>> 華泰證券-好未來(TAL.US)新財年利潤能見度顯著提升-260424
| 上傳日期： |
2026/4/24 |
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| 527KB |
| 格式： |
pdf 共8頁 |
來源： |
華泰證券 |
| 評級： |
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作者： |
夏路路,詹博,鄭裕佳 |
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公司公布4QFY26（下文簡稱Q4）業(yè)績：收入8.02億美元，同比+31.5%，高于彭博27.6%的增速預期，我們認為主因?qū)W習機業(yè)務在本季度增長提速所致；non-GAAP經(jīng)營利潤0.82億美元，對應OPM為10.2%，高出彭博一致預期2.9pp；non-GAAP歸母凈利潤為2.55億美元，對應NPM為30.5%，顯著優(yōu)于彭博8.8%的預期。歸母利潤超預期主要來自于其他收入帶來的一次性影響。考慮到公司教育業(yè)務線上線下保持穩(wěn)健增長，利潤持續(xù)兌現(xiàn)，維持“買入”。
教育業(yè)務有所降速，學習機增長提速
隨著教育業(yè)務基數(shù)逐步提升，線上&線下增長有所放緩，我們估計Q4學習服務收入人民幣口徑同比增長27.2%，環(huán)比Q3降速（Q3 RMByoy+42.4%，下同）；結(jié)合抖音直播間銷售數(shù)據(jù)，我們估計內(nèi)容解決方案收入人民幣口徑同比增長約26.1%，其中學習機銷量約35萬臺，價格環(huán)比回升至3300元/臺，學習機收入環(huán)比提速主要由于X5新款學習機銷售好于預期。截至Q4，公司遞延收入美元口徑同比增長31.4%（Q3同比增長40.84%），我們預計春季學習業(yè)務環(huán)比降速但仍將維持健康增長。
降本增效顯著，利潤釋放顯著好于市場預期
Q4公司non-GAAP經(jīng)營利潤率達到10.2%，高出彭博一致預期2.9pp；non-GAAP歸母凈利率達到30.5%，顯著優(yōu)于彭博8.8%的預期。其中，毛利率同比提升約1.2pct至53.2%，我們推測主因高毛利的培優(yōu)和網(wǎng)校收入占比提升帶動。銷售費用率顯著收窄至27.5%（同比-8.2pct，環(huán)比-1.1pct），我們推測主因?qū)W習機品牌營銷和學而思網(wǎng)校含寒假投入有限；管理費用率同比下降約2.3pct至16.7%，我們認為主因教學點及人員擴張節(jié)奏穩(wěn)健、運營效率提升所致。
維持“買入”評級
考慮到26財年的利潤穩(wěn)定釋放、匯率順風影響等，我們小幅上調(diào)FY27/28，新增FY29 non-GAAP歸母凈利潤為5.43/6.83/8.10億元（原預測FY27/28為5.35/6.39，較上次+1.52%/6.91%）。我們維持FY27估值，考慮到公司學習服務品牌力強、盈利彈性較大，溢價給予學習服務25xFY27EP/E；考慮到學習機經(jīng)營層面尚未盈利，給予內(nèi)容解決方案一定折價，學習機業(yè)務30xFY27PE，得到SOTP目標價為18.67美元（前值：18美元，估值不變），維持“買入”。
風險提示：對素養(yǎng)教育和高中學科培訓的監(jiān)管力度加強，新業(yè)務拓展不成功，競爭加劇，優(yōu)質(zhì)師資和核心管理人才流失。
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