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公司公布25H1業(yè)績：收入4.39億元，同比+10.1%；經(jīng)調(diào)整歸母凈利潤0.81億元，同比-13.1%。收入和利潤分別約占我們此前全年預(yù)測的38%/33%，略低于我們預(yù)期，主因公司上半年內(nèi)部分工、擴(kuò)張節(jié)奏略有調(diào)整，以及廣州新學(xué)習(xí)中心運(yùn)營成本增加的短期負(fù)面影響。未來三年公司將積極拓展省內(nèi)新市場，并將在高中/全日制等新業(yè)務(wù)機(jī)會(huì)、師資/中臺(tái)能力等方面持續(xù)發(fā)力。我們認(rèn)為公司短期業(yè)務(wù)節(jié)奏雖有波動(dòng)，但中長期成長路徑仍然清晰，維持買入。
　　深圳市場收入利潤穩(wěn)健，廣州市場拓展加快
　　25H1公司素質(zhì)教育收入達(dá)3.88億元，yoy+5.8%，主要由人次增長驅(qū)動(dòng)（yoy+4.8%）；輔導(dǎo)課程小基數(shù)下收入同比增長58.7%至0.52億元，人次yoy+56.6%。25H1公司學(xué)習(xí)中心數(shù)量達(dá)到184所，其中深圳/廣州分別162/22所，分別較24年底新增2/13所。短期內(nèi)廣州密集新開學(xué)習(xí)中心對(duì)公司整體利潤造成一定拖累，去掉該因素影響后，公司25H1的凈利潤同比略有增加。展望未來，公司在廣州市場將優(yōu)先聚焦于營收和市占率提升，依托集團(tuán)高密度的干部人才儲(chǔ)備和教研資源給予廣州分校大力支持，并有望自26年起向大灣區(qū)其他城市進(jìn)軍。
　　內(nèi)部調(diào)整為中長期穩(wěn)健發(fā)展奠定基礎(chǔ)
　　25H1公司開始進(jìn)行內(nèi)部調(diào)整以匹配未來三年的增長策略，包括業(yè)務(wù)條線和團(tuán)隊(duì)分工進(jìn)一步細(xì)化、提拔年輕干部、教師結(jié)構(gòu)優(yōu)化等。25H1公司在深圳新招的教師中，一本及以上學(xué)歷人數(shù)占比91%，70%以上為24/25屆應(yīng)屆生，有望為未來拓展積蓄優(yōu)質(zhì)人才儲(chǔ)備。此外，公司將重新梳理產(chǎn)品線以更好地滿足市場需求，有望探索職教高考等新業(yè)務(wù)。
　　維持買入評(píng)級(jí)
　　考慮到新網(wǎng)點(diǎn)拓展加快，短期對(duì)整體利潤形成拖累，我們下調(diào)25-27年經(jīng)調(diào)整歸母凈利潤為2.07/2.76/3.88億元（下調(diào)15%/16%/8%）?？杀裙?5EPE一致預(yù)測均值為18.18x，考慮到公司股票流動(dòng)性相對(duì)弱于美股和A股上市的可比公司等因素，給予一定折價(jià)，給予15x 25EPE，得到目標(biāo)價(jià)6.03港元（前值：7.01港元，對(duì)應(yīng)15x 25EPE，基于盈利預(yù)測變動(dòng)調(diào)整）。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：市場滲透率修復(fù)緩慢，競爭加劇，優(yōu)質(zhì)師資和核心管理人才流失風(fēng)險(xiǎn)，對(duì)素養(yǎng)教育和高中學(xué)科培訓(xùn)的監(jiān)管力度加強(qiáng)。