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四月策略：美元的幻境
　　近期全球大類資產(chǎn)普遍承壓，表面看是對需求走弱的擔(dān)憂，實(shí)則核心矛盾在于美伊沖突升級扭轉(zhuǎn)了此前“弱美元”的敘事。全球經(jīng)濟(jì)的滯脹和衰退擔(dān)憂固然是表面原因，但這種美元流動性在金融資產(chǎn)中的再分配格局，其背后原因或許是更影響市場表現(xiàn)的驅(qū)動。
　　美伊沖突爆發(fā)后，在全球經(jīng)濟(jì)體中，美國是具有相對優(yōu)勢的：美國憑借服務(wù)業(yè)為主的經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)，單位GDP對傳統(tǒng)能源的消耗顯著低于其他國家，加之自身油氣資源優(yōu)勢，因而受到的沖擊相對較??；而世界經(jīng)濟(jì)中傳統(tǒng)能源消耗更高的制造業(yè)部門，尤其是金屬、化工等領(lǐng)域，面臨更大的沖擊壓力。全球風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)跑輸美國資產(chǎn)背后，體現(xiàn)了美國對于世界秩序的掌控力，當(dāng)下的沖突仍然是其他經(jīng)濟(jì)體更為受損，而市場認(rèn)為美國尚可以進(jìn)退自如，這逆轉(zhuǎn)了美元流動性外溢的趨勢。往后看，需關(guān)注幾個(gè)變量：美國是否因?yàn)樵谝晾蕟栴}中陷入長期消耗戰(zhàn)，反而失去了對于局勢的控制；沖突長期化是否會動搖美國科技的實(shí)物根基（例如日韓的供應(yīng)鏈），最終導(dǎo)致局勢有了新的走向；又或者是，新的力量通過產(chǎn)業(yè)優(yōu)勢，實(shí)現(xiàn)了某種突圍。無論如何，過去下跌過程中的強(qiáng)勢資產(chǎn)（美國科技）補(bǔ)跌或許是市場見底的標(biāo)志。
　　有色金屬板塊在過去面對了多方面逆風(fēng)，除了前述的美元流動性再分配因素外，總量貨幣政策預(yù)期變化也是重要因素：當(dāng)前市場對美聯(lián)儲貨幣政策收緊的定價(jià)已較為極端，明顯比美聯(lián)儲自身立場更為悲觀，這種預(yù)期差本身即為潛在的修復(fù)空間。與此同時(shí)，美國通脹也較難大幅上行：美國AI壓低相關(guān)從業(yè)人員薪資從而壓制服務(wù)通脹，美國較難形成工資通脹螺旋；能源在個(gè)人消費(fèi)和CPI中的權(quán)重均明顯下降；美國目前長期通脹預(yù)期穩(wěn)定。有色金屬過去下跌的原因或許并非是因?yàn)椤八ネ恕?，而是美元流動性總量收縮的預(yù)期疊加結(jié)構(gòu)上的再分配，逆轉(zhuǎn)或許就在眼前。
　　在全球能源安全焦慮加劇的背景下，中國資產(chǎn)的獨(dú)特優(yōu)勢正逐步顯現(xiàn)。一方面，中國擁有全球領(lǐng)先的煤化工與電力設(shè)備產(chǎn)業(yè)鏈，能源系統(tǒng)的完備性不僅降低了對外部沖擊的脆弱性，同時(shí)也可以為全球有效的提供能源替代。另一方面，中國制造業(yè)龍頭在PE估值與產(chǎn)能價(jià)值維度上相較海外巨頭均處于歷史性低估區(qū)間，持續(xù)的出口增長本身證明了其重估的基礎(chǔ)。與此同時(shí)，中國的內(nèi)需呈現(xiàn)內(nèi)生性修復(fù)跡象，我們提示的出口結(jié)匯可能正在向內(nèi)需傳導(dǎo)。
　　全球?qū)嵨镔Y產(chǎn)崛起的敘事并未終結(jié)，撥開美元的迷霧才能看到世界的真相，我們推薦如下：一是在全球動蕩的格局下能源安全變的尤為重要，但今年一次能源強(qiáng)于二次能源建設(shè)，我們首推原油、油運(yùn)、煤炭、銅、鋁、金、橡膠；二是中國制造業(yè)才是全球壓艙石，只是實(shí)物流動慢于金融資產(chǎn)流動，等待重估的到來——電力設(shè)備新能源、機(jī)械設(shè)備、化工；三是壓制因素扭轉(zhuǎn)下尋找消費(fèi)的結(jié)構(gòu)性機(jī)會——旅游及景區(qū)、調(diào)味發(fā)酵品、啤酒及其他酒類、醫(yī)藥商業(yè)、醫(yī)美等。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示
　　國內(nèi)經(jīng)濟(jì)修復(fù)不及預(yù)期，海外貨幣政策預(yù)期大幅收緊。