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創(chuàng)新藥與CXO業(yè)績表現(xiàn)靚麗，醫(yī)用設(shè)備板塊有望持續(xù)回暖。25年前三季度醫(yī)藥生物板塊實(shí)現(xiàn)收入18257.4億元（YOY-1.97%），實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤1396.6億元（YOY-1.59%）；單三季度實(shí)現(xiàn)收入5985.4億元（YOY+0.78%），實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤405.1億元（YOY+7.67%）。從毛利表現(xiàn)來看，25年前三季度醫(yī)藥板塊實(shí)現(xiàn)銷售毛利潤5734.5億元（ YOY-6.1%），對應(yīng)整體毛利率為31.4%（YOY-1.4pct）。從各醫(yī)藥申萬二級行業(yè)表現(xiàn)來看，25Q3各板塊繼續(xù)分化，醫(yī)療器械和醫(yī)療服務(wù)板塊收入表現(xiàn)靚麗，化學(xué)制劑板塊凈利潤繼續(xù)同比增長，其他細(xì)分子板塊表現(xiàn)稍差。
　　1）化學(xué)制劑板塊25Q3收入同比-0.82%，歸母凈利潤同比+5.05%，我們推測主要是由于子板塊中的創(chuàng)新藥公司業(yè)績表現(xiàn)靚麗，頭部創(chuàng)新藥公司產(chǎn)品銷售持續(xù)放量疊加部分公司收到BD交易首付款帶動業(yè)績增長。我們認(rèn)為國內(nèi)創(chuàng)新藥商業(yè)化加速放量和出海BD交易勢頭依然值得期待，創(chuàng)新藥子行業(yè)業(yè)績快速增長趨勢有望延續(xù)。
　　2）醫(yī)療器械板塊中，醫(yī)療設(shè)備板塊（按申萬三級子行業(yè)劃分，下同）25Q3收入同比顯著增長，增速達(dá)10.65%，國內(nèi)25H1招標(biāo)回暖逐步反映到企業(yè)報表端，我們預(yù)計(jì)該趨勢在25Q4還有望延續(xù)，看好頭部公司份額提升。醫(yī)療耗材板塊25Q3收入同比-0.50%，受集采、DRG、低值耗材出口關(guān)稅等政策影響，需求端仍有壓力。
　　3）醫(yī)療服務(wù)板塊中，醫(yī)藥研發(fā)外包（CXO）子板塊表現(xiàn)強(qiáng)勢，業(yè)績持續(xù)向好，板塊25Q3收入同比+10.93%，歸母凈利潤同比+47.90%，我們預(yù)計(jì)行業(yè)外需持續(xù)增長疊加內(nèi)需拐點(diǎn)顯現(xiàn)，行業(yè)有望持續(xù)迎來估值修復(fù)。此外，醫(yī)院板塊25Q3收入同比-1.19%，歸母凈利潤同比-18.51%，經(jīng)營仍承壓。
　　公募基金醫(yī)藥持倉占比環(huán)比回落，板塊配置價值凸顯。2025Q3，股票型公募基金（選取普通股票型+偏股混合型，下同）重倉醫(yī)藥市值占比為11.93%，環(huán)比-0.32pct；剔除醫(yī)藥基金的公募基金重倉醫(yī)藥市值占比為5.91%，環(huán)比-0.53pct。基金重倉持股基本以傳統(tǒng)制藥、創(chuàng)新藥、醫(yī)藥研發(fā)外包等細(xì)分行業(yè)為主，從重倉個股的持股市值TOP20變化情況來看，排名上升較快的是榮昌生物、百濟(jì)神州（H），分別上升18、13名。從重倉個股的持股基金數(shù)TOP20看，排名上升較快的是中國生物制藥（H）、英科醫(yī)療，分別上升83、79名。
　　投資建議：從臨床價值三段論出發(fā)，我們看好創(chuàng)新藥產(chǎn)業(yè)鏈、創(chuàng)新醫(yī)療器械：1）創(chuàng)新藥產(chǎn)業(yè)鏈：a）BD出海加速的創(chuàng)新藥，建議關(guān)注百濟(jì)神州-U、三生制藥（H）、信達(dá)生物（H）、康方生物（H）、益方生物-U；b）創(chuàng)新藥上游的CXO，建議關(guān)注藥明康德（A+H）、藥明合聯(lián)（H）、藥明生物（H）、普蕊斯。2）創(chuàng)新醫(yī)療器械：看好創(chuàng)新升級的高端醫(yī)療器械和高值耗材，建議關(guān)注邁瑞醫(yī)療、聯(lián)影醫(yī)療、微創(chuàng)醫(yī)療（H）、海泰新光、南微醫(yī)學(xué)、偉思醫(yī)療等。
　　風(fēng)險分析：控費(fèi)政策超預(yù)期、研發(fā)失敗風(fēng)險、政策支持不及預(yù)期、商業(yè)健康險推廣進(jìn)度低于預(yù)期的風(fēng)險。