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核心觀點
　　公司上半年業(yè)績處于預(yù)告區(qū)間中值，天氣擾動下利潤轉(zhuǎn)虧。2025H1公司營收2.4億元/-7.4%，歸母凈利潤-205萬元/-109.8%，扣非凈利潤-223萬元/-108.2%，處業(yè)績預(yù)告中值附近。Q1/Q2收入分別1.29/1.07億元，同比+0.73%/-15.7%；歸母凈利潤分別440/-645萬元，同比-58.9%/-162.4%；扣非凈利潤分別439/-662萬元，同比-62.1%/-142.8%。上半年利潤轉(zhuǎn)虧預(yù)計一是受天氣擾動，景區(qū)及核心景點關(guān)閉天數(shù)增加，Q1/Q2客流同比+3%/-10%；二是去年下半年職工工資普調(diào)及社?；鶖?shù)上調(diào)導(dǎo)致人工成本增加等影響。
　　暑期客流強勁復(fù)蘇，三季度核心旺季利潤有支撐。7-8月長白山主景區(qū)共接待游客163萬人次/+26%，公司暑期前主動提升景區(qū)客流承載上限，受益于避暑需求及“817稻米節(jié)”IP活動帶動，暑期客流持續(xù)高位運行，預(yù)計旺季利潤有支撐（2024年Q3凈利潤占全年88%）。根據(jù)年初長白山區(qū)工作會議報告，2025年景區(qū)接待客流目標(biāo)400萬人次，同比增長17.3%；目前1-8月景區(qū)實際接待客流267萬人次，同比增長11.7%。
　　展望后續(xù)，一看政策端，國家積極提振冰雪經(jīng)濟，帶動旅游傳統(tǒng)淡季。自冬奧會后，冰雪需求逐步釋放，而冰雪經(jīng)濟代表對淡季旅游市場提供有效供給激發(fā)需求的發(fā)展思路。國務(wù)院辦公廳此前發(fā)布《關(guān)于以冰雪運動高質(zhì)量發(fā)展激發(fā)冰雪經(jīng)濟活力的若干意見》指出，到2027年我國冰雪經(jīng)濟總規(guī)模達到1.2萬億元，2030年達到1.5萬億元；近期又印發(fā)《關(guān)于釋放體育消費潛力進一步推進體育產(chǎn)業(yè)高質(zhì)量發(fā)展的意見》再次提出培育壯大冰雪經(jīng)濟。
　　二看交通端，國慶前高鐵通車成重要催化，機場擴容便利長線客群。繼長白山首條高鐵敦白線于2021年末開通后，沈白高鐵預(yù)計于今年9月底開通運營，開通后將大幅縮短外部交通時間（北京至長白山約4小時，沈陽至長白山約1.5小時），預(yù)計年輸送旅客超千萬人次。此前首條高鐵開通后長春至長白山時間縮短至2.5小時，2019年長白山普鐵客流12萬人次，2022-2024年高鐵開通后客流分別實現(xiàn)23/86/128萬，景區(qū)客流在疫后也逐年創(chuàng)新高。此外配合國道331全線貫通也將增強北、西、南坡客流貫通，預(yù)計對周末、小長假及冬季冰雪季客流有帶動作用。針對中長線客群，長白山機場二期航站樓于今年6月正式啟動，旅客承載量從65萬擴充至180萬，較此前2024年吞吐量58萬人次進一步打開天花板上限。
　　三看公司定增項目穩(wěn)步推進，為未來成長蓄力。公司非公開發(fā)行股票項目已獲證監(jiān)會同意，2.36億元募集資金將主要投向火山溫泉部落二期及交通設(shè)備提升項目?；鹕綔厝柯涠陧椖坑媱澯?025年竣工投入使用，正由公司自有資金先行投入，規(guī)劃新增約400間客房，定位略低于現(xiàn)有皇冠假日酒店，旨在與一期項目形成互補，進一步發(fā)揮公司對聚龍火山溫泉的獨家運營優(yōu)勢，并承接政策、交通改善下的流量紅利與冰雪旅游需求。
　　風(fēng)險提示：惡劣天氣擾動經(jīng)營，新項目不及預(yù)期，交通改善效果不及預(yù)期等。
　　投資建議：考慮上半年業(yè)績表現(xiàn)，暫下調(diào)公司2025-2026年歸母凈利潤為1.8/2.2/2.6億元（此前2024年10月外發(fā)報告預(yù)測2025-2026年為2.0/2.3億元），最新股價對應(yīng)PE為78/65/55x。7-8月暑期旺季客流景氣回升，顯示長白山作為避暑勝地的吸引力。展望未來，政策大力倡導(dǎo)提振冰雪經(jīng)濟、沈白高鐵開通觸達核心客源地、公司積極擴容景區(qū)共同抬升市場對于公司一年雙旺季的中線成長預(yù)期。短期交通改善有望帶動客流邊際驗證，維持“優(yōu)于大市”評級。