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我們調(diào)整揚(yáng)杰科技2025年、2026年盈利預(yù)測(cè)，上調(diào)目標(biāo)價(jià)至人民幣81.9元，潛在升幅21%，重申“買入”評(píng)級(jí)。
　　重申揚(yáng)杰科技的“買入”評(píng)級(jí)：揚(yáng)杰科技完成對(duì)于東莞市貝特電子收購(gòu)。一方面，貝特電子并表會(huì)帶來(lái)今年三四季度以及明年的收入和利潤(rùn)的提升。另一方面，貝特電子在產(chǎn)品互補(bǔ)與客戶協(xié)同方面有望完成持續(xù)的業(yè)務(wù)增長(zhǎng)。因此，我們認(rèn)為貝特電子將在短、中、長(zhǎng)期持續(xù)為揚(yáng)杰貢獻(xiàn)業(yè)績(jī)?cè)隽俊＿M(jìn)一步看，揚(yáng)杰在汽車電子、AI服務(wù)器等領(lǐng)域和方向?qū)ψ陨砉β拾雽?dǎo)體業(yè)務(wù)的持續(xù)拓展也會(huì)保障其業(yè)務(wù)的成長(zhǎng)性。揚(yáng)杰科技當(dāng)前遠(yuǎn)期市盈率25.6x，估值具備吸引力，重申“買入”評(píng)級(jí)。
　　貝特電子在保護(hù)器件行業(yè)具備領(lǐng)先性和成長(zhǎng)性：貝特電子主要產(chǎn)品為保護(hù)器件，包括電力熔斷器、電子熔斷器、過(guò)溫保護(hù)元器件等，應(yīng)用在消費(fèi)電子、新能源車、新能源發(fā)電等領(lǐng)域。其中，汽車領(lǐng)域收入占比約20%。根據(jù)管理層分享，在保護(hù)器件行業(yè)，貝特在國(guó)內(nèi)排名第二，處于較好的競(jìng)爭(zhēng)卡位，并且海外的國(guó)內(nèi)玩家競(jìng)爭(zhēng)較少。貝特的保護(hù)器件與揚(yáng)杰的功率產(chǎn)品互補(bǔ)，同時(shí)客戶重疊度達(dá)60%。因此，揚(yáng)杰將在客戶拓展、海外渠道、管理效率等方面賦能貝特，推動(dòng)貝特與揚(yáng)杰協(xié)同增長(zhǎng)。貝特在2024年實(shí)現(xiàn)收入人民幣8.4億元，毛利率42%，凈利潤(rùn)1.13億元。揚(yáng)杰預(yù)期貝特在2025年至2027年實(shí)現(xiàn)累計(jì)扣非凈利潤(rùn)不低于5.5億元。
　　揚(yáng)杰收購(gòu)貝特，具備估值成長(zhǎng)空間：首先，揚(yáng)杰以人民幣22億元的估值金額完成貝特的收購(gòu)。根據(jù)我們的測(cè)算，其市盈率估值低于揚(yáng)杰當(dāng)前的25.6x的市盈率。隨著貝特并表完成，其帶來(lái)的市值貢獻(xiàn)將在22億元的基礎(chǔ)上進(jìn)一步擴(kuò)張。其次，雖然揚(yáng)杰以現(xiàn)金方式收購(gòu)貝特，但是揚(yáng)杰仍有股權(quán)激勵(lì)以及業(yè)績(jī)承諾來(lái)保障貝特業(yè)務(wù)的穩(wěn)定成長(zhǎng)。
　　估值：我們分部加總法估值，分別給予功率半導(dǎo)體和保護(hù)器件業(yè)務(wù)28.0x和33.0x的目標(biāo)市盈率，得到揚(yáng)杰目標(biāo)價(jià)人民幣81.9元，對(duì)應(yīng)2026年目標(biāo)市盈率28.6x，潛在升幅21%。
　　投資風(fēng)險(xiǎn)：消費(fèi)、工業(yè)、新能源等下游需求復(fù)蘇及增長(zhǎng)不及預(yù)期；海外半導(dǎo)體拉貨動(dòng)能不足；功率半導(dǎo)體產(chǎn)能擴(kuò)張，供過(guò)于求；功率器件價(jià)格持續(xù)下行；行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)拖累利潤(rùn)；公司產(chǎn)能擴(kuò)張帶來(lái)的折舊影響利潤(rùn)；高端功率器件成長(zhǎng)速度較慢；新產(chǎn)品等投入過(guò)大；收并購(gòu)標(biāo)的業(yè)務(wù)增長(zhǎng)和協(xié)同弱于預(yù)期；海外擴(kuò)張慢于預(yù)期。