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核心觀點(diǎn)
　　大眾餐飲行業(yè)發(fā)生了什么變化？1）趨勢1：行業(yè)增速降檔，下沉&線上成新引擎。國家統(tǒng)計(jì)局?jǐn)?shù)據(jù)顯示，2025年1-6月累計(jì)餐收同比+4.3%，其中6月僅同增0.9%，限上餐收6月同降0.4%負(fù)增長，行業(yè)增長動(dòng)能整體偏弱。行業(yè)增速降檔背景下，餐飲消費(fèi)活力更強(qiáng)的下沉市場以及增速更快的外賣業(yè)務(wù)成為行業(yè)增長的新引擎。2）趨勢2：健康鍋氣&性價(jià)比成消費(fèi)關(guān)鍵詞。行業(yè)增長降速后進(jìn)入買方消費(fèi)市場，消費(fèi)者追求體驗(yàn)與性價(jià)比的動(dòng)態(tài)平衡，餐飲品牌打造方法論也需積極調(diào)整適應(yīng)餐飲消費(fèi)的質(zhì)價(jià)比需求大趨勢。
　　復(fù)盤日本餐飲龍頭能得到的經(jīng)驗(yàn)？日本泡沫經(jīng)濟(jì)破滅后，盡管餐飲行業(yè)規(guī)模多年負(fù)增長，但龍頭企業(yè)仍逆勢擴(kuò)張，為投資人帶來長期豐厚的投資回報(bào)。1990年初到2024年3月中，日本消費(fèi)者服務(wù)行業(yè)的20只“十倍股”中，有11家來自餐飲行業(yè)。復(fù)盤日本餐飲30年，核心結(jié)論即“消費(fèi)降級(jí)”背景下，得性價(jià)比者得天下，而供應(yīng)鏈與運(yùn)營效率，則是構(gòu)筑產(chǎn)品性價(jià)比的關(guān)鍵。
　　國內(nèi)大眾餐飲龍頭破局之道？國內(nèi)餐飲行業(yè)也從追求規(guī)模擴(kuò)張過渡至效率提升的增長新階段。與日本龍頭做法相似之處有2點(diǎn)，其一，積極優(yōu)化單店運(yùn)營效率，提升采購規(guī)模議價(jià)能力，改善人效與租金水平；其次，重視供應(yīng)鏈的價(jià)值并積極布局，長周期經(jīng)營維度下效果會(huì)持續(xù)顯現(xiàn)。與日本不同之處在于，一方面，國內(nèi)餐飲龍頭可延伸布局外賣渠道開源收入，我們認(rèn)為相對適中的外賣收入占比對提升盈利能力有正向促進(jìn)效應(yīng)；另一方面，中國幅員遼闊且人口眾多，行業(yè)整體雖降速但低線城市消費(fèi)活力仍強(qiáng)，伴隨品牌單店模型調(diào)整與供應(yīng)鏈深化布局，下沉能力更強(qiáng)的品牌有望呈現(xiàn)更強(qiáng)增長動(dòng)能。
　　如何看待大眾餐飲龍頭的投資價(jià)值？小菜園卡位華東大本營，門店拓展&效率提升雙輪驅(qū)動(dòng)，維持25-27年凈利潤預(yù)測7.7/9.4/11.2億元；綠茶集團(tuán)外賣賦能同店轉(zhuǎn)正值得期待，門店擴(kuò)張跟蹤拓展效果，預(yù)計(jì)25-27年歸母凈利潤分別為5.1/6.1/7.1億元；鍋圈供應(yīng)鏈實(shí)力雄厚，下沉與同店增長持續(xù)改善（品類拓展）均具看點(diǎn)，25-27年歸母凈利潤預(yù)計(jì)分別4.3/5.3/6.3億元；達(dá)勢股份同店增速亮眼，門店空間展望積極，規(guī)模帶動(dòng)利潤率改善值得期待；九毛九短期聚焦優(yōu)勢經(jīng)營區(qū)域，關(guān)注同店收入重回增長的經(jīng)營拐點(diǎn)。
　　投資建議：同店收入增長前提下的門店穩(wěn)健擴(kuò)張，是餐飲品牌較為健康的增長狀態(tài)，也是公司資本市場估值水平有望持續(xù)抬升的成長階段。目前大眾餐飲龍頭既通過運(yùn)營創(chuàng)新帶動(dòng)同店收入改善，也積極重構(gòu)模型尋求下沉市場新增長，大眾餐飲龍頭處于同店改善、門店擴(kuò)張新邏輯逐漸驗(yàn)證的新階段，綜合考慮現(xiàn)階段龍頭同店最新動(dòng)態(tài)、門店擴(kuò)張節(jié)奏等因素，我們重點(diǎn)推薦小菜園、綠茶集團(tuán)、鍋圈、九毛九。建議關(guān)注達(dá)勢股份。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：食品安全、宏觀經(jīng)濟(jì)下行、同店收入下滑、門店擴(kuò)張不及預(yù)期等。