　　點(diǎn)評：
　　大健康板塊收入及利潤表現(xiàn)突出，大南藥板塊業(yè)績承壓明顯：①從收入結(jié)構(gòu)上看，2025H1大商業(yè)收入290億元（同比+4.25%），大健康收入70.23億元（同比+7.42%），大南藥收入為52.41億元（同比-15.23%）。在大南藥板塊中，中成藥收入32.46億元（同比-20.12%），化學(xué)藥收入19.94億元（同比-5.85%）。三個(gè)板塊中大商業(yè)和大健康板塊表現(xiàn)較好，大健康板塊增長較好主要系公司實(shí)施精準(zhǔn)營銷，提升餐飲渠道滲透率，同時(shí)加速搶占即飲市場；而中成藥板塊承壓明顯，這跟高基數(shù)、去庫存、產(chǎn)品格局等因素相關(guān)。②從利潤結(jié)構(gòu)上看，2025H1大商業(yè)利潤總額約為3.46億元（同比-26%），大健康利潤總額為15.81億元（同比+14%），大南藥利潤總額為9.82億元（同比-15%），其他業(yè)務(wù)利潤總額為3.54億元（同比+13%），分部間抵消利潤總額為-1.72億元。其中大商業(yè)板塊利潤總額下降明顯，一方面系大商業(yè)板塊毛利率有所下滑，另一方面系廣州醫(yī)藥的信用減值有所提升同時(shí)其他收益（政府補(bǔ)助）有所減少。
　　值得期待“國際化+創(chuàng)新+股東回報(bào)”，25H2或有望呈邊際改善趨勢：①公司重視國際化布局+創(chuàng)新布局。在國際化布局方面，25H1中成藥產(chǎn)品持續(xù)拓展海外市場，小柴胡顆粒成功獲得澳門中成藥注冊證書，滋腎育胎丸、安宮牛黃丸等產(chǎn)品加快推進(jìn)海外地區(qū)注冊工作。健康產(chǎn)品海外擴(kuò)展步伐持續(xù)加速，推出“WALOVI+王老吉”雙標(biāo)識國際罐，于沙特阿拉伯、馬來西亞等多個(gè)國家完成注冊。在創(chuàng)新布局方面，公司與大院大所、高校院校以及院士專家團(tuán)隊(duì)開展常態(tài)化交流；瞄準(zhǔn)中藥新藥機(jī)遇，積極布局醫(yī)療機(jī)構(gòu)制劑新藥轉(zhuǎn)化，推進(jìn)廣州市醫(yī)療機(jī)構(gòu)制劑中心項(xiàng)目建設(shè)，并完成設(shè)立廣州采制藥業(yè)有限公司。②公司重視市值管理。2024年公司分紅比例提升至45.87%，較往年顯著提升。同時(shí)，2025H1擬分紅約6.5億元。③我們認(rèn)為，25H2公司業(yè)績有望呈現(xiàn)邊際改善趨勢，一方面系24H2基數(shù)相對較低，另一方面系公司新管理層已逐步跨過磨合期，經(jīng)營效率有望逐步提升，諸如25H1大健康板塊在餐飲渠道和即飲市場表現(xiàn)較好，25H2或有希望延續(xù)該趨勢；而25H1中成藥存在主動(dòng)去庫存等因素，而25H2逐步跨入用藥旺季（諸如流感等高發(fā)期），25H2中成藥業(yè)務(wù)有望逐步回暖。
　　盈利預(yù)測：我們預(yù)計(jì)公司2025-2027年?duì)I業(yè)收入分別為783.21億元、828.44億元、876.34億元，同比增速分別約為4.4%、5.8%、5.8%，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤分別為33.81億元、36.44億元、39.33億元，同比分別增長約19.2%、7.8%、7.9%，對應(yīng)當(dāng)前股價(jià)PE分別約為13倍、12倍、11倍。
　　風(fēng)險(xiǎn)因素：產(chǎn)品推廣風(fēng)險(xiǎn)，涼茶市場開拓不及預(yù)期，市場競爭風(fēng)險(xiǎn)，應(yīng)收賬款回收不及預(yù)期，監(jiān)管政策變動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)。