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事件
　　公司發(fā)布2025年三季報(bào)，前三季度實(shí)現(xiàn)營收1442.26億元，同比降2.29%，歸母凈利潤91.57億元，同比降17.45%。其中25Q3單季度營收533.24億元，同比增5.52%，環(huán)比增11.48%；歸母凈利潤30.35億元，同比增3.96%，環(huán)比降0.20%。
　　點(diǎn)評(píng)
　　新產(chǎn)能釋放多產(chǎn)品銷量增長，Q3業(yè)績同比增長彰顯韌性
　　25Q3公司聚氨酯/石化/精細(xì)化學(xué)品收入同比分別-2.8%/+8.9%/+16.6%，環(huán)比分別-1.1%/+31.0%/-0.9%；銷量同比分別+9.9%/+32.6%/+30.0%，環(huán)比分別1.9%/+15.1%/持平。25年以來公司多套新裝置順利投產(chǎn)新產(chǎn)能持續(xù)釋放，多產(chǎn)品銷量同比實(shí)現(xiàn)大幅增長，各業(yè)務(wù)板塊繼續(xù)深耕全球市場(chǎng)，不斷拓展市場(chǎng)空間和下游應(yīng)用場(chǎng)景。受主要產(chǎn)品銷售價(jià)格下行影響，公司整體毛利有所收窄，25年前三季度毛利率13.44%，同比下降1.94個(gè)百分點(diǎn)。單3季度毛利率12.77%，同比降0.63pct，環(huán)比增0.61pct；凈利率6.32%，同比降0.27pct，環(huán)比降0.66pct，公司凈利率環(huán)比下降主要系財(cái)務(wù)費(fèi)用環(huán)比增8.8億元。25年前三季度公司經(jīng)營性現(xiàn)金流凈額170.22億元，同比減少22.83億元。
　　新增轉(zhuǎn)固壓力逐漸緩解，靜待石化行業(yè)景氣修復(fù)
　　截至25年三季度，公司在建工程382億元，較24年底減少約250億元；固定資產(chǎn)1518億元，較24年底增加329億元。其中乙烯二期、高性能材料一體化項(xiàng)目在建工程賬面余額均實(shí)現(xiàn)大幅下降，石化新增轉(zhuǎn)固壓力逐步緩解。展望未來，乙烷裂解仍是乙烯生產(chǎn)中具經(jīng)濟(jì)性和競(jìng)爭(zhēng)力的關(guān)鍵路線，公司乙烯二期和乙烯一期原料改造陸續(xù)完成，將有效助力石化盈利水平提升。此外受外部競(jìng)爭(zhēng)加劇、需求不足、能源成本上升和嚴(yán)格監(jiān)管等因素影響，歐洲石化正加速退出。我們認(rèn)為隨著歐盟石化產(chǎn)能逐漸退出，全球石化行業(yè)景氣有望逐步修復(fù)。
　　創(chuàng)新驅(qū)動(dòng)產(chǎn)業(yè)升級(jí)，核心競(jìng)爭(zhēng)力持續(xù)增強(qiáng)
　　萬華化學(xué)堅(jiān)持以創(chuàng)新驅(qū)動(dòng)產(chǎn)業(yè)升級(jí)，持續(xù)推進(jìn)新一代MDI技術(shù)開發(fā)，推進(jìn)多個(gè)裝置擴(kuò)能和節(jié)能降耗項(xiàng)目，打造極致成本競(jìng)爭(zhēng)力。精細(xì)化學(xué)品及新材料方面，公司各項(xiàng)自研技術(shù)加速成果轉(zhuǎn)化，MS裝置一次性開車成功，豐富了光學(xué)業(yè)務(wù)產(chǎn)品線；叔丁胺產(chǎn)業(yè)化成功，不斷延伸特種胺的產(chǎn)業(yè)鏈；砜聚合物已產(chǎn)出合格品，完善了萬華工程塑料的解決方案；生物基1,3-丁二醇成功導(dǎo)入化妝品客戶。同時(shí)，公司堅(jiān)持產(chǎn)品差異化戰(zhàn)略，開發(fā)多個(gè)高附加值POE、聚烯烴、尼龍12、改性材料新品，拓展細(xì)分市場(chǎng)，助力新業(yè)務(wù)能力提升。
　　盈利預(yù)測(cè)與估值
　　主要產(chǎn)品價(jià)格短期承壓，預(yù)計(jì)公司2025-2027年歸母凈利潤分別為125.5/164.6/185.3億元，EPS分別為4.0/5.3/5.9元，現(xiàn)價(jià)對(duì)應(yīng)PE為15.3/11.7/10.4倍。萬華化學(xué)是全球聚氨酯及化工龍頭企業(yè)，主要產(chǎn)品MDI及TDI具有較高技術(shù)壁壘，同時(shí)公司持續(xù)通過研發(fā)驅(qū)動(dòng)，新項(xiàng)目有序推進(jìn)，未來呈高成長，維持“買入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示
　　新產(chǎn)能建設(shè)進(jìn)度不達(dá)預(yù)期、新產(chǎn)能貢獻(xiàn)業(yè)績不達(dá)預(yù)期、原材料價(jià)格波動(dòng)、環(huán)保政策變動(dòng)、經(jīng)濟(jì)大幅下行、丙烷價(jià)格大幅震蕩等。