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【投資要點(diǎn)】
　　2025年全年盈利8.45億元，剔除減值后約22億元，派息穩(wěn)定
　　2025年全年公司收益208.61億元，同比下跌4.8%；歸屬股東凈利潤(rùn)8.45億元，同比下降16.2%，主要受多晶硅生產(chǎn)設(shè)施及閑置太陽能玻璃生產(chǎn)線的減值撥備影響，剔除減值因素后全年純利約22億元。每股基本盈利9.29分，全年股息合計(jì)約5港仙（中期股息4.2港仙+末期股息0.8港仙），股息率約49.1%，派息水平保持穩(wěn)定。
　　光伏玻璃海外銷售快速增長(zhǎng)，毛利率回升
　　2025年公司太陽能玻璃業(yè)務(wù)收入178.3億元，同比下跌5.3%，占總收入85.5%，平均售價(jià)下跌拖累收入；海外銷售收入同比增長(zhǎng)36%，占太陽能玻璃分部收益33.5%（2024年為23.3%），主要受美國(guó)及印度市場(chǎng)推動(dòng)，海外生產(chǎn)的光伏玻璃因貿(mào)易壁壘和本地供應(yīng)有限存在價(jià)格溢價(jià)；2025年公司太陽能玻璃業(yè)務(wù)毛利率提升至14.1%（2024年為9.7%），主要受益于原材料成本下降、技術(shù)進(jìn)步提升產(chǎn)出率及成本管控加強(qiáng)。
　　國(guó)內(nèi)產(chǎn)能優(yōu)化調(diào)整，積極擴(kuò)充海外產(chǎn)能
　　基于2026年國(guó)內(nèi)光伏玻璃價(jià)格持續(xù)承壓，行業(yè)產(chǎn)能出清尚需時(shí)日，公司國(guó)內(nèi)冷修產(chǎn)線分兩類處置：小規(guī)模無競(jìng)爭(zhēng)力窯爐進(jìn)行減值或改造為研發(fā)線，具備競(jìng)爭(zhēng)力的窯爐可根據(jù)市場(chǎng)情況重啟；截至20260227，公司在產(chǎn)太陽能玻璃產(chǎn)能日熔化量為22,600噸，其中海外產(chǎn)能4,600噸，包括馬來西亞3,400噸以及印尼2026年1月首條投產(chǎn)的生產(chǎn)線1,200噸，第二條生產(chǎn)線計(jì)劃2026Q2（5月中旬至6月底）投產(chǎn)，預(yù)期2026年底公司總產(chǎn)能約23,800噸，其中海外產(chǎn)能5,800噸，占比提升至24%；此外，印尼二期規(guī)劃已啟動(dòng)，總?cè)萘考s2,300噸；因此，隨著公司海外產(chǎn)能逐步投產(chǎn)及銷售溢價(jià)，有望支撐整體業(yè)績(jī)持續(xù)增長(zhǎng)。
　　給予“持有”評(píng)級(jí)，提升目標(biāo)價(jià)至3.60港元/股
　　我們提升公司目標(biāo)價(jià)至3.60港元/股，分別對(duì)應(yīng)2026年和2027年14倍和11.5倍PE，目標(biāo)價(jià)較現(xiàn)價(jià)有16%的漲幅空間，給予“持有”評(píng)級(jí)。