>> 粵開證券-【粵開宏觀】2025年美國經(jīng)濟(jì)回顧：表面韌性與內(nèi)在脆弱-260108
| 上傳日期： |
2026/1/8 |
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pdf 共14頁 |
來源： |
粵開證券 |
| 評級(jí)： |
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作者： |
羅志恒，范城愷 |
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2025年，美國GDP增長呈現(xiàn)一定韌性，全年有望實(shí)現(xiàn)略高于2%的增長，處于潛在增速水平，同時(shí)通脹率走勢相對穩(wěn)定。但韌性的另一面卻是美國就業(yè)市場大幅降溫，美聯(lián)儲(chǔ)重啟降息。矛盾的現(xiàn)象和數(shù)據(jù)背后，2025美國經(jīng)濟(jì)的真相和全貌是什么？增長和通脹穩(wěn)定與失業(yè)率上升并存反映了什么？
一、美國經(jīng)濟(jì)何以呈現(xiàn)韌性？核心是AI投資浪潮和富人群體消費(fèi)的韌性
其一，特朗普關(guān)稅政策由“極限施壓”到“臨陣退縮”，對經(jīng)濟(jì)增長的擾動(dòng)較快消退，對整體通脹的影響暫不顯著。特朗普的關(guān)稅威脅導(dǎo)致美國進(jìn)口商搶進(jìn)口，使得一季度進(jìn)口大幅增長、拖累經(jīng)濟(jì)增長，但隨著關(guān)稅政策及時(shí)調(diào)整，這一影響在二、三季度消退。關(guān)稅向終端物價(jià)的傳導(dǎo)偏慢，且未受關(guān)稅影響的服務(wù)通脹放緩、抵消了商品漲價(jià)壓力。
其二，美國居民消費(fèi)整體保持韌性，受益于財(cái)富效應(yīng)和減稅政策。美國股市繁榮帶來財(cái)富效應(yīng)，貢獻(xiàn)了約四分之一的消費(fèi)增長。2026年減稅政策即將落地，可能從預(yù)期渠道提振2025年的居民消費(fèi)。
其三，美國AI相關(guān)投資大幅增長，對GDP增長的拉動(dòng)更加顯著。2025年是美國AI投資的爆發(fā)之年，相關(guān)投資對經(jīng)濟(jì)增長的拉動(dòng)較過去兩年顯著上升，大致從0.3個(gè)百分點(diǎn)上升至1個(gè)百分點(diǎn)左右。
二、為何說美國經(jīng)濟(jì)“內(nèi)在脆弱”？主要體現(xiàn)在“兩個(gè)背離+兩個(gè)分化”
一是就業(yè)市場急劇降溫，與經(jīng)濟(jì)增速穩(wěn)定背離。美國GDP增長和就業(yè)市場都是順周期指標(biāo)，但在2025年就業(yè)與GDP增長表現(xiàn)分化。就業(yè)市場走弱，一方面延續(xù)了2023年以來的降溫趨勢，另一方面受政府減少雇員、移民收緊、AI替代崗位等因素沖擊。經(jīng)濟(jì)增長對就業(yè)的帶動(dòng)作用減弱，就業(yè)影響的主要是中低收入群體，經(jīng)濟(jì)增長卻主要與高收入群體相關(guān)，這將加劇階層矛盾。
二是美國居民對物價(jià)和消費(fèi)的信心走弱，與官方統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)背離。雖然官方公布的通脹率相對平穩(wěn)，但美國居民對關(guān)稅上升引發(fā)未來物價(jià)上漲的擔(dān)憂加劇，通脹預(yù)期大幅上升。同時(shí)，居民消費(fèi)信心走低，對經(jīng)濟(jì)增長、財(cái)務(wù)狀況和就業(yè)前景的看法更加悲觀。
三是當(dāng)前的消費(fèi)增長更加依賴富裕人群，中低收入群體的消費(fèi)缺乏支撐。美國居民收入前10%的群體貢獻(xiàn)了總消費(fèi)的近50%，這一比例創(chuàng)下歷史新高。與此同時(shí)，最低收入25%人群的工資增速降至近十年最低水平。美國居民收入和財(cái)富分化加劇，所謂的“K型經(jīng)濟(jì)”特征更加凸顯。
四是AI投資繁榮之下的住宅等傳統(tǒng)領(lǐng)域投資萎縮。美國住房市場仍在下行，一方面是貸款利率堅(jiān)挺，30年期抵押貸款固定利率保持6%以上；另一方面是前期鎖定較低利率的購房者不愿換房，導(dǎo)致住房市場流動(dòng)性較差，阻礙銷售和投資增長。
總體上看，2025年美國經(jīng)濟(jì)增長高度依賴AI相關(guān)投資增長和富裕群體的消費(fèi)。而更能反映經(jīng)濟(jì)內(nèi)生情況的就業(yè)市場、住房市場等均出現(xiàn)下行，居民對經(jīng)濟(jì)的偏冷體感與官方公布的經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)也存在明顯差異。對于大部分美國家庭和企業(yè)而言，2025年的美國經(jīng)濟(jì)已然“著陸”，前景蒙塵。
風(fēng)險(xiǎn)提示：美國關(guān)稅政策調(diào)整，美國AI投資超預(yù)期，美國財(cái)政刺激超預(yù)期等。
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