>> 東吳證券-策略深度報告：全球流動性交易指南，高頻壓力指標監(jiān)測體系與資產(chǎn)配置應用-260527
| 上傳日期： |
2026/5/27 |
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| 2224KB |
| 格式： |
pdf 共33頁 |
來源： |
東吳證券 |
| 評級： |
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作者： |
陳夢,葛曉媛 |
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事件
當前市場對美聯(lián)儲降息預期、廣義貨幣增速以及美國大型科技股表現(xiàn)的關注度較高，但上述指標未必能夠完整反映金融體系邊際流動性的變化。隨著美聯(lián)儲隔夜逆回購余額回落、財政賬戶波動及發(fā)債節(jié)奏對準備金的影響上升，全球美元流動性正在從總量相對充裕轉(zhuǎn)向結(jié)構(gòu)性緊平衡。我們認為，后續(xù)更應關注資金從央行資產(chǎn)負債表、回購市場、離岸美元市場向風險資產(chǎn)定價傳導的邊際變化。
本篇深度報告旨在重構(gòu)流動性研究的分析框架。我們從全球債務再融資的大周期出發(fā)，定性當前宏觀所處的位置；隨后，構(gòu)建了一套包含四個維度的高頻流動性壓力指數(shù)；最后，基于收益-最大回撤前沿（ReturnMax Drawdown Frontier）模型，將宏觀研判轉(zhuǎn)化為具體的大類資產(chǎn)配置與行業(yè)輪動建議，為投資者提供一份“基于流動性的交易參考指南”。本報告的增量價值在于，跳出了傳統(tǒng)“總量敘事”的局限，建立了一套“宏觀大勢定性→高頻指標定量→資產(chǎn)約束配置”的完整體系。
觀點
一、全球流動性的周期定位
長期以來，市場慣用廣義貨幣（M2）來觀察全球流動性。
基于“總量水位”、融資成本、跨市場傳導及市場反饋四個層面的信號，當前全球流動性已經(jīng)不再寬松。同時結(jié)合GLI，正提示市場由“總量敘事”轉(zhuǎn)向“邊際驗證”。參考全球流動性專家Michael Howell創(chuàng)立的新型分析框架——涵蓋全球90個經(jīng)濟體的全球流動性指數(shù)（GLI，GlobalLiquidity Index），GLI呈現(xiàn)出一個極具規(guī)律性的65個月（約5.5年）振蕩周期，當前流動性已經(jīng)處于擴張的末端，邊際上開始下行。
展望未來，流動性周期的重新擴張通常高度依賴兩個宏觀條件，但當前這兩大條件正在被證偽，資金緊縮的確定性在進一步上升。一是，中央銀行持續(xù)注入資金，強勁的流動性需要央行擴表的支撐；二是，實體經(jīng)濟下行壓力顯著上升，并推動政策寬松預期強化。
二、從“宏觀周期”到“微觀脈搏”——高頻流動性監(jiān)測體系的構(gòu)建與映射
我們構(gòu)建了一個從廣義基礎貨幣，到在岸美元摩擦，再到離岸溢價外溢，最后傳導至實體信用與資產(chǎn)價格重估的“四層流動性壓力檢測雷達”：總量水位層—融資成本層—跨市場傳導層—市場反饋層。該雷達打通了“無風險利率→信用利差→風險溢價”的完整鏈條，繞開滯后的統(tǒng)計數(shù)據(jù)，直接刺透金融機構(gòu)在邊際上獲取流動性的真實成本。具體來看：
當前宏觀流動性處于“名義寬松、實際收緊”的交匯點，流動性退潮是“正在進行時”，從歷史情況來看，當前流動性壓力情況類似2022年。截至2026-05-13，流動性壓力指數(shù)讀數(shù)達54.13，已經(jīng)越過了2020年疫情流動性沖擊時的峰值。雖然現(xiàn)在還沒有出現(xiàn)像2019年那樣“利率跳漲”的劇烈震蕩，但這種“絕對壓力值”的攀升說明，水庫的水位已經(jīng)降到了警戒線以下。
這也意味著，后續(xù)真正需要跟蹤的是更能反映壓力由“水位收縮”向“跨市場擴散”演化的高頻信號，包括：美元凈流動性是否繼續(xù)下行，TGA回升與逆回購變化是否進一步形成抽水、SOFR-IORB等關鍵融資利差是否重新走闊，以及離岸美元掉期基差、美債波動率與信用利差是否出現(xiàn)共振抬升。
三、高頻流動性壓力指數(shù)的資產(chǎn)配置應用
基于流動性壓力指數(shù)的有效分界線30和60，我們將該指數(shù)劃分為四個交易區(qū)間：30-60（壓力回升期）、60-80（壓力激增期）、80-60（壓力回落期）、60-30（壓力消散期），并構(gòu)建了流動性壓力周期下的資產(chǎn)配置圖譜。
當前我們正處于，流動性壓力消散期初期?；凇笆找妗畲蠡爻非把亍睌?shù)據(jù)，在10%回撤之內(nèi)的約束下，資產(chǎn)配置為以下三個階段演進：
1）極致防御期（回撤控制1.0% - 3.0%）：以中債為絕對底倉：犧牲部分收益空間，利用中債的低波動性和高確定性鎖死回撤底部。
2）穩(wěn)健過渡期（回撤控制3.5% - 6.5%）：黃金與美債的“雙支柱”切換：利用黃金與美元資產(chǎn)的弱相關性進行對沖，在保持回撤可控的前提下，通過增加避險資產(chǎn)的多樣性來博取更高的平滑收益。
3）效用最優(yōu)區(qū)（回撤控制7.0% - 10.0%）：黃金定乾坤。
進一步的，以美股為例，構(gòu)建了在不同回撤約束下的行業(yè)配置矩陣，旨在尋找流動性紅區(qū)內(nèi)的“最后避風港”:
1)極致防御：100%公用事業(yè)（不設回撤限制+任意行業(yè)）。在不考慮回撤、追求單一絕對回報的自由配置下，模型給出了極其清晰的信號：100%全倉公用事業(yè)；
2)結(jié)構(gòu)對沖：日常消費+公用事業(yè)+醫(yī)療保?。?5%回撤約束）。當風險預算收緊至15%的實務底線時，配置邏輯從單一賽道轉(zhuǎn)向了防御性行業(yè)的精細化平衡；
3）風格修復：向信息技術切換（16.5% - 17.0%回撤約束）。隨著風險預算（回撤控制）從小幅放寬至17%，組合展現(xiàn)出了明顯的“從防御向彈性”切換的邏輯。
風險提示：流動性壓力未進一步向融資摩擦層傳導，導致當前“高壓判斷”被高估；高頻流動性指標對資產(chǎn)價格的映射關系可能階段性失效；狀態(tài)識別與閾值劃分對模型設
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