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核心觀點(diǎn)
　　近年來圍繞粗鋼總量控制的政策較多，但效果不如2021年那般明顯，行業(yè)逐漸內(nèi)卷嚴(yán)重，盈利能力惡化，防止內(nèi)卷改善價(jià)格依然是明年的重要任務(wù)。2026年鐵礦市場供給相對過剩，預(yù)計(jì)年均衡價(jià)格在90美元/噸（CFR中國），較2025年下跌約12%，帶來噸鋼盈利改善約130元。假設(shè)明年減產(chǎn)4000萬噸，則全年粗鋼產(chǎn)量9.45億噸，行業(yè)盈利修復(fù)，噸毛利有望修復(fù)到300元左右。假設(shè)明年減產(chǎn)2500萬噸，則全年粗鋼產(chǎn)量9.6億噸，噸毛利有望維持在今年均值0-100元左右。假設(shè)明年減產(chǎn)1000萬噸，在地產(chǎn)及出口預(yù)期下滑的情況下，將會出現(xiàn)供過于求的情況，行業(yè)利潤惡化，內(nèi)卷加劇，行業(yè)經(jīng)營持續(xù)困難，行業(yè)機(jī)會更多來自于電力設(shè)備材料領(lǐng)域，相關(guān)特鋼持續(xù)迎來發(fā)展。
　　摘要
　　價(jià)格：近年來鋼價(jià)中樞下移，后續(xù)走勢取決于減產(chǎn)力度。
　　2025年鋼材價(jià)格經(jīng)歷顯著下跌，核心矛盾集中于供需錯(cuò)配、成本支撐弱化及政策效應(yīng)滯后等因素。影響后市的關(guān)鍵因素在于多空力量的博弈：一方面，季節(jié)性因素可能導(dǎo)致需求邊際走弱；但另一方面，強(qiáng)勁的成本支撐構(gòu)成了鋼價(jià)最堅(jiān)實(shí)的基礎(chǔ)。原材料價(jià)格保持堅(jiān)挺，加之工信部收嚴(yán)產(chǎn)能置換政策以及唐山等地環(huán)保限產(chǎn)，共同約束了供應(yīng)端的壓力。此外，持續(xù)高位的鋼材出口也有效分流了國內(nèi)資源。當(dāng)前市場處于“低庫存、低價(jià)格、低需求、高供應(yīng)彈性”的弱平衡狀態(tài)，后續(xù)走勢取決于減產(chǎn)力度與政策落地速度的博弈。若減產(chǎn)政策執(zhí)行不嚴(yán)，螺紋鋼及熱卷或探底至3000元/噸以下；若粗鋼壓減政策嚴(yán)格落地、基建資金加速傳導(dǎo)，疊加焦煤價(jià)格反彈的成本支撐，可能出現(xiàn)修復(fù)行情。綜合來看，在成本支撐、政策約束與逐步緩解的庫存壓力共同作用下，鋼價(jià)下方空間有限，后續(xù)仍具備反彈的動(dòng)力。
　　供給：繼續(xù)實(shí)施粗鋼產(chǎn)量調(diào)控，推行“碳排放雙控”。
　　2024年5月23日，國務(wù)院印發(fā)了《2024-2025年節(jié)能降碳行動(dòng)方案》，《方案》指出，嚴(yán)格落實(shí)鋼鐵產(chǎn)能置換，嚴(yán)禁以機(jī)械加工、鑄造、鐵合金等名義新增鋼鐵產(chǎn)能，嚴(yán)防“地條鋼”產(chǎn)能死灰復(fù)燃。從中央和地方出臺的相關(guān)政策總結(jié)來看，當(dāng)前鋼鐵產(chǎn)業(yè)聚焦的發(fā)展方向主要有以下三點(diǎn)：（1）繼續(xù)實(shí)施粗鋼產(chǎn)量調(diào)控，嚴(yán)禁以機(jī)械加工、鑄造、鐵合金等名義新增鋼鐵產(chǎn)能。（2）大力發(fā)展高性能特種鋼等高端鋼鐵產(chǎn)品，大力推進(jìn)廢鋼循環(huán)利用，支持發(fā)展電爐短流程煉鋼。（3）加快鋼鐵行業(yè)節(jié)能降碳改造，加強(qiáng)氫冶金等低碳冶煉技術(shù)示范應(yīng)用。近年來圍繞粗鋼總量控制的政策較多，但政策效果不如2021年那般明顯，行業(yè)逐漸內(nèi)卷嚴(yán)重，盈利能力惡化，防止內(nèi)卷改善價(jià)格依然是明年的重要任務(wù)，產(chǎn)能治理新機(jī)制或?qū)⑼瞥觯袠I(yè)利潤有望得到修復(fù)，預(yù)計(jì)2026年粗鋼產(chǎn)量為9.6億噸。
　　需求：制造業(yè)用鋼占比持續(xù)提升，刺激特鋼需求。
　　近年來，隨著我國經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整，制造業(yè)用鋼占比持續(xù)提升，已超過50%。今年以來，傳統(tǒng)制造業(yè)運(yùn)行平穩(wěn)，而高端制造業(yè)、戰(zhàn)略新興產(chǎn)業(yè)則蓬勃發(fā)展，其中新能源汽車、風(fēng)電、光伏、核電、造船等制造業(yè)尤為突出，產(chǎn)需保持較快增長，制造業(yè)穩(wěn)中向好的態(tài)勢為特鋼需求提供了堅(jiān)實(shí)的支撐。我們預(yù)估2026年制造業(yè)用鋼量為4.48億噸，維持增長。當(dāng)前房地產(chǎn)銷售尚未明顯回暖，而銷售復(fù)蘇傳導(dǎo)到開工端至少需要半年以上，預(yù)計(jì)2026年房地產(chǎn)用鋼仍下跌。在“適度寬松貨幣政策+積極財(cái)政政策”組合拳刺激下，我們預(yù)估2026年基建及鋼結(jié)構(gòu)用鋼將為2.4億噸?？偭可?，預(yù)計(jì)2026年國內(nèi)鋼鐵消費(fèi)為8.5億噸，同比下跌1.9%。
　　成本：鐵礦供給提升有望促進(jìn)噸鋼盈利改善。
　　2026年國內(nèi)粗鋼將繼續(xù)實(shí)施平控，將平滑其他新興經(jīng)濟(jì)體帶來的增量，預(yù)計(jì)2026年全球鐵礦石需求保持平穩(wěn)，供給端海外礦山+國產(chǎn)精礦合計(jì)增量突破7000萬噸?？傮w評估，2026年鐵礦市場供給相對過剩，當(dāng)前港口庫存仍處于歷史高位，短期價(jià)格存在壓力，預(yù)計(jì)2026年均衡價(jià)格在90美元/噸（CFR中國），較2025年下跌約12%，帶來噸鋼盈利改善約130元。
　　利潤：利潤的修復(fù)仍依賴限產(chǎn)的嚴(yán)格執(zhí)行。
　　假設(shè)明年減產(chǎn)4000萬噸，則全年粗鋼產(chǎn)量9.45億噸，行業(yè)盈利修復(fù)，噸毛利有望修復(fù)到300元左右。假設(shè)明年減產(chǎn)2500萬噸，則全年粗鋼產(chǎn)量9.6億噸，噸毛利有望維持在今年均值0-100元左右。假設(shè)明年減產(chǎn)1000萬噸，在地產(chǎn)及出口預(yù)期下滑的情況下，將會出現(xiàn)供過于求的情況，行業(yè)利潤惡化，內(nèi)卷加劇，行業(yè)經(jīng)營持續(xù)困難。
　　投資評價(jià)和建議：
　　普鋼投資建議：由于普鋼產(chǎn)品多用于建筑行業(yè)，而當(dāng)前地產(chǎn)復(fù)蘇時(shí)間尚不明朗，在資產(chǎn)配置時(shí)可以優(yōu)先考慮高股息、高分紅以及各個(gè)下游領(lǐng)域中的龍頭企業(yè)。建議關(guān)注：華菱鋼鐵、寶鋼股份等，遠(yuǎn)期可持續(xù)關(guān)注地產(chǎn)銷售改善向開工端傳導(dǎo)。
　　特鋼新材料投資建議：特鋼屬政策大力支持行業(yè)，我國中高端特鋼新材料內(nèi)有“進(jìn)口替代”，外有“全球份額提升”，目前我國中高端特鋼比例約4%左右，與日本、歐美等發(fā)達(dá)國家相差仍較大，我國中高端制造業(yè)快速發(fā)展，中高端特鋼需求有望迎來較快增長，企業(yè)估值有望提高。2026年繼續(xù)關(guān)注特鋼主線：南鋼股份、中信特鋼、天工國際等。