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事件描述：
　　上海瀚訊發(fā)布2025半年度報(bào)告。2025H1，公司實(shí)現(xiàn)營收1.73億元，同比+63.34%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤-0.29億元，同比+44.97%；扣非后歸母凈利潤為-0.40億元，同比+32.35%。
　　事件點(diǎn)評：
　　1）垣信星座發(fā)射受火箭產(chǎn)能影響慢于預(yù)期，公司載荷項(xiàng)目正常推進(jìn)，核心地位不變。
　　根據(jù)規(guī)劃，千帆星座2025年陸續(xù)開展業(yè)務(wù)性能測試試驗(yàn)與服務(wù)功能應(yīng)用商業(yè)示范，原計(jì)劃2025年底完成648顆發(fā)射，提供區(qū)域網(wǎng)絡(luò)覆蓋，受到火箭產(chǎn)能緊張影響，截至2025年8月底在軌數(shù)量90顆。7月21日，上海垣信衛(wèi)星發(fā)布了2025年運(yùn)載火箭發(fā)射服務(wù)采購項(xiàng)目招標(biāo)公告，總預(yù)算達(dá)13.36億元，包含4次一箭10星和3次一箭18星發(fā)射任務(wù)。8月14日，一箭18星標(biāo)包公布了藍(lán)箭、天兵、中科宇航三位候選人，而一箭10星標(biāo)包由于投標(biāo)數(shù)量不足正在重新招標(biāo)。我們認(rèn)為，今年特種、遙感、低軌多種星座組網(wǎng)發(fā)射密集，國家隊(duì)火箭產(chǎn)能緊張?zhí)幱谑袌鲱A(yù)期之中，民營火箭以低成本、高周轉(zhuǎn)的經(jīng)營策略有望大幅增加航天產(chǎn)能，靜待技術(shù)問題突破，2026年千帆星座組網(wǎng)進(jìn)程仍保持樂觀。
　　公司是相關(guān)低軌衛(wèi)星星座通信分系統(tǒng)承研單位，研發(fā)并供給相關(guān)衛(wèi)星通信載荷、信關(guān)站、衛(wèi)星通信終端等關(guān)鍵通信設(shè)備。公司在低軌衛(wèi)星領(lǐng)域先發(fā)布局，擁有相控陣天線研制、衛(wèi)星載荷研制核心能力。在星上寬帶通信交換組網(wǎng)、星上寬帶通信協(xié)議及基帶信號(hào)處理、地面信關(guān)站寬帶通信管理軟件等技術(shù)基礎(chǔ)上定制開發(fā)自研模塊，利用自動(dòng)化產(chǎn)線實(shí)現(xiàn)成本優(yōu)勢。今年以來，商業(yè)航天領(lǐng)域催化政策頻出，8月底工信部印發(fā)《關(guān)于優(yōu)化業(yè)務(wù)準(zhǔn)入促進(jìn)衛(wèi)星通信產(chǎn)業(yè)發(fā)展的指導(dǎo)意見》提出促進(jìn)手機(jī)直連衛(wèi)星規(guī)模應(yīng)用，到2030年發(fā)展衛(wèi)星通信用戶超1000萬，有望實(shí)質(zhì)性加速行業(yè)發(fā)展。
　　2）國防信息化建設(shè)將邁入“十五五”新階段，公司5G、電臺(tái)、數(shù)據(jù)鏈多款型號(hào)推進(jìn)，行業(yè)有望迎來實(shí)質(zhì)性拐點(diǎn)。
　　信息支援部隊(duì)的成立（2024年4月）標(biāo)志著我國國防信息化進(jìn)入統(tǒng)籌建設(shè)新階段，其職能涵蓋全軍信息鏈路融合、SJL標(biāo)準(zhǔn)化及實(shí)戰(zhàn)化信息支援，直接推動(dòng)軍工通信系統(tǒng)向?qū)拵Щ?、智能化升級。在今?月3日紀(jì)念抗日戰(zhàn)爭80周年盛大閱兵上，信息支援方隊(duì)由戰(zhàn)場網(wǎng)云車、數(shù)智賦能車、天地組網(wǎng)車、信息融合車組成的新式裝備驚艷亮相，這些裝備主要功能包括打通全軍協(xié)同作戰(zhàn)體系、提供空天地一體化通信鏈路以及戰(zhàn)場態(tài)勢實(shí)時(shí)感知傳遞等
　　公司主研的軍用5G、多功能電臺(tái)、衛(wèi)星通信設(shè)備、數(shù)據(jù)鏈等是各型信支裝備、移動(dòng)指揮所、無人裝備乃至單兵背負(fù)的主要新型通信裝備，公司多個(gè)在研項(xiàng)目進(jìn)展順利，有望于“十五五”放量。2025H1，公司中標(biāo)某無人分隊(duì)5G自組網(wǎng)項(xiàng)目、為某控制平臺(tái)研制的自組網(wǎng)設(shè)備順利轉(zhuǎn)入定型試驗(yàn)階段、承研的某地面保障系統(tǒng)通信設(shè)備已隨系統(tǒng)進(jìn)入調(diào)試階段、中標(biāo)多個(gè)新型車輛通信配套任務(wù)、完成某重要試點(diǎn)項(xiàng)目的無線寬帶基站固定建設(shè)。無人平臺(tái)通信系統(tǒng)產(chǎn)品，已經(jīng)完成小批量交付，正在進(jìn)行型號(hào)統(tǒng)型階段；網(wǎng)絡(luò)化測控產(chǎn)品，已經(jīng)完成樣機(jī)研制，正在小批量試用和產(chǎn)品推廣階段。
　　我們認(rèn)為，2025年軍工企業(yè)、國央企人事調(diào)整逐步落地，隨著新式裝備閱兵亮相，十四五末期國防預(yù)算實(shí)際使用節(jié)奏或?qū)⒓铀伲袠I(yè)迎來回暖。公司在軍用5G、寬帶數(shù)據(jù)鏈等新領(lǐng)域方面新品眾多，領(lǐng)先地位明顯。上半年，公司專用市場部分項(xiàng)目受客戶審價(jià)因素影響暫定價(jià)簽署較低導(dǎo)致毛利率下降，下半年隨著軍工行業(yè)交付旺季以及相關(guān)費(fèi)用合理控制，全年有望扭虧。
　　盈利預(yù)測、估值分析和投資建議：我們預(yù)計(jì)公司2025-2027年歸母凈利潤分別為0.23/1.20/1.83億元（前次預(yù)測為1.36/2.82/4.44億元），2025年09月05日收盤價(jià)對應(yīng)PE分別為673/128/84倍，短期公司衛(wèi)星業(yè)務(wù)節(jié)奏受到火箭產(chǎn)能客觀影響、特種通信業(yè)務(wù)正處于投入期但未來市場廣闊，下調(diào)評級至“增持-A”。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：
　　衛(wèi)星星座發(fā)射不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)，衛(wèi)星通信分系統(tǒng)單位競爭格局發(fā)射變化風(fēng)險(xiǎn)，軍用5G、多功能電臺(tái)等新型裝備采購節(jié)奏低于預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)，研發(fā)投入較大推遲業(yè)績釋放風(fēng)險(xiǎn)。