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核心觀點(diǎn)
　　年初以來市場交易活躍度顯著提升，新開戶需求旺盛。8月20日財(cái)聯(lián)社報(bào)道，近期券商針對新客開戶推出限時(shí)優(yōu)惠，部分傭金費(fèi)率低至萬0.8，ETF交易傭金則低至萬0.5。2024年行業(yè)經(jīng)紀(jì)凈收入占營業(yè)收入的比例約26%，但近年來行業(yè)凈傭金率持續(xù)下行，當(dāng)前已處于較低水平（測算2024年平均凈傭金率約萬2.0），繼續(xù)大幅下行的空間相對有限。同時(shí)年初以來交易活躍，A股日均成交額14,844億元，較2024年日均提升40%，有望實(shí)現(xiàn)以量補(bǔ)價(jià)。展望未來，財(cái)富管理轉(zhuǎn)型是破局的關(guān)鍵，通過服務(wù)升級(jí)、工具創(chuàng)新、買方投顧陪伴等，有望為券商財(cái)富管理業(yè)務(wù)注入新動(dòng)能。
　　新開戶活躍，券商降傭讓利
　　近期市場交投活躍度顯著攀升，新開戶需求旺盛，券商通過降費(fèi)讓利、精細(xì)化服務(wù)、多平臺(tái)營銷等加速獲客。據(jù)8月20日財(cái)聯(lián)社報(bào)道，近期新開戶數(shù)、開戶咨詢量、存量客戶密碼找回及交易權(quán)限開通量均呈上漲態(tài)勢，券商針對新客開戶密集推出限時(shí)優(yōu)惠活動(dòng)，費(fèi)率水平持續(xù)下探，部分券商傭金費(fèi)率低至萬0.8，ETF交易傭金則低至萬0.5，降低投資者交易成本。
　　A股日成交額連破2萬億，有望以量補(bǔ)價(jià)
　　在券商收入結(jié)構(gòu)中，經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)舉足輕重，2024年行業(yè)經(jīng)紀(jì)凈收入（代理買賣證券及交易單元席位租賃凈收入）占營業(yè)收入的比例為26%。但近年來行業(yè)凈傭金率持續(xù)下行，當(dāng)前已處于較低水平。我們根據(jù)證券業(yè)協(xié)會(huì)披露的收入數(shù)據(jù)測算，2024年平均凈傭金率約萬2.0，較2011年的萬8.0已有大幅下滑，繼續(xù)大幅下行的空間相對有限。與此同時(shí)，年初以來市場活躍度穩(wěn)步向上，截至8月20日，A股日均成交額14,844億元，較2024年日均提升40%，8月13日以來日成交額連續(xù)突破2萬億元，預(yù)計(jì)行業(yè)經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)有望實(shí)現(xiàn)以量補(bǔ)價(jià)。
　　多維度謀求破局，財(cái)富管理轉(zhuǎn)型是大勢所趨
　　為應(yīng)對傭金率下滑問題，近年來券商從服務(wù)升級(jí)、工具創(chuàng)新、買方投顧陪伴等多維度謀求破局，挖掘存量客戶的增量需求。在服務(wù)升級(jí)方面，Level-2行情、主力資金、神奇九轉(zhuǎn)、趨勢頂?shù)椎榷喾N訂閱功能不斷迭代；在工具創(chuàng)新方面，AI應(yīng)用賦能交易工具和資訊工具；在買方投顧方面，逐步向“以客戶資產(chǎn)增值為核心”轉(zhuǎn)型，通過長周期陪伴式服務(wù)提升客戶體驗(yàn)和粘性。我們認(rèn)為，低傭金難以形成長期競爭力，財(cái)富管理轉(zhuǎn)型將是券商構(gòu)筑核心護(hù)城河的關(guān)鍵，并有望為業(yè)務(wù)增長注入新動(dòng)能。
　　看好財(cái)富管理轉(zhuǎn)型領(lǐng)先的券商修復(fù)機(jī)會(huì)
　　權(quán)益市場穩(wěn)步向上，居民資金循序漸進(jìn)入市，券商在新市場環(huán)境下進(jìn)入業(yè)績、估值修復(fù)新階段。當(dāng)前A股券商指數(shù)PBLF為1.67x，處于2014年以來的46%分位；H股中資券商指數(shù)PBLF為1.00x，處于2016年以來的76%分位。我們看好板塊價(jià)值重估行情，個(gè)股關(guān)注1）業(yè)績增長穩(wěn)健且PBLF仍處于1-1.1x左右的A、H頭部券商；2）財(cái)富管理轉(zhuǎn)型/國際業(yè)務(wù)領(lǐng)先的中金公司、廣發(fā)證券、東方證券、國泰海通、中信證券；3）估值較低的中型券商如國元證券、興業(yè)證券。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：傭金率下滑速度超預(yù)期、資本市場表現(xiàn)不及預(yù)期