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事件：公司發(fā)布2025年報(bào)，25年?duì)I業(yè)收入288.73億元，同比+7.32%；歸母凈利潤70.38億元，同比+10.95%；扣非歸母凈利潤68.45億元，同比+12.81%。
　　25Q4業(yè)績增速環(huán)比提速，全年核心品類延續(xù)穩(wěn)健發(fā)展。25Q4公司營收/歸母凈利同比+11.38%/+12.27%，較25Q3環(huán)比明顯提速（25Q3營收/歸母凈利同比+2.48%/+3.40%）。從25全年來看：1）分產(chǎn)品：25年醬油/蠔油/調(diào)味醬/其他產(chǎn)品營收分別為149.34/48.68/29.17/46.80億元，同比+8.55%/+5.48%/+9.29%/+14.55%，醬油、蠔油、調(diào)味醬三大核心品類延續(xù)穩(wěn)健發(fā)展趨勢，其他產(chǎn)品實(shí)現(xiàn)較快增長，預(yù)計(jì)食醋、料酒等品類加快放量。2）分渠道：25年線下/線上渠道營收分別為257.60/16.39億元，同比+7.85%/+31.87%，公司線上專業(yè)化運(yùn)營能力不斷提升，線上渠道營收實(shí)現(xiàn)高增長。經(jīng)銷商方面，截至25年末經(jīng)銷商數(shù)量為6702家，較年初凈減少5家，其中新增經(jīng)銷商923家，退出經(jīng)銷商928家。
　　盈利水平同比表現(xiàn)提升。25年毛利率為40.22%，同比+3.23pct，毛利率同比提升較為顯著，預(yù)計(jì)主要由于大豆等原材料價(jià)格同比下降，以及公司內(nèi)部推進(jìn)成本精益控制。25年公司銷售/管理/研發(fā)/財(cái)務(wù)費(fèi)用率分別為6.70%/2.42%/3.17%/-1.58%，同比+0.64pct/+0.23pct/+0.05pct/+0.31pct。25年歸母凈利率為24.38%，同比+0.79pct，盈利水平同比提升。
　　經(jīng)營業(yè)績穩(wěn)健增長，內(nèi)部持續(xù)深化變革。公司近年來持續(xù)推進(jìn)產(chǎn)品及渠道變革，24年經(jīng)營業(yè)績恢復(fù)正增長，25年延續(xù)穩(wěn)健增長趨勢。產(chǎn)品方面，公司構(gòu)筑金字塔型的立體產(chǎn)品矩陣，醬油、蠔油、調(diào)味醬作為基礎(chǔ)品類穩(wěn)健增長，趨勢類新品持續(xù)打造，25年以有機(jī)和薄鹽為代表的營養(yǎng)健康系列產(chǎn)品同比增速達(dá)48.3%，食醋、料酒及復(fù)合調(diào)味料等品類有望成為未來增長新動(dòng)能。渠道方面，公司著力構(gòu)建多元立體的銷售網(wǎng)絡(luò)，積極布局新興渠道建設(shè)，針對線上推出海天甄釀、濃香鮮蠔油等定制化產(chǎn)品，25年線上渠道營收同比增速超過30%，渠道變革效果逐步顯現(xiàn)。此外，公司強(qiáng)化重視股東回報(bào)，25年發(fā)布的股東回報(bào)規(guī)劃中承諾2025-2027年度每年度現(xiàn)金分紅總額占當(dāng)年歸母凈利潤比例不低于80%，25年包括中期分紅、特別分紅、年度分紅在內(nèi)合計(jì)派發(fā)現(xiàn)金分紅79.5億元，分紅比例達(dá)到112.95%。
　　投資建議：根據(jù)2025年公司經(jīng)營情況，我們調(diào)整盈利預(yù)測，預(yù)計(jì)2026、2027、2028年公司歸母凈利潤分別為77.8億元、84.8億元、92.0億元，同比分別增長10.5%、9.0%、8.5%，當(dāng)前股價(jià)對應(yīng)PE分別為30、27、25倍。維持增持評級。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：宏觀經(jīng)濟(jì)波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)，食品安全風(fēng)險(xiǎn)。