>> 華源證券-大唐發(fā)電(601991)上半年業(yè)績超預期，首次中期分紅顯信心-250909
| 上傳日期： |
2025/9/9 |
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| 269KB |
| 格式： |
pdf 共3頁 |
來源： |
華源證券 |
| 評級： |
買入 |
作者： |
劉曉寧,查浩,鄒佩軒 |
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事件：1）公司發(fā)布2025年中報，上半年實現(xiàn)營收572億元，同比下降1.93%；歸母凈利潤45.79億元，同比增長47.35%；扣非后歸母凈利潤44.89億元，同比增長43.92%；單二季度實現(xiàn)營收270億元，同比下降2.14%；歸母凈利潤23.41億元，同比增長31.78%；扣非后歸母凈利潤22.82億元，同比增長27.34%，公司二季度業(yè)績超出市場預期。2）公司首次發(fā)布中期分紅方案，擬每股派發(fā)現(xiàn)金0.055元（含稅），現(xiàn)金分紅占歸屬于普通股股東的凈利潤比例約26.7%（歸母凈利潤扣除永續(xù)債利息）。
煤價下跌與裝機成長，上半年業(yè)績大增。公司上半年實現(xiàn)煤機、燃機、水電、風電、光伏利潤總額分別為31.48、1.29、12.10、19.38、4.04億元，分別同比變動+109%、-63%、+17%、+71%、+4%，絕對值分別變動+16.38、-2.16、+1.78、+8.07、+0.14億元，上半年利潤增長主要由煤電與風電兩個電源板塊貢獻，其中煤電主要系煤價下降，我們測算5500大卡熱值煤價下降帶來的等效1分電價上漲，業(yè)績彈性約20%（2000*0.01/1.13*75%*69%/45）；公司上半年煤電板塊度電利潤達到3.6分/千瓦時。風電利潤增長主要系裝機成長與低基數(shù)影響，去年風電板塊一次性減利3.9億元。具體經(jīng)營數(shù)據(jù)方面：
1）電價維持穩(wěn)?。汗旧习肽昶骄暇W(wǎng)電價0.4445元/千瓦時（含稅），同比下降約1.8分/千瓦時；測算單二季度平均上網(wǎng)電價0.4289元/千瓦時（含稅），同比下降約2.1分/千瓦時，預計二季度電價降幅擴大與電量結(jié)構有關，二季度水風光電量占比為27%，較一季度環(huán)比增加8個百分點。2）裝機有序增長：截至今年6月底，公司總裝機8089萬千瓦，其中煤機、燃機、水電、風電、光伏分別為4783、714、920、1023、649萬千瓦，分別較2024年6月底裝機增速為6.0%、7.6%、0.0%、27.4%、36.8%。
3）利用小時數(shù)穩(wěn)健，裝機帶動電量增長：公司上半年上網(wǎng)電量1240億千瓦時，同比增長1.3%；其中煤機、燃機、水電、風電、光伏分別為874、84、134、112、36億千瓦時，分別同比變動-1.7%、-8.4%、+1.6%、+31.3%、+36.4%，利用小時數(shù)分別變動-5.7%、-11.1%、-1.5%、-0.5%、+4.1%。單二季度上網(wǎng)電量637億千瓦時，同比增長1.8%，其中煤機、燃機、水電、風電、光伏分別為425、42、94、54、21億千瓦時，分別同比變動-0.8%、+1.1%、-3.5%、+28.3%、+38.8%。
財務結(jié)構持續(xù)優(yōu)化，投資開發(fā)效益優(yōu)先。公司目前綜合融資成本2.43%，較年初下降20個BP，同比下降54個BP，上半年財務費用壓減3.67億，同比下降14%。資產(chǎn)負債率持續(xù)優(yōu)化，截至6月底68.25%，較去年年底下降2.77個百分點。投資建設方面，公司上半年核準456萬千瓦項目，在建裝機920萬千瓦，從公司謹慎的裝機節(jié)奏看，或體現(xiàn)公司對于項目質(zhì)量的嚴苛。
新章程50%分紅承諾，首次中期分紅彰顯管理層信心。公司在今年6月27日發(fā)布新的章程，將分紅承諾變更為“每年以現(xiàn)金方式分配的利潤原則上不少于合并報表當年實現(xiàn)的歸屬于普通股股東的可分配利潤的50%”，此前為“每年以現(xiàn)金方式分配的利潤為當年實現(xiàn)的中國會計準則下母公司凈利潤的50%”。結(jié)合公司中期派息的比例，我們測算其現(xiàn)金分配利潤的口徑為合并口徑的歸母凈利潤扣除永續(xù)債利息，即分紅比例=現(xiàn)金分紅/（當期歸母凈利潤-當期永續(xù)債利息）。我們認為此次章程變更意義重大，1）公司的現(xiàn)金分紅金額或?qū)⒆兊酶涌深A測，2）公司的真實分紅比例有望大幅提升，在歸母凈利潤口徑下（含永續(xù)債利息），預計將從20%-25%的分紅比例提升至40%左右。公司首次派發(fā)中期分紅，或體現(xiàn)管理層對于公司未來經(jīng)營發(fā)展以及現(xiàn)金流的信心。短期展望三季度，在高溫帶動的用電量大增下，火電公司業(yè)績或值得期待。
盈利預測與評級：我們預計公司2025-2027年的歸母凈利潤為65、67、68億元，扣除永續(xù)債利息約15億后，當前股價對應的PE分別為14、13、13倍，維持“買入”評級。按照50%新的分紅口徑，公司港股2025年業(yè)績對應股息率預計為6%，建議關注大唐發(fā)電（0991.HK）。
風險提示：電價不及預期，來水不及預期，煤價上漲超預期。
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