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小鵬汽車即將在3月開始推送VLA 2.0，大幅提升智駕能力。26Q1的VLA 2.0將帶來全新的大模型、大算力、大數(shù)據(jù)，2250TOPS車端算力軟硬件適配、3萬卡云端超大算力集群，近1億視頻訓(xùn)練數(shù)據(jù)、相當(dāng)于6.5萬年遇到的極限場(chǎng)景總和。從推送節(jié)奏來看，小鵬汽車將在3月第一批推送2025款P7、G7純電、X9增程等車型的Ultra版，3月后分批推送2026款P7+、G7增程、2026款G6、2026款G9等全新車型的Ultra和Ultra SE版本。我們看好全新模型涌現(xiàn)出的優(yōu)秀能力，我們也認(rèn)為自動(dòng)駕駛將是小鵬汽車逐步走向物理AI的基石。
　　2026年將是小鵬汽車Robotaxi元年。在1月初的新品發(fā)布會(huì)上，小鵬汽車表示搭載VLA2.0的Robotaxi已經(jīng)通過第三方測(cè)試機(jī)構(gòu)場(chǎng)地測(cè)試，即將開始公開道路測(cè)試。2月6日，據(jù)財(cái)聯(lián)社獨(dú)家報(bào)道，小鵬首款大六座SUV小鵬GX已在廣州開放道路啟動(dòng)L4級(jí)自動(dòng)駕駛實(shí)測(cè)，車身貼有“L4自動(dòng)駕駛測(cè)試”“注意避讓”標(biāo)識(shí)。我們預(yù)計(jì)小鵬汽車將在2026年全年推出3款Robotaxi車型，搭載4顆圖靈芯片、純視覺自動(dòng)駕駛系統(tǒng)，并與高德達(dá)成全球合作，在2026年開啟Robotaxi的試運(yùn)營(yíng)，節(jié)奏領(lǐng)先國(guó)內(nèi)其他車企。
　　海外銷售亮眼，2026年繼續(xù)快速成長(zhǎng)。小鵬在2025海外市場(chǎng)交付量4.5萬臺(tái)，同比增長(zhǎng)96%，維持高增長(zhǎng)，2026年望繼續(xù)強(qiáng)勢(shì)成長(zhǎng)。1）車型方面，2026年，公司將在海外推出3款車型，包括P7+以及Mona SUV等。2）覆蓋市場(chǎng)方面，2026年，小鵬汽車在重點(diǎn)把握歐洲市場(chǎng)的同時(shí)，繼續(xù)發(fā)展東南亞、中東市場(chǎng)，并開拓拉美市場(chǎng)。3）產(chǎn)能方面，小鵬汽車將在歐洲（奧地利）、印尼、馬來西亞均采用與本地合作伙伴的產(chǎn)能合作模式，更好地支持本地需求。我們預(yù)計(jì)，小鵬汽車海外銷量將進(jìn)一步快速增長(zhǎng)，2026年海外收入占比有望突破20%。
　　2026年新車周期強(qiáng)勢(shì)，在2026年有望再度打造爆款車型。今年，小鵬汽車將推出4款全新的一車雙能車型，包括大六座SUVGX以及兩款Mona SUV。我們認(rèn)為Mona系列的產(chǎn)品一方面是走量?jī)r(jià)格帶，另一方面借助胡安馬團(tuán)隊(duì)的產(chǎn)品定義能力帶來更優(yōu)秀的外觀和內(nèi)飾。與此同時(shí)，Mona SUV仍然有希望繼續(xù)在走量?jī)r(jià)格帶上為消費(fèi)者提供斷檔領(lǐng)先的智能駕駛能力，復(fù)制Mona轎車的成功。
　　2026年也將是機(jī)器人量產(chǎn)元年。小鵬汽車在2025年11月5日科技日上展示了最新一代Iron機(jī)器人，計(jì)劃在26Q2通過跨域融合創(chuàng)新實(shí)現(xiàn)更豐富的能力集成，2026年底規(guī)模量產(chǎn)高階人形機(jī)器人，首先進(jìn)入到商業(yè)場(chǎng)景提供服務(wù)，包括導(dǎo)覽、導(dǎo)購(gòu)和導(dǎo)巡，并部署于小鵬汽車全國(guó)數(shù)百家門店。
　　投資建議：我們看好公司強(qiáng)勢(shì)產(chǎn)品周期、海外擴(kuò)張、智駕再向上、機(jī)器人/Robotaxi等新興業(yè)務(wù)機(jī)會(huì)?？紤]到2026年汽車行業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)壓力，我們適當(dāng)調(diào)整盈利預(yù)測(cè)，預(yù)計(jì)公司2025-27年銷量約43/57/84萬輛，總收入達(dá)752/1031/1455億元、non-GAAP凈利潤(rùn)率為-1.2%/2.3%/3.2%?？紤]到大眾合作持續(xù)深化，我們拆分了業(yè)務(wù)預(yù)測(cè)，預(yù)計(jì)2026年主業(yè)收入為1001億人民幣，2026年大眾合作帶來的利潤(rùn)約27億元。對(duì)于大眾合作業(yè)務(wù)，考慮到高毛利和成長(zhǎng)性，我們給予303億港元估值，對(duì)應(yīng)10x 2026e大眾合作分部P/E；我們給予主業(yè)估值1699億港元，對(duì)應(yīng)1.5x 2026e主業(yè)P/S，合計(jì)估值2002億港元，目標(biāo)價(jià)（9868.HK）105.8港元、（XPEV.N）27.1美元。此外，公司的Robotaxi、機(jī)器人等其他成長(zhǎng)曲線有希望隨著今年的商業(yè)化落地，逐步納入估值體系中，維持“買入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：新車型銷量不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)、產(chǎn)品推出節(jié)奏不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)、智駕能力提升和功能落地不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)、競(jìng)爭(zhēng)激烈風(fēng)險(xiǎn)、成本改善及毛利率提升不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)。