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重組優(yōu)化資源調(diào)配，公司應(yīng)運(yùn)而生。ummary] 2018年在一帶一路背景下公司進(jìn)行重組并上市，被指定為中煙國(guó)際負(fù)責(zé)境外資本市場(chǎng)運(yùn)作&國(guó)際業(yè)務(wù)擴(kuò)展的平臺(tái)，并根據(jù)中煙60號(hào)文件在指定區(qū)域內(nèi)經(jīng)營(yíng)煙葉進(jìn)出口、卷煙&新型煙草出口業(yè)務(wù)。
　　五大核心業(yè)務(wù)穩(wěn)健發(fā)展。
　　1）煙葉進(jìn)口：公司獨(dú)家經(jīng)營(yíng)中國(guó)煙葉進(jìn)口，2019-2025年收入CAGR為12.8%，收入占比達(dá)65.4%；21年收購中煙巴西整合上游資源，盈利能力持續(xù)抬升，未來受益于產(chǎn)品結(jié)構(gòu)持續(xù)優(yōu)化、量?jī)r(jià)齊升有望延續(xù)。
　　2）煙葉出口：公司獨(dú)家向東南亞、香港、澳門和臺(tái)灣地區(qū)出口煙葉，目前非獨(dú)家業(yè)務(wù)已擴(kuò)張至歐洲等地。2019-2025年收入CAGR為2.4%，收入占比為17.0%；26年初公司與部分供應(yīng)商大幅上調(diào)采購上限，未來有望繼續(xù)擴(kuò)張經(jīng)營(yíng)區(qū)域、成長(zhǎng)天花板持續(xù)提升。
　　3）卷煙出口：公司將中煙卷煙產(chǎn)品銷至全球，其中在泰國(guó)、新加坡、香港、澳門免稅市場(chǎng)、中國(guó)境內(nèi)關(guān)外地區(qū)為獨(dú)家運(yùn)營(yíng)。2019-2025年收入CAGR為-4.2%，收入占比為11.4%。近年來加速優(yōu)化產(chǎn)品（雪茄）&渠道（有稅地區(qū)），并成功在26年改善業(yè)務(wù)流程，未來收入&盈利能力整體有望同步提升。
　　4）新型煙草出口：公司獨(dú)家運(yùn)營(yíng)新型煙草出口和銷售，2019-2025年收入CAGR達(dá)15.7%，收入占比僅為0.4%，未來有望維持靚麗增長(zhǎng)。
　　5）巴西經(jīng)營(yíng)業(yè)務(wù)：公司21年收購中煙巴西，對(duì)內(nèi)完成煙葉進(jìn)口產(chǎn)業(yè)鏈整合、對(duì)外銷售網(wǎng)絡(luò)進(jìn)一步擴(kuò)張。公司規(guī)劃持續(xù)擴(kuò)大原煙收購區(qū)域、銷售群體，未來有望保持穩(wěn)健增長(zhǎng)。
　　卷煙結(jié)構(gòu)升級(jí)&新煙滲透率提升，公司順勢(shì)而行。1）傳統(tǒng)煙草：卷煙結(jié)構(gòu)升級(jí)帶動(dòng)高端煙葉需求提升，但全球優(yōu)質(zhì)煙葉產(chǎn)區(qū)固定，且供給處于收縮態(tài)勢(shì)，因此優(yōu)質(zhì)煙葉價(jià)格持續(xù)提升。公司通過收購中煙巴西前瞻布局上游產(chǎn)業(yè)鏈，未來煙葉進(jìn)出口以及巴西經(jīng)營(yíng)業(yè)務(wù)有望充分受益于行業(yè)價(jià)格提升。2）新型煙草：2016-2024年全球HNB煙彈銷量CAGR達(dá)53.0%（滲透率從0.01%提升至2.74%）且仍在增長(zhǎng)，公司24年全球市占率僅0.4%。未來依托強(qiáng)大供應(yīng)鏈以及差異化競(jìng)爭(zhēng)策略，成長(zhǎng)空間廣闊。
　　資本賦能、使命在肩，大有可為。公司整體戰(zhàn)略目標(biāo)為建立一個(gè)資本市場(chǎng)運(yùn)作和國(guó)際業(yè)務(wù)拓展平臺(tái)，未來逐步集中和整合中煙各類海外資源（含銷售渠道、卷煙品牌、供應(yīng)商等）。根據(jù)我們梳理，在煙葉進(jìn)出口、卷煙出口以及新型煙草出口等領(lǐng)域，公司與多個(gè)企業(yè)具備進(jìn)一步深化合作的基礎(chǔ)，未來有望加速優(yōu)質(zhì)標(biāo)的收并購進(jìn)程，長(zhǎng)期成長(zhǎng)動(dòng)能充沛。
　　盈利預(yù)測(cè)&投資評(píng)級(jí)：我們預(yù)計(jì)2026-2028年凈利潤(rùn)分別為11.3、14.7、17.2億港元，對(duì)應(yīng)PE分別為22.9X、17.5X、15.0X，首次覆蓋，給予“買入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：高端產(chǎn)品需求增長(zhǎng)不及預(yù)期、國(guó)際貿(mào)易摩擦加劇、新型煙草滲透率提升不及預(yù)期、煙草制度變動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)、極端氣候變化風(fēng)險(xiǎn)、外延并購不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)