>> 申萬宏源-北化股份(002246)火工品系列報告之二：硝化棉領(lǐng)軍企業(yè)，產(chǎn)品出海有望帶動業(yè)績高增-260326
| 上傳日期： |
2026/3/26 |
大小： |
1872KB |
| 格式： |
pdf 共25頁 |
來源： |
申萬宏源 |
| 評級： |
買入（首次） |
作者： |
韓強(qiáng),武雨桐,穆少陽 |
| 下載權(quán)限： |
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投資要點：
硝化棉領(lǐng)軍企業(yè)，看好業(yè)績加速回升。公司控股股東為兵器集團(tuán)北化研究院，依托集團(tuán)資產(chǎn)重組夯實硝化棉行業(yè)發(fā)展根基，資產(chǎn)收購進(jìn)一步拓展防護(hù)裝備及特種工業(yè)泵等業(yè)務(wù)。公司實控人為兵器工業(yè)集團(tuán)，股權(quán)集中賦能業(yè)務(wù)協(xié)同，有效保障產(chǎn)業(yè)資源及業(yè)務(wù)開展，打通上游供應(yīng)及下游市場渠道。管理層核心團(tuán)隊深耕化工領(lǐng)域，技術(shù)背景與管理經(jīng)驗兼?zhèn)洹９井?dāng)前已形成硝化棉、防護(hù)及環(huán)保器材及特種工業(yè)泵三大業(yè)務(wù)板塊，其中硝化棉業(yè)務(wù)由母公司主體經(jīng)營，產(chǎn)品型譜齊全，產(chǎn)銷規(guī)模全球領(lǐng)先，目前為公司毛利核心貢獻(xiàn)項。受益于硝化棉等主業(yè)產(chǎn)品銷售規(guī)模回升，疊加產(chǎn)品結(jié)構(gòu)優(yōu)化帶動盈利能力提升，公司2025年前三季度大幅增長?？紤]到公司擴(kuò)產(chǎn)建設(shè)有序推進(jìn)，疊加公司持續(xù)拓展出海市場，未來有望進(jìn)一步增厚收入伴隨，此外公司降本控費持續(xù)深化，看好公司業(yè)績加速回升。
硝化棉市場供需格局重塑，公司有望充分受益。1）從需求端看，下游軍民兩端需求擴(kuò)張，帶動硝化棉需求持續(xù)上行。受國際地緣政治動蕩及局部沖突持續(xù)影響，軍費開支持續(xù)擴(kuò)容。含能硝化棉作為彈藥生產(chǎn)的核心原材料，特種需求有望持續(xù)增長。民用硝化棉涂料、油墨等傳統(tǒng)市場需求基本穩(wěn)定，環(huán)保煙花等新興應(yīng)用市場初步拓展。2）從供給端看，供給總量持續(xù)收縮，我國供應(yīng)商份額居前。硝化棉行業(yè)進(jìn)入壁壘較高，供給端增量有限，北化股份國內(nèi)市場份額居前。安全事故被動出清疊加產(chǎn)線主動關(guān)停，導(dǎo)致硝化供給端進(jìn)一步收縮，當(dāng)前硝化棉存在較大供需缺口。我國硝化棉市場份額居前，國內(nèi)廠商有望充分受益供需缺口帶來的產(chǎn)品溢價。3）從公司端看，譜系齊全疊加渠道優(yōu)勢，筑牢企業(yè)核心競爭壁壘，擴(kuò)產(chǎn)有望進(jìn)一步夯實核心競爭力。公司擁有硝化棉產(chǎn)品型譜齊全，可提供定制化服務(wù)，行業(yè)地位和品牌優(yōu)勢穩(wěn)固。境內(nèi)外市場并重，供銷渠道穩(wěn)定暢通。此外公司于南充擴(kuò)產(chǎn)一萬噸硝化棉產(chǎn)品，進(jìn)一步夯實行業(yè)地位，核心受益硝化棉供需錯配背景下的溢價彈性。
防護(hù)裝置及特種工業(yè)泵貢獻(xiàn)額外營收增量。防護(hù)裝置應(yīng)用場景深度覆蓋，貫穿國防、航天及工業(yè)安全核心領(lǐng)域，防護(hù)及環(huán)保裝置具備一定需求韌性。子公司新華防化資質(zhì)稀缺，是我國“核化生”三防器材科研及生產(chǎn)單位，且研發(fā)體系完善，已參與多個特種項目。特種工業(yè)泵具備極端或特殊工況較強(qiáng)適應(yīng)能力，作為國內(nèi)少數(shù)引進(jìn)國外耐腐蝕、耐磨蝕泵設(shè)計制造技術(shù)及特種鋼冶煉鑄造技術(shù)的企業(yè)，技術(shù)積淀賦能，有望持續(xù)領(lǐng)跑氣脫硫等核心細(xì)分市場。
首次覆蓋并給予“買入”評級。公司作為硝化棉核心供應(yīng)商，考慮下游軍民兩端需求擴(kuò)容疊加供給端收窄，供需缺口支撐產(chǎn)品價格進(jìn)一步上行，疊加公司擴(kuò)產(chǎn)有序推進(jìn)，公司硝化棉主業(yè)有望迎來量價齊升。我們預(yù)計公司2025E-2027E年歸母凈利潤分別為2.49、4.47、5.85億元，當(dāng)前股價對應(yīng)2025E-2027E年P(guān)E分別為55/31/24倍。行業(yè)內(nèi)可比公司2026E年P(guān)E為41倍，公司2026E年P(guān)E低于可比公司平均水平?？紤]到公司硝化棉行業(yè)份額居前，伴隨下游市場拓展疊加產(chǎn)品結(jié)構(gòu)優(yōu)化，盈利能力有望進(jìn)一步提升，因此首次覆蓋，并給予“買入”評級。
風(fēng)險提示：下游需求波動風(fēng)險、軍品訂單落地節(jié)奏不及預(yù)期風(fēng)險、擴(kuò)產(chǎn)進(jìn)度不及預(yù)期風(fēng)險
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