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事件：公司發(fā)布2025半年報(bào)。公司2025H1實(shí)現(xiàn)收入18.99億元（同比-14.1%），歸母凈利潤(rùn)1.38億元（同比-7.2%），扣非歸母凈利潤(rùn)0.87億元（同比-30.7%）；2025Q2實(shí)現(xiàn)收入10.82億元（同比-22.3%），歸母凈利潤(rùn)0.96億元（同比-5.5%），扣非歸母凈利潤(rùn)0.51億元（同比-40.7%）。
　　點(diǎn)評(píng)：
　　推進(jìn)整家一體化戰(zhàn)略，全面拓展細(xì)分渠道：2025H1公司繼續(xù)推進(jìn)整家一體化戰(zhàn)略，產(chǎn)品端繼續(xù)豐富品類(lèi)并探索智能家居領(lǐng)域、渠道端則多頭并進(jìn)擴(kuò)大流量以適應(yīng)行業(yè)存量市場(chǎng)轉(zhuǎn)型，此外海外市場(chǎng)亦帶來(lái)明顯增量：①經(jīng)銷(xiāo)&直營(yíng)業(yè)務(wù)：2025H1公司經(jīng)銷(xiāo)、直營(yíng)業(yè)務(wù)收入為7.68、5.25億元，分別同比-34.18%、+200.25%；2025H1公司經(jīng)銷(xiāo)、直營(yíng)業(yè)務(wù)毛利率為29.64%、51.15%，分別同比-6.35pct、-18.10pct。經(jīng)銷(xiāo)業(yè)務(wù)主要采取全渠道、多品類(lèi)戰(zhàn)略，立足華東布局全國(guó)，擁有強(qiáng)大零售網(wǎng)絡(luò)。直營(yíng)業(yè)務(wù)則在國(guó)補(bǔ)政策帶動(dòng)下有顯著增長(zhǎng)，公司作為行業(yè)頭部企業(yè)率先受益政策紅利，帶動(dòng)零售渠道修復(fù)。②大宗業(yè)務(wù)：2025H1實(shí)現(xiàn)收入3.22億元，同比-46.86%；毛利率35.20%，同比-0.31pct。公司作為精裝修交付中的櫥柜、衣柜等品類(lèi)供應(yīng)商，為房企提供全面的戰(zhàn)略服務(wù)體系，同時(shí)開(kāi)拓創(chuàng)新業(yè)務(wù)領(lǐng)域。③海外業(yè)務(wù)：2025H1實(shí)現(xiàn)收入1.48億元，同比+70.69%；毛利率28.59%，同比+3.38pct。以BC端雙輪驅(qū)動(dòng)，積極布局海外零售店的同時(shí)承包美國(guó)、加拿大、卡塔爾等多個(gè)國(guó)家標(biāo)桿項(xiàng)目，執(zhí)行出海戰(zhàn)略探索市場(chǎng)增量。
　　堅(jiān)定產(chǎn)品力領(lǐng)先戰(zhàn)略，繼續(xù)鞏固經(jīng)營(yíng)能力：分產(chǎn)品看，2025H1公司整體廚柜/定制衣柜/木門(mén)墻板實(shí)現(xiàn)收入7.11/9.05/1.46億元，分別同比-26.42%/-2.54%/+5.13%；毛利率為36.78%/40.69%/14.92%，分別同比-1.99pct/-0.17pct/-2.28pct。截至2025H1，整體廚柜/定制衣柜/木門(mén)經(jīng)銷(xiāo)門(mén)店數(shù)為1302/1449/995家，較2024年末-137/-186/+9家。公司不斷打造整家全空間、全品類(lèi)、全價(jià)格帶的產(chǎn)品體系和套系化新品，鞏固市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力和盈利能力。盡管定制家居行業(yè)整體承壓，公司仍在逆境中鞏固經(jīng)營(yíng)能力、提升產(chǎn)品品質(zhì)，力爭(zhēng)行穩(wěn)致遠(yuǎn)。
　　利潤(rùn)率邊際向好。2025H1公司毛利率35.97%（同比-0.72pct），歸母凈利率為7.27%（同比+0.54pct）。費(fèi)用率方面，2025H1期間費(fèi)用率為29.72%（同比+0.28pct），其中銷(xiāo)售費(fèi)用率/管理費(fèi)用率/研發(fā)費(fèi)用率分別為17.62%/6.39%/5.47%（同比+0.76pct/-0.43pct/-0.40pct）。2025Q2公司毛利率38.84%（同比+2.47pct），歸母凈利率8.87%（同比+1.58pct）。
　　營(yíng)運(yùn)能力略有承壓。截至2025H1公司存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)45.21天（同比+15.42天）、應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)33.51天（同比+10.32天）、應(yīng)付賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)96.98天（同比+23.01天）。2025H1公司經(jīng)營(yíng)性凈現(xiàn)金流-4.13億元（同比-1.56億元。
　　盈利預(yù)測(cè)：我們預(yù)計(jì)2025-2027年公司歸母凈利潤(rùn)分別為3.6/3.7/3.9億元，對(duì)應(yīng)PE為11.9X/11.6X/11.0X。
　　風(fēng)險(xiǎn)因素：房地產(chǎn)市場(chǎng)低迷、市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)加劇、經(jīng)銷(xiāo)商管理風(fēng)險(xiǎn)。