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事件：公司發(fā)布2025半年報(bào)。公司2025H1實(shí)現(xiàn)收入45.51億元（同比-7.7%），歸母凈利潤3.19億元（同比-43.4%），扣非歸母凈利潤4.29億元（同比-19.3%）；2025Q2實(shí)現(xiàn)收入25.13億元（同比-10.8%），歸母凈利潤3.07億元（同比-23.0%），扣非歸母凈利潤2.78億元（同比-26.0%）。
　　點(diǎn)評：
　　積極建設(shè)多品牌+全品類，索菲亞主品牌表現(xiàn)較優(yōu)。公司倡導(dǎo)反內(nèi)卷趨勢下的“價(jià)值競爭”，順應(yīng)整家一站式定制需求，四大品牌矩陣協(xié)同進(jìn)化滿足不同客群需求，堅(jiān)定執(zhí)行“多品牌、全品類、全渠道”戰(zhàn)略：1）索菲亞：2025H1收入41.28億元，同比-7.09%，主要受下游需求不足影響，工廠客單價(jià)也有所下行至22340元（同比-1339元）；2025H1專賣店2517家，較2024年末+14家。2）米蘭納：2025H1收入1.76億元，同比-26.53%，持續(xù)精耕下沉藍(lán)海市場，客單價(jià)同比提升3002元至17285元；2025H1專賣店572家，較2024年末+13家。3）司米：終端門店正逐步向整家門店轉(zhuǎn)型，以整家策略促進(jìn)客單價(jià)提升。積極改革品牌及招商，2025H1專賣店135家，較2024年末-26家。4）華鶴：2025H1收入0.56億元，同比-21.13%，堅(jiān)持高端木作定位；2025H1專賣店260家，較2024年末-19家。
　　渠道生態(tài)革新，發(fā)力整裝渠道探索存量市場。公司判斷伴隨房地產(chǎn)市場結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型，存量房市場將成為家居行業(yè)增長的新引擎，家居企業(yè)也要積極調(diào)整戰(zhàn)略布局挖掘存量市場機(jī)會(huì)。公司在渠道端不斷開發(fā)多業(yè)態(tài)門店捕捉流量，尤其加強(qiáng)了與裝企的合作以搶占毛坯、舊改/局改市場：1）經(jīng)銷商渠道：2025H1實(shí)現(xiàn)收入35.39億元，同比-9.57%；毛利率38.80%，同比+0.81pct。2025H1專賣店3484家，較2024年末-18家。公司正積極拓展數(shù)字化營銷以實(shí)現(xiàn)零售渠道流量多元化，為經(jīng)銷商賦能。2）整裝渠道：2025H1實(shí)現(xiàn)收入8.52億元，同比-13.24%。公司正重點(diǎn)發(fā)力整裝渠道，集成整裝事業(yè)部、零售整裝業(yè)務(wù)已合作裝企270、2425個(gè)。未來整裝渠道將持續(xù)開拓合作裝企，擴(kuò)大業(yè)務(wù)覆蓋范圍同時(shí)不斷深化現(xiàn)有合作裝企業(yè)務(wù)，加快全品類產(chǎn)品布局。3）大宗渠道：2025H1實(shí)現(xiàn)收入6.46億元，同比-11.95%，優(yōu)質(zhì)客戶收入貢獻(xiàn)穩(wěn)定、客戶篩選標(biāo)準(zhǔn)嚴(yán)格。
　　利潤率有所承壓。2025H1公司毛利率34.38%（同比-1.38pct），歸母凈利率為7.02%（同比-4.44pct），扣非歸母凈利率9.42%（同比-1.36pct）。費(fèi)用率方面，2025H1期間費(fèi)用率為21.23%（同比+0.38pct），其中銷售費(fèi)用率/管理費(fèi)用率/研發(fā)費(fèi)用率分別為9.27%/9.00%/2.67%（同比-0.75pct/+2.03pct/-1.22pct）。2025Q2毛利率35.82%（同比-2.29pct），歸母凈利率12.23%（同比-1.93pct）。
　　保持穩(wěn)健經(jīng)營，現(xiàn)金流有所改善。公司經(jīng)營穩(wěn)健，截至2025H1公司存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)30.01天（同比-0.92天）、應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)51.97天（同比+13.33天）、應(yīng)付賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)85.40天（同比+6.66天）。2025H1公司經(jīng)營性凈現(xiàn)金流為-1.05億元（同比+1.96億元），現(xiàn)金流有所改善。
　　盈利預(yù)測：我們預(yù)計(jì)2025-2027年公司歸母凈利潤分別為12.5/14.5/16.6億元，對應(yīng)PE為10.5X/9.1X/7.9X。
　　風(fēng)險(xiǎn)因素：房地產(chǎn)市場低迷、市場競爭加劇、經(jīng)銷商管理風(fēng)險(xiǎn)。