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事件
　　公司發(fā)布25年中期業(yè)績(jī)公告，25H1公司收入4.99億元，同比增長(zhǎng)812%，期內(nèi)虧損7879萬(wàn)元，同比收窄77%，現(xiàn)金及等價(jià)物27.96億元，同步提升30%。
　　投資要點(diǎn)
　　根據(jù)公司公告，公司核心管線產(chǎn)品司普奇拜單抗（商品名：康悅達(dá)，IL-4Rα抗體）成人中重度特應(yīng)性皮炎（AD）、慢性鼻竇炎伴鼻息肉（CRSwNP）和季節(jié)性過(guò)敏性鼻炎（SAR）三項(xiàng)適應(yīng)癥已獲批上市，25H1收入約1.69億元。
　　司普奇拜單抗銷(xiāo)售商業(yè)化順利，看好大單品長(zhǎng)期放量。司普奇拜單抗的三項(xiàng)成人適應(yīng)癥中重度AD、CRSwNP和SAR分別于2024年9月/12月和2025年1月獲批?？紤]到競(jìng)爭(zhēng)壓力下公司產(chǎn)品定價(jià)受到影響，我們認(rèn)為25H1司普奇拜單抗銷(xiāo)售業(yè)績(jī)符合預(yù)期。一方面得益于公司商業(yè)化團(tuán)隊(duì)拓展出色，另一方面也反映國(guó)內(nèi)在皮膚科和呼吸科仍存在龐大的患者需求亟待滿足。公司的司普奇拜單抗系國(guó)產(chǎn)首個(gè)，全球唯二的獲批上市的IL-4Rα抗體藥物，從競(jìng)爭(zhēng)格局來(lái)看，預(yù)計(jì)后發(fā)者會(huì)落后1-2年左右的時(shí)間獲批上市。同時(shí)公司的注射筆已在審評(píng)中，青少年中重度AD和結(jié)節(jié)性癢疹預(yù)計(jì)在2026 H1進(jìn)行NDA，進(jìn)一步惠及皮膚科的患者人群，增厚自身壁壘。鼻科角度來(lái)看，司普奇拜單抗填補(bǔ)了國(guó)內(nèi)CRSwNP和SAR的生物制劑的治療空白，有望重塑治療格局。綜上，我們看好公司司普奇拜單抗在皮膚科和鼻科惠及更廣大的患者群體，兌現(xiàn)自身大單品市場(chǎng)潛力。
　　多款產(chǎn)品即將進(jìn)入收獲期，在研管線豐富為公司長(zhǎng)期發(fā)展奠定厚實(shí)基礎(chǔ)。
　　腫瘤領(lǐng)域：CM336（中國(guó)首款BCMA/CD3雙抗）預(yù)計(jì)在2026H2申報(bào)NDA；CMG90：全球首款CLDN18.2 ADC（授予阿斯利康），CLDN18.2獲得FDA孤兒藥資格認(rèn)定，目前全球三期臨床入組過(guò)半，預(yù)計(jì)在2026H2申報(bào)GC/GEJC適應(yīng)癥。
　　過(guò)敏性疾?。篊M512（長(zhǎng)效TSLPXIL-13雙阻斷劑），布局AD、CRSwNP、哮喘和COPD等多個(gè)疾病。CM512人體半衰期70天，有望探索更低給藥頻率潛力提升患者依從性。授權(quán)合作企業(yè)Belenos正在推進(jìn)美國(guó)的臨床1期哮喘適應(yīng)癥的研究。
　　慢性疾病領(lǐng)域：CM313（CD38單抗）多個(gè)適應(yīng)癥二期研究開(kāi)展中。此外，公司在臨床前積累了豐富的管線針對(duì)自免、蕁麻疹、早老癡呆、肌肉流失、腫瘤等多個(gè)不同疾病領(lǐng)域，為長(zhǎng)期發(fā)展奠定厚實(shí)基礎(chǔ)。
　　投資建議
　　公司是國(guó)內(nèi)自免創(chuàng)新藥的領(lǐng)軍者，在自免、腫瘤等多個(gè)創(chuàng)新藥領(lǐng)域具備強(qiáng)競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。公司的核心管線已上市，逐步邁入兌現(xiàn)期提升造血能力，同時(shí)創(chuàng)新性管線已完成多個(gè)出海BD，有望開(kāi)拓全球市場(chǎng)。我們預(yù)計(jì)公司2025-2027年?duì)I業(yè)收入8.8/15.0/22.4億元，同比增速為106%/70%/49%；歸母凈利潤(rùn)為-4.7/-2.2/0.1億元。首次覆蓋，給予“增持”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：
　　研發(fā)進(jìn)度不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)；市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)加劇風(fēng)險(xiǎn)；上市公司業(yè)績(jī)不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)；談判合作不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)；地緣政治形勢(shì)加劇風(fēng)險(xiǎn)；早研管線研發(fā)失敗風(fēng)險(xiǎn)。