>> 申萬宏源-三美股份(603379)業(yè)績符合預(yù)期，制冷劑景氣持續(xù)向上，公司或充分受益全新雙相冷板技術(shù)-250825
| 上傳日期： |
2025/8/25 |
大?。?/td>
| 540KB |
| 格式： |
pdf 共3頁 |
來源： |
申萬宏源 |
| 評級： |
增持 |
作者： |
宋濤,馬昕曄 |
| 下載權(quán)限： |
此報告為加密報告，僅限高級會員查看 |
|
|
投資要點：
公司發(fā)布2025年上半年業(yè)績公告，業(yè)績符合預(yù)期，擬實施中期分紅。25H1公司實現(xiàn)營業(yè)收入28.28億元（yoy+39%），歸母凈利潤為9.95億元（yoy+159%），扣非后歸母凈利潤為9.86億元（yoy+164%），毛利率49.50%（yoy+22.59 pct），凈利率34.96%（yoy+16.15 pct），業(yè)績符合預(yù)期。其中25Q2公司實現(xiàn)營業(yè)收入為16.16億元（yoy+49%，QoQ+33%），歸母凈利潤為5.94億元（yoy+159%，QoQ+48%），扣非后歸母凈利潤為5.90億元（yoy+169%，QoQ+49%），毛利率51.60%（yoy+21.03 pct，QoQ+4.90 pct），凈利率36.55%（yoy+15.34 pct，QoQ+3.71 pct），業(yè)績符合預(yù)期。25Q2單季度歸母凈利潤同環(huán)比增長的主要原因為：三代制冷劑市場價格持續(xù)走高，盈利能力穩(wěn)步提升。同時公司實施中期分紅，擬10派3.2元，合計派發(fā)1.95億元。
Q2制冷劑量價齊升，三季度景氣持續(xù)向上。25H1公司實現(xiàn)制冷劑毛利13.21億元（yoy+169%），毛利率54.59%（yoy+24.88pct），其中25Q2公司實現(xiàn)制冷劑銷量3.49萬噸（yoy+3%，QoQ+29%），單價40318元/噸（yoy+55%，QoQ+8%）。因二代制冷劑生產(chǎn)配額進一步削減，三代制冷劑繼續(xù)實行生產(chǎn)配額管理，經(jīng)過一年的運行，廠庫和渠道庫存消化較為充分，且下游需求增長，疊加行業(yè)生態(tài)、競爭秩序持續(xù)改善，制冷劑作為功能性制劑、“剛需消費品”屬性與全球“特許經(jīng)營”商業(yè)模式的“基因”的逐步形成，非周期性行業(yè)特征逐步凸顯。公司氟制冷劑產(chǎn)品均價同比大幅上漲，盈利能力穩(wěn)步提升。根據(jù)卓創(chuàng)資訊報道Q3長協(xié)R32報價5萬，R410A報價4.9萬，承兌在此基礎(chǔ)上增加600元，分別環(huán)比Q2提升4000、2000元/噸。8月4日，廣東乳源東陽光氟R32內(nèi)外貿(mào)報價6萬元/噸（+3000元），R134a內(nèi)外貿(mào)報價5.1萬元/噸（+1000元），R410A內(nèi)外貿(mào)報價5.1萬元/噸（+1000元），遠高于長協(xié)價，而Q3主要是維修及出口旺季，預(yù)計制冷劑價格和盈利仍將保持良好向上的趨勢。公司擁有各類三代制冷劑配額共121502噸，漲價彈性大。在國際公約大框架下，制冷劑長期邏輯仍存，政策的制定錨定供需而非價格，行業(yè)格局向好趨勢不變，繼續(xù)看好制冷劑內(nèi)外貿(mào)價格共振上行。
氟發(fā)泡劑價格同環(huán)比提升，公司獨享R141b配額。25H1公司實現(xiàn)氟發(fā)泡劑毛利0.62億元（yoy+45%），毛利率63.50%（yoy+12.83 pct），其中25Q2公司實現(xiàn)氟發(fā)泡劑銷量2111噸（yoy-27%，QoQ-4%），單價23858元/噸（yoy+42%，QoQ+11%）。根據(jù)生態(tài)環(huán)境部文件，25年R141b生產(chǎn)配額為9157噸，同比削減57%，且25年配額皆歸屬于公司；25年R142b生產(chǎn)配額為3360噸，同比削減64%，其中公司配額為614噸，占比18%。
英偉達或采用全新雙相冷板技術(shù)，R134a有望充分受益。伴隨AI、5G等高密度業(yè)務(wù)的快速發(fā)展，數(shù)據(jù)中心散熱問題成為重大挑戰(zhàn)。英偉達自BlackWell架構(gòu)開始使用液冷，GB200采取單相冷板+風(fēng)冷方案，DGXGB300系統(tǒng)引入機架級液冷設(shè)計，全面轉(zhuǎn)向全液冷設(shè)計。冷板路線方面，雙相冷板式液冷可能采用低沸點液體如R134a或氟化液等，散熱效率高于單相冷板，可應(yīng)對更高功率密度，英偉達的Rubin芯片或?qū)⒉捎妙嵏残缘碾p相冷板技術(shù)。公司目前擁有R134a配額4.99萬噸，國內(nèi)占比24%，有望充分受益。
投資建設(shè)四代制冷劑項目，推進完善氟化工上下游產(chǎn)業(yè)鏈一體化布局。24年8月，公司發(fā)布對外投資公告，子公司重慶嘉利合擬投資建設(shè)“新建氟化工一體化項目（一期、二期）”，項目總投資預(yù)計21.90億元，其中一期內(nèi)容為30萬噸/年離子膜法制燒堿裝置，總投資約11億元，二期內(nèi)容為5萬噸/年R152a、1.5萬噸/年三氟乙酸、0.5萬噸/年三氟乙酸乙酯，總投資約10.9億元，項目有利于完善公司在上游原材料、氟精細化學(xué)品等領(lǐng)域的產(chǎn)業(yè)布局。9月，公司公告，擬投資“9萬噸/年環(huán)氧氯丙烷（ECH）、1萬噸/年四氟丙烯(HFO-1234yf)、2萬噸/年聚偏氟乙烯（PVDF）建設(shè)項目”，總投資預(yù)計15.70億元。浙江三美5000t/a聚全氟乙丙烯（FEP）及5000t/a聚偏氟乙烯（PVDF）項目已完成主體工程，處于設(shè)備安裝階段，9萬噸AHF技改項目穩(wěn)步推進中；，福建東瑩已建成的1500噸/年六氟磷酸鋰產(chǎn)能處于試生產(chǎn)及技改階段。
投資分析意見：公司是國內(nèi)三代制冷劑主流企業(yè)之一，行業(yè)格局優(yōu)化疊加下游需求的超預(yù)期帶來制冷劑價格價差持續(xù)向上，公司漲價彈性大?？紤]到制冷劑內(nèi)外貿(mào)價格的持續(xù)上行，我們維持公司2025-27年預(yù)測為22.12、29.84、37.23億元，對應(yīng)的EPS為3.62、4.89、6.10元/股，當(dāng)前市值對應(yīng)PE為15X、11X、9X，維持增持評級。
風(fēng)險提示：1）原材料價格大幅上漲；2）制冷劑價格上漲不及預(yù)期；3）制冷劑下游需求低于預(yù)期；4）新項目進展不及預(yù)期。
|
|
