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投資要點(diǎn)：8月18日公司披露2025年半年報(bào)，2025H實(shí)現(xiàn)營(yíng)收242.5億元，同比+174%；銷(xiāo)量22.2萬(wàn)輛，同比+156%；毛利率14.1%，同比+13.0pct；歸母凈利潤(rùn)0.3億元，同比扭虧。2025Q2實(shí)現(xiàn)營(yíng)收142.3億元，同比+165%，環(huán)比+42%；銷(xiāo)量13.4萬(wàn)輛，同比+152%，環(huán)比+53%；毛利率13.6%，同比+10.8pct，環(huán)比-1.3pct；歸母凈利潤(rùn)1.6億元，同環(huán)比扭虧。
　　B系列成為銷(xiāo)量增長(zhǎng)新動(dòng)力。B10為零跑B系列首款車(chē)型，也是同價(jià)格段兼顧性?xún)r(jià)比、性能及配置的優(yōu)質(zhì)車(chē)型，激光雷達(dá)下放至12萬(wàn)元級(jí)別車(chē)型，4月上市以來(lái)銷(xiāo)量貢獻(xiàn)顯著，25Q2實(shí)現(xiàn)銷(xiāo)量3.1萬(wàn)輛，占25Q2總銷(xiāo)量23.2%；7月B01上市，延續(xù)高性?xún)r(jià)比特點(diǎn)，上市72小時(shí)鎖單10132臺(tái)，預(yù)計(jì)隨后續(xù)宣傳&產(chǎn)品力發(fā)酵，銷(xiāo)量表現(xiàn)將進(jìn)一步提升。后續(xù)B05也將于今年上市，預(yù)計(jì)B系列銷(xiāo)量有望與C系列持平。
　　明年國(guó)內(nèi)&海外齊發(fā)力下銷(xiāo)量利潤(rùn)將雙雙增長(zhǎng)。D系列亮相在即，產(chǎn)品力突出，將延續(xù)零跑性?xún)r(jià)比特點(diǎn)，月銷(xiāo)有望表現(xiàn)強(qiáng)勢(shì)，將是公司毛利率提升的重要系列車(chē)型，疊加A平臺(tái)推出，我們預(yù)計(jì)將助力零跑明年銷(xiāo)量突破百萬(wàn)；海外方面，渠道及新車(chē)的擴(kuò)張將顯著提升海外銷(xiāo)量，歐洲項(xiàng)目也將于明年實(shí)現(xiàn)本地化量產(chǎn)，本地化后可規(guī)避關(guān)稅，進(jìn)一步提升海外毛利率，也是盈利能力提升的重點(diǎn)方向。同時(shí)與一汽的戰(zhàn)略合作及與Stellantis的碳積分交易有望為公司帶來(lái)更多高毛利率的服務(wù)收入。
　　關(guān)注智能化帶來(lái)的預(yù)期差。2025年3月10日推出Leap 3.5架構(gòu)，采用全球首個(gè)超級(jí)集成中央域控架構(gòu)，搭載8650智駕芯片并配激光雷達(dá)等，支持端到端高階智駕。強(qiáng)成本控制能力下，實(shí)現(xiàn)15萬(wàn)元以下激光雷達(dá)上車(chē)，已通過(guò)自投加租賃的形式儲(chǔ)備了超過(guò)1.5 EFLOPS的算力，目標(biāo)年底前追趕成為城市NOA第一梯隊(duì)。
　　盈利預(yù)測(cè)與估值。公司為優(yōu)質(zhì)造車(chē)新勢(shì)力，旗下T、C、B系列車(chē)型主打性?xún)r(jià)比，定價(jià)除T03外集中于10-20萬(wàn)元主流價(jià)格段，公司B系列定價(jià)超預(yù)期后銷(xiāo)量將迎來(lái)顯著增長(zhǎng)，B05推出后明年有望實(shí)現(xiàn)8萬(wàn)年銷(xiāo)量，對(duì)應(yīng)收入77億元，同時(shí)隨A、D系列推出（預(yù)計(jì)A、D系列有望在2026年貢獻(xiàn)36萬(wàn)輛銷(xiāo)量，對(duì)應(yīng)收入441億元）及出口加速，公司整體收入及凈利潤(rùn)將快速上升，上調(diào)公司25-27年收入預(yù)測(cè)由626/814/999億元至653/1333/1781億元；上調(diào)25-27年歸母凈利潤(rùn)預(yù)測(cè)由2/18/33億元至7/55/83億元，維持“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：海外市場(chǎng)拓展不及預(yù)期、國(guó)內(nèi)乘用車(chē)競(jìng)爭(zhēng)加劇、原材料價(jià)格波動(dòng)。