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引言
　　今年以來(lái)，雖然美聯(lián)儲(chǔ)于2025年9月如期降息，開(kāi)啟了新一輪降息周期，但進(jìn)入10月后，市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)偏好有所回落。當(dāng)前全A風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)（ERP）繼續(xù)位于過(guò)去滾動(dòng)5年均值下方。展望未來(lái)，我們預(yù)計(jì)伴隨著市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)偏好修復(fù)進(jìn)入“平臺(tái)期”，以及海外美債長(zhǎng)端利率及美元指數(shù)的反彈，市場(chǎng)風(fēng)格將出現(xiàn)分化。在此背景下，前期漲幅較多的科技板塊（TMT）因擁擠度過(guò)高而出現(xiàn)回調(diào)，部分資金開(kāi)始回流至防御性較強(qiáng)、估值不高的高股息板塊。因此，在當(dāng)前震蕩的市場(chǎng)環(huán)境中，高息股配置性價(jià)比顯著回升。
　　在當(dāng)前市場(chǎng)環(huán)境下，高息股的投資邏輯已從單純的低利率替代，轉(zhuǎn)向受益于政策預(yù)期的深度價(jià)值挖掘：
　　1. “反內(nèi)卷”與周期重估：受益于“反內(nèi)卷”政策預(yù)期強(qiáng)化及漲價(jià)預(yù)期，以煤炭、石油為代表的周期型高股息品種在10月表現(xiàn)優(yōu)異。這類資產(chǎn)籌碼擁擠度不高，且估值處于低位，具備較高的配置價(jià)值。
　　2.險(xiǎn)資配置需求仍存：盡管紅利股估值有所抬升，但險(xiǎn)資（保險(xiǎn)資金）目前仍處于“欠配”狀態(tài)。據(jù)估計(jì)，截至2025年上半年末，全行業(yè)險(xiǎn)資紅利股配置約1.2萬(wàn)億元，長(zhǎng)期看仍有0.8-1.6萬(wàn)億元人民幣左右的欠配缺口，預(yù)計(jì)將在未來(lái)兩三年內(nèi)完成配置。
　　3.選股標(biāo)準(zhǔn)升級(jí)：隨著紅利股估值上升，險(xiǎn)資策略已進(jìn)入精挑細(xì)選的2.0階段，更加看重每股股息（DPS）的穩(wěn)定性以規(guī)避跌價(jià)風(fēng)險(xiǎn)。
　　我們觀察到，在2025年10月的市場(chǎng)調(diào)整中，高息股板塊（特別是周期型紅利）顯示出較強(qiáng)的韌性與相對(duì)收益。雖然現(xiàn)在的股息率較今年早期有所回落，但仍然維持在5%以上水平，相對(duì)于無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率優(yōu)勢(shì)仍在。例如，處于交樓高峰期的港鐵公司、煤價(jià)低位反彈的中國(guó)神華等標(biāo)的，在海外降息背景下繼續(xù)被看好。相較于擁擠的科技成長(zhǎng)賽道，高息股憑借業(yè)績(jī)穩(wěn)健、現(xiàn)金流充裕以及“反內(nèi)卷”帶來(lái)的供給側(cè)改善預(yù)期，為投資穿越周期提供了穩(wěn)定支撐。
　　基于最新策略，建議重點(diǎn)關(guān)注反內(nèi)卷相關(guān)的周期型紅利（煤炭），以及具備潛力型的石油、電信運(yùn)營(yíng)商等板塊。此外，我們也精選了香港本土稀缺上市公司的銀行、地產(chǎn)和公有事業(yè)等板塊公司。