>> 東吳證券-海外政治：新美聯(lián)儲(chǔ)主席沃什真的鷹派嗎？-260202
| 上傳日期： |
2026/2/3 |
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pdf 共4頁(yè) |
來(lái)源： |
東吳證券 |
| 評(píng)級(jí)： |
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作者： |
蘆哲，張佳煒，韋祎 |
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核心觀點(diǎn)：我們認(rèn)為市場(chǎng)對(duì)沃什的鷹派解讀存在認(rèn)知誤區(qū)。從最新觀點(diǎn)來(lái)看，沃什在貨幣政策立場(chǎng)上已經(jīng)轉(zhuǎn)鴿；從提名原因來(lái)看，特朗普只會(huì)選擇愿意降息的美聯(lián)儲(chǔ)主席；從鷹派可行性來(lái)看，當(dāng)前流動(dòng)性環(huán)境不支持美聯(lián)儲(chǔ)縮表。因此，我們預(yù)期沃什就任美聯(lián)儲(chǔ)主席后，將在泰勒規(guī)則的合理范圍內(nèi)落地比市場(chǎng)預(yù)期更多的降息，從節(jié)奏上看，美聯(lián)儲(chǔ)或于6月開(kāi)始連續(xù)降息，全年降息75-100bps，屆時(shí)短端美債利率或因此大幅下行，長(zhǎng)端美債利率則在“沃什交易”反轉(zhuǎn)帶來(lái)的期限溢價(jià)推升下不斷上行。
特朗普提名沃什為下屆美聯(lián)儲(chǔ)主席，市場(chǎng)“慣性思維”交易鷹派預(yù)期。1月30日，特朗普宣布提名沃什（Kevin Warsh）為下屆美聯(lián)儲(chǔ)主席。沃什于2006-2011年任職美聯(lián)儲(chǔ)理事期間表現(xiàn)鷹派，曾在2008年金融危機(jī)高峰期仍持續(xù)強(qiáng)調(diào)通脹應(yīng)作為美聯(lián)儲(chǔ)主要擔(dān)憂(yōu)。同時(shí)，他一直主張縮減美聯(lián)儲(chǔ)資產(chǎn)負(fù)債表，認(rèn)為龐大的資產(chǎn)負(fù)債表是對(duì)市場(chǎng)機(jī)制的過(guò)度干預(yù)，會(huì)干擾價(jià)格信號(hào)。其縮表主張和此前對(duì)通脹的高度關(guān)注令市場(chǎng)普遍將沃什視為鷹派主席，交易“鷹派政策預(yù)期+獨(dú)立性修復(fù)”敘事，美元與美債利率上行，黃金等貴金屬價(jià)格大跌。但我們認(rèn)為從最新觀點(diǎn)、提名原因和鷹派可行性三個(gè)方面來(lái)看，市場(chǎng)對(duì)沃什的鷹派解讀屬于“慣性思維”，其就任后仍將是一位鴿派美聯(lián)儲(chǔ)主席。
最新觀點(diǎn)：沃什在貨幣政策立場(chǎng)上已經(jīng)轉(zhuǎn)鴿。盡管沃什在此前擔(dān)任美聯(lián)儲(chǔ)理事期間較其他理事更加鷹派，但2025年以來(lái)其在貨幣政策立場(chǎng)上已經(jīng)轉(zhuǎn)向鴿派。具體來(lái)看，沃什認(rèn)為AI帶來(lái)的生產(chǎn)率提升并不會(huì)帶來(lái)通脹，美聯(lián)儲(chǔ)無(wú)需通過(guò)限制性利率限制經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)。而美聯(lián)儲(chǔ)當(dāng)前臃腫的資產(chǎn)負(fù)債表，本質(zhì)上是為應(yīng)對(duì)早已過(guò)去的危機(jī)時(shí)代、用于支撐最大型金融機(jī)構(gòu)而設(shè)計(jì)的，其規(guī)模完全可以大幅縮減。綜合來(lái)看，沃什認(rèn)為通脹來(lái)源于政府支出過(guò)度和貨幣發(fā)行過(guò)量，而“縮表”釋放出來(lái)的政策空間可以令美聯(lián)儲(chǔ)進(jìn)一步降息，從而通過(guò)更低的利率形式重新投向居民部門(mén)以及中小企業(yè)。
提名原因：特朗普只會(huì)選擇愿意降息的美聯(lián)儲(chǔ)主席。特朗普選擇美聯(lián)儲(chǔ)主席的首要考量便是能否快速降息，若沃什不能達(dá)到此項(xiàng)標(biāo)準(zhǔn)，特朗普則沒(méi)有選擇其作為下屆美聯(lián)儲(chǔ)主席的動(dòng)力。此外，沃什與特朗普擁有較強(qiáng)的私人關(guān)系。沃什是雅詩(shī)蘭黛家族繼承人羅納德·勞德的女婿。勞德與特朗普擁有超過(guò)60年的私人交情，且根據(jù)聯(lián)邦選舉委員會(huì)（FEC）數(shù)據(jù)顯示，2016年以來(lái)勞德向特朗普?qǐng)F(tuán)隊(duì)的捐贈(zèng)總額在600-800萬(wàn)美元，為特朗普競(jìng)選提供了重大支持。兩人這層緊密的“私人聯(lián)系”也使得沃什在貨幣政策執(zhí)行上將更傾向與特朗普保持“步調(diào)一致”。
鷹派可行性：當(dāng)前流動(dòng)性環(huán)境不支持美聯(lián)儲(chǔ)縮表。我們認(rèn)為，沃什一直以來(lái)的縮表主張更多是表達(dá)自己對(duì)于鮑威爾、耶倫，甚至當(dāng)年伯南克時(shí)代無(wú)限制擴(kuò)張美聯(lián)儲(chǔ)資產(chǎn)負(fù)債表的反對(duì)。而去年12月美聯(lián)儲(chǔ)啟動(dòng)的輕量式“擴(kuò)表”RMP的背景在于，當(dāng)前美元流動(dòng)性面臨逆回購(gòu)“緩沖墊”耗盡、流動(dòng)性工具正回購(gòu)使用量越來(lái)越頻繁的現(xiàn)狀，銀行準(zhǔn)備金也開(kāi)始隨著縮表的推進(jìn)而開(kāi)始遭遇實(shí)質(zhì)性的沖擊。在這樣的環(huán)境下，美聯(lián)儲(chǔ)啟用RMP的本質(zhì)目的是為了避免出現(xiàn)潛在的回購(gòu)市場(chǎng)流動(dòng)性危機(jī)。若沃什上任后立即開(kāi)啟縮表、引發(fā)如2019年式的流動(dòng)性危機(jī)，則非常不利于其后續(xù)政策的順利開(kāi)展。
后續(xù)展望：沃什提名仍需經(jīng)過(guò)參議院審議，鮑威爾“退而不休”的尾部風(fēng)險(xiǎn)依舊存在。沃什在正式就任美聯(lián)儲(chǔ)主席之前，仍需經(jīng)過(guò)參議院銀行委員會(huì)的審議，并獲得簡(jiǎn)單多數(shù)的投票同意后才可遞交參議院進(jìn)行全體投票表決。目前參議院銀行委員會(huì)的共和黨和民主黨成員分別為13和11人，特朗普明面上仍握有票數(shù)優(yōu)勢(shì)。但參議院銀行委員會(huì)多名共和黨人近期對(duì)特朗普干預(yù)美聯(lián)儲(chǔ)獨(dú)立性表達(dá)不滿(mǎn)，如Tom Tillis表示對(duì)鮑威爾的刑事調(diào)查結(jié)束前不會(huì)同意特朗普的任何美聯(lián)儲(chǔ)人事提名。因此，為確保能夠順利通過(guò)參議院審核與投票階段，沃什在正式接替5月15日主席任期期滿(mǎn)的鮑威爾之前仍需維護(hù)其“獨(dú)立性”形象。同時(shí)，市場(chǎng)也開(kāi)始逐步關(guān)注鮑威爾卸任主席后留任理事，繼續(xù)影響美聯(lián)儲(chǔ)政策風(fēng)向的可能性（詳見(jiàn)報(bào)告《以史為鑒：鮑威爾成為美聯(lián)儲(chǔ)“太上皇”的尾部風(fēng)險(xiǎn)有多大？》）。特朗普也因此需要沃什在正式就任前維持“獨(dú)立性”標(biāo)簽，以降低鮑威爾以捍衛(wèi)美聯(lián)儲(chǔ)獨(dú)立性為由留任理事的可能，從而進(jìn)一步加強(qiáng)對(duì)貨幣政策的掌控力度。
市場(chǎng)啟示：“沃什交易”或持續(xù)至5月沃什正式上任后反轉(zhuǎn)。如前文所述，由于沃什仍將在正式就任前維持獨(dú)立性“面孔”，因此當(dāng)前的“沃什交易”或于2-4月延續(xù)。市場(chǎng)真正認(rèn)清沃什“似鷹實(shí)鴿”或仍需等待至其正式就任美聯(lián)儲(chǔ)主席之后。展望看，盡管沃什未來(lái)在貨幣政策上傾向于與特朗普保持“步調(diào)一致”，但美聯(lián)儲(chǔ)也很難真正回到1970年代美聯(lián)儲(chǔ)主席“唯總統(tǒng)命令是從”的局面，沃什的降息之路也仍需遵循泰勒規(guī)則的指引框架（詳見(jiàn)報(bào)告《技術(shù)帖：美聯(lián)儲(chǔ)是如何決策加息降息的》），因此，我們認(rèn)為沃什就任后將在泰勒規(guī)則允許的范圍內(nèi)盡可能降低利率水平。我們預(yù)期美聯(lián)儲(chǔ)將于6月開(kāi)始連續(xù)降息，全年降息幅度在75-100bps（3-4次），超出
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