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關(guān)注：華能國(guó)際H+華電國(guó)際H+國(guó)電電力+華能蒙電+申能股份+川投能源+桂冠電力+九豐能源+佛燃能源
　　3月水火發(fā)電量增速提升，風(fēng)光發(fā)電量同比下滑。根據(jù)國(guó)家能源局?jǐn)?shù)據(jù)，2026年1-3月我國(guó)累計(jì)發(fā)電量同比增長(zhǎng)3.4%，其中火、水、綠、核發(fā)電量同比增速分別為+3.7%、+8.9%、+9.3%、-3.8%。3月全國(guó)發(fā)電量同比增長(zhǎng)1.4%，增速比1-2月回落2.7個(gè)百分點(diǎn)，其中火、水、綠、核3月發(fā)電量同比增速分別為+4.2%、+10.8%、-0.9%、-11.8%，火電與水電發(fā)電量增幅提升，基荷能源價(jià)值突出；受風(fēng)速下滑拖累以及棄風(fēng)棄光提升影響，風(fēng)光合計(jì)發(fā)電量同比下滑。從Q1華能、國(guó)電、龍?jiān)吹裙窘?jīng)營(yíng)公告來(lái)看電量變化趨勢(shì)也有所驗(yàn)證，華能、國(guó)電Q1平均電價(jià)分別下降2.7、3.0分/千瓦時(shí)，好于電量電價(jià)降幅。
　　風(fēng)光占比提升并網(wǎng)約束趨嚴(yán)，供給增長(zhǎng)放緩供需格局改善。2022年至今風(fēng)光新增裝機(jī)逐年提升，2025年風(fēng)光發(fā)電量占比已達(dá)到22%，風(fēng)光面臨著資源錯(cuò)配負(fù)荷不足、特高壓外送通道不足和調(diào)峰資源不足等方面的并網(wǎng)約束日益趨嚴(yán)。風(fēng)光利用小時(shí)數(shù)已經(jīng)連續(xù)兩年明顯下滑，風(fēng)光大省尤其明顯，裝機(jī)邊際效益遞減，三北地區(qū)多數(shù)省份風(fēng)光消納率接近90%紅線，136號(hào)文發(fā)布后新增新能源項(xiàng)目全部市場(chǎng)化，預(yù)計(jì)風(fēng)光新增裝機(jī)將放緩，負(fù)荷提升和特高壓建設(shè)均需要較長(zhǎng)周期，風(fēng)光消納難以在短期逆轉(zhuǎn)，火電核準(zhǔn)量也明顯下滑，電力供給增長(zhǎng)放緩。同時(shí)需求端在經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇和產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型帶動(dòng)下加速增長(zhǎng)，預(yù)計(jì)電力供需格局將持續(xù)改善。4月以來(lái)廣東現(xiàn)貨電價(jià)大幅提升，現(xiàn)貨市場(chǎng)對(duì)成本的傳導(dǎo)更加迅速，過(guò)去因煤價(jià)下降和電力供需寬松導(dǎo)致電價(jià)連年下滑，伴隨煤價(jià)回升和電力供需拐點(diǎn)出現(xiàn)，電價(jià)有望企穩(wěn)回升。
　　低預(yù)期+低估值+高股息，電力板塊攻防兼?zhèn)?。火電業(yè)績(jī)出色及年報(bào)減值等已有所預(yù)期，一季報(bào)將是電力板塊行情的重要影響因素。重估行情繼續(xù)、多維度改善進(jìn)行中：（1）電價(jià)方面，各地長(zhǎng)協(xié)下調(diào)已經(jīng)充分預(yù)期，近期煤價(jià)回升利好月度、現(xiàn)貨價(jià)格回升；（2）供需方面，供給增速下降和AI需求的不斷超預(yù)期有望改善電力供需格局；（3）電力系統(tǒng)改革加速，現(xiàn)貨交易擴(kuò)大、容量電價(jià)+輔助服務(wù)等有望提升綜合電價(jià)；（4）現(xiàn)金流方面，投資下滑、自由現(xiàn)金流改善和分紅預(yù)期提升。（5）業(yè)績(jī)有望超預(yù)期、估值低位、公募持倉(cāng)十年次低，板塊攻防兼?zhèn)洹?br>　　公用事業(yè)化加速推進(jìn)，關(guān)注板塊年報(bào)及一季報(bào)業(yè)績(jī)。（1）火電：績(jī)優(yōu)高股息的華能國(guó)際電力股份、華電國(guó)際電力股份、國(guó)電電力、申能股份、華能蒙電；（2）水電：業(yè)績(jī)超預(yù)期分紅提升的川投能源、資產(chǎn)注入且業(yè)績(jī)高增的桂冠電力；（3）燃?xì)猓好褐茪饴涞氐木咆S能源、綠甲醇催化的佛燃能源；（4）核電：出臺(tái)機(jī)制電價(jià)政策的中廣核電力。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示。燃煤成本波動(dòng)；來(lái)水不及預(yù)期；利用小時(shí)數(shù)波動(dòng)。