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行業(yè)：消費(fèi)邏輯變革，潮流消費(fèi)賦予保溫杯新使命。龍頭品牌將品牌價(jià)值、生活理念等情感因素，通過型態(tài)&顏色等差異化設(shè)計(jì)，融入產(chǎn)品當(dāng)中，將不銹鋼保溫器皿逐步從“耐用品”向“消費(fèi)品”轉(zhuǎn)變，2021年全球市場(chǎng)規(guī)模已達(dá)到124.91億美元。2022年全球保溫杯品牌CR10為39.86%，龍頭品牌加碼營(yíng)銷，2024年行業(yè)CR10已提升至50.7%。未來龍頭憑借供應(yīng)鏈/產(chǎn)品/資金/品牌等優(yōu)勢(shì)，在營(yíng)銷宣傳、打造爆品等方面優(yōu)勢(shì)顯著，格局有望持續(xù)優(yōu)化。此外，品牌商通常與核心供應(yīng)商深度綁定，下游格局優(yōu)化有望促進(jìn)上游核心供應(yīng)商份額進(jìn)一步提升。
　　客戶基礎(chǔ)牢固，海外產(chǎn)能放量、份額有望持續(xù)攀升。公司多年前已切入海外知名品牌供應(yīng)鏈，2024年前五大客戶合作金額高達(dá)23.26億元，占代工收入88.4%、占公司總收入69.8%。其中：1）YETI：25H1受制于關(guān)稅擾動(dòng)、我們預(yù)計(jì)短暫承壓，但未來伴隨公司海外產(chǎn)能放量，有望呈現(xiàn)恢復(fù)式增長(zhǎng)；2）Stanley：哈爾斯為其前三大核心供應(yīng)商，2024年再獲其“年度最佳供應(yīng)商獎(jiǎng)”和“年度創(chuàng)新獎(jiǎng)”，24年供應(yīng)金額同比增長(zhǎng)高達(dá)124%，未來有望維持高增。3）梯隊(duì)客戶：2016年起已和TB（owala）開啟合作，2024年供應(yīng)金額同比提升151%；2023年公司與Brumate開啟合作，24年供應(yīng)金額直接升至2.45億元。梯隊(duì)客戶基數(shù)較小，且增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)優(yōu)異，我們預(yù)計(jì)未來穩(wěn)增可期。此外，公司為行業(yè)內(nèi)首家擁有海外產(chǎn)能的生產(chǎn)企業(yè)，泰國(guó)基地計(jì)劃產(chǎn)能已達(dá)3000萬只，未來面對(duì)全球貿(mào)易不確定性、全球供應(yīng)份額有望加速提升。
　　品牌全方位優(yōu)化改革，未來目標(biāo)宏偉。2025年公司品牌中心組織重構(gòu)&能力躍遷雙重升級(jí)，獨(dú)立配備研、產(chǎn)、銷全鏈路戰(zhàn)隊(duì)，實(shí)現(xiàn)從市場(chǎng)洞察、產(chǎn)品定義到終端上架的端到端閉環(huán)。產(chǎn)品方面，公司積極搭建爆款矩陣，上新節(jié)奏由“半年一迭代”提速至“月度小改款、季度大上新”，25H1推出40款新品；營(yíng)銷方面，首創(chuàng)“品牌摯友”輕量化合作模式，在藝人熱度峰值時(shí)集中爆破流量，最大化借勢(shì)又規(guī)避長(zhǎng)綁風(fēng)險(xiǎn)；渠道方面，搭建“線下＋線上＋新零售滲透＋私域沉淀＋即時(shí)零售”立體網(wǎng)絡(luò)；模式方面，近年來初試故宮等聯(lián)名產(chǎn)品，未來有望在IP經(jīng)濟(jì)持續(xù)升溫的背景下加碼布局。公司提出宏偉目標(biāo)，規(guī)劃28年品牌收入占比趨近于制造，我們預(yù)計(jì)OBM業(yè)務(wù)增速有望維持高增。
　　盈利預(yù)測(cè)&投資評(píng)級(jí)：我們預(yù)計(jì)25-27年歸母凈利潤(rùn)分別為1.4/3.0/3.9億元，對(duì)應(yīng)PE分別為27.4X/13.3X/10.3X，首次覆蓋，給予“買入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：需求復(fù)蘇不及預(yù)期、原材料價(jià)格&匯率波動(dòng)超預(yù)期、產(chǎn)能爬坡不及預(yù)期、全球貿(mào)易摩擦加劇風(fēng)險(xiǎn)、OBM業(yè)務(wù)發(fā)展不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)