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事件簡述：
　　2025年9月份，CPI同比下降0.3%，環(huán)比上漲0.1%。PPI同比下降2.3%，降幅比上月收窄0.6個百分點，環(huán)比繼續(xù)持平。
　　核心觀點：
　　8月CPI同比增速有所回升，雖然依舊有所下滑，但整體企穩(wěn)。PPI同比增速同樣走升，CPI-PPI增速年內(nèi)首度同比雙回升。具體來看，CPI的持續(xù)走負，仍是食品CPI影響所致。9月份，食品CPI同比下降2.6%，影響CPI下降約0.74個百分點，較上月影響加大。但非食品CPI和核心CPI表現(xiàn)亮眼，同比分別增長0.7%和1%。核心CPI依舊連續(xù)7個月正增長，成為拉動CPI的重要助力。PPI本月則再度降幅縮窄，環(huán)比繼續(xù)保持持平，上游生產(chǎn)資料價格同比回升幅度明顯，黑色鏈條持續(xù)回暖向好，助力PPI企穩(wěn)。本次CPI-PPI年度首次同比雙回升，其傳遞出了一定積極信號，反內(nèi)卷政策的效用持續(xù)顯現(xiàn)，為后續(xù)經(jīng)濟動能持續(xù)回升提供支撐。展望四季度，政策層面，雖然食品CPI下行仍拖累CPI走低，豬肉價格持續(xù)走低，但政策層面已經(jīng)開始對能繁母豬數(shù)量進行調(diào)控，有望在落地顯效后提振豬肉價格。而擴內(nèi)需政策也仍在加碼，14日舉辦的經(jīng)濟形勢專家和企業(yè)家座談會提出持續(xù)用力擴大內(nèi)需。市場層面，10月國慶對消費提振作用明顯，相關(guān)數(shù)據(jù)預(yù)計會有所反彈，11月開始，電商活動的頻繁增加，也有望對CPI形成接續(xù)提振。因此，在疊加去年四季度低基數(shù)的情況下，四季度CPI有望回正。
　　一、CPI：豬肉價格仍是核心影響，四季度多項指標有望回暖
　　食品CPI：豬周期仍需調(diào)控，四季度利好增多。9月份，食品CPI同比下降2.6%，影響CPI（居民消費價格指數(shù)）下降約0.74個百分點。較上月再度加大。雖然鮮菜、鮮果環(huán)比走強，表現(xiàn)高于季節(jié)性因素，但在去年高基數(shù)背景下依舊同比走低，同時，下行的豬周期仍是拖累食品CPI的強大因素，能繁母豬存欄供給偏多，豬肉價格短期難有回暖跡象。但當前，政策面對能繁母豬數(shù)量有所調(diào)控，預(yù)計四季度有望見到成效，同時進入冬季儲備期，食品需求量或有所抬升，疊加元旦、春節(jié)等節(jié)日效應(yīng)，食品CPI有望在四季度回暖。
　　核心CPI：同比7連增，重回“1”時代。9月核心CPI表現(xiàn)依舊強勢，同比連續(xù)7個月增長，重回1%。其中，其他用品增速高達1.3%，這或同大幅上漲的貴金屬價格有一定相關(guān)性。而向后看，伴隨著十一國慶節(jié)的火熱結(jié)束，以及即將到來的雙十一等電商活動的持續(xù)助力，核心CPI數(shù)據(jù)有望持續(xù)上行，實現(xiàn)年內(nèi)10連增。
　　二、PPI：“反內(nèi)卷”效果持續(xù)顯現(xiàn)，有效需求偏弱下后續(xù)或仍分化
　　數(shù)據(jù)表現(xiàn)：煤炭表現(xiàn)亮眼，石油受到拖累。9月，PPI同比再度降幅收窄。具體來看，在生產(chǎn)資料中，反映上游行業(yè)的采掘表現(xiàn)最佳，而在下游的加工業(yè)則表現(xiàn)平平。而從具體行業(yè)來看，煤炭表現(xiàn)亮眼，在反內(nèi)卷的作用下，煤炭開采和加工環(huán)比分別上漲2.5%和3.8%，有力帶動PPI上行。而石油則受國際原油價格下行影響，環(huán)比下跌。
　　政策預(yù)期：有效需求仍然不足，政策端仍需發(fā)力。當前，消費需求仍然不足，地產(chǎn)下行趨勢仍在持續(xù)，美國再度提及關(guān)稅戰(zhàn)，出口情況不確定性走高。因此，短期在低基數(shù)疊加反內(nèi)卷的雙重利好影響下，PPI迎來回暖，但后續(xù)仍然存在動能偏弱的隱憂，需要密切關(guān)注下半年政策導(dǎo)向。另外，財政政策當前仍有空間，10月四中全會或仍是關(guān)鍵窗口期。
　　風險提示：國內(nèi)修復(fù)動能不及預(yù)期、國際經(jīng)濟形勢變化超預(yù)期。