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公司發(fā)布2026年一季報(bào)。2026年一季度，公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)收195.0億元，同環(huán)比分別增長(zhǎng)192.1%、47.3%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)57.3億元，同環(huán)比分別增長(zhǎng)262.3%、56.5%；扣非后歸母凈利潤(rùn)為57.2億元，同環(huán)比分別增長(zhǎng)264.6%、57.7%。公司單季度銷(xiāo)售毛利率為46.1%，也創(chuàng)下了歷史新高。
　　智能體token時(shí)代到來(lái)，云廠商算力訂單新高帶動(dòng)資本開(kāi)支繼續(xù)高速增加。進(jìn)入2026年，全球大模型主流應(yīng)用場(chǎng)景已從聊天機(jī)器人進(jìn)化為AgenticCoding、Openclaw等AI智能體類(lèi)。根據(jù)高盛預(yù)測(cè)，智能體的Token消耗量是聊天機(jī)器人的100倍，全球Token消耗量到2030年有望達(dá)到月均120千萬(wàn)億，比2026年增長(zhǎng)24倍。充足的算力是支持Token經(jīng)濟(jì)飛輪高速運(yùn)轉(zhuǎn)的關(guān)鍵，我們認(rèn)為全球AI算力正處于推理時(shí)長(zhǎng)擴(kuò)展為主導(dǎo)、多智能體系統(tǒng)并行接力催化的階段。根據(jù)ICC產(chǎn)研院匯總，截至26Q1末，微軟、甲骨文、谷歌、亞馬遜以及CoreWeave五大廠待履行訂單總額突破了2萬(wàn)億美元，是25Q1的3倍左右。全球九大云服務(wù)商2026年合計(jì)資本開(kāi)支有望達(dá)到8300億美元，同比增長(zhǎng)率達(dá)到79%。光模塊是“Token工廠”重要組成部分，GPU集群規(guī)模擴(kuò)大和Scaleout帶寬增長(zhǎng)共同驅(qū)動(dòng)光模塊/GPU配比提升，而800G向1.6T的升級(jí)、緊張的供應(yīng)鏈共同驅(qū)動(dòng)ASP（平均售價(jià)）的提升。
　　快速高效擴(kuò)產(chǎn)、自研硅光芯片等打造極強(qiáng)的交付能力，公司阿爾法優(yōu)勢(shì)顯著，盈利能力或繼續(xù)提升。一季度毛利率和凈利率環(huán)比提升的原因主要是1.6T等高端產(chǎn)品比重提升、硅光進(jìn)一步滲透和良率提升、規(guī)模效應(yīng)下費(fèi)用率下降可期等。我們認(rèn)為公司的阿爾法優(yōu)勢(shì)或體現(xiàn)在三個(gè)方面：一是行業(yè)領(lǐng)先的產(chǎn)能，2025年底公司光模塊年化產(chǎn)能達(dá)到2800萬(wàn)只，26Q1固定資產(chǎn)達(dá)到79.1元、在建工程23.6億元，同比均大幅提升；二是供應(yīng)鏈管理能力，公司通過(guò)預(yù)付賬款、簽訂長(zhǎng)協(xié)、提前備貨、自研硅光芯片、引入國(guó)產(chǎn)光芯片等保證了上游各類(lèi)物料的供應(yīng)穩(wěn)定；三是長(zhǎng)期與重點(diǎn)客戶(hù)聯(lián)合研發(fā)下一代產(chǎn)品，能夠精準(zhǔn)選擇技術(shù)路線(xiàn)，把握需求釋放節(jié)奏，從而保持產(chǎn)能利用率始終較高水平。我們認(rèn)為公司毛利率、凈利率水平尚未觸及天花板，隨著未來(lái)幾個(gè)季度高端、高毛利產(chǎn)品占比繼續(xù)提升、硅光比例繼續(xù)提升以及相比同行的物料成本優(yōu)勢(shì)體現(xiàn)，公司毛利率將持續(xù)環(huán)比提升。
　　OFC上發(fā)布XPO、NPO、OCS等新品，Scaleup新賽道下?lián)屨枷劝l(fā)優(yōu)勢(shì)。公司認(rèn)為NPO有望率先在Scaleup場(chǎng)景應(yīng)用，已經(jīng)有CSP客戶(hù)給出明確需求指引，預(yù)計(jì)將在2027年量產(chǎn)；XPO在Scaleup、Scaleout場(chǎng)景都可以應(yīng)用，解決了3.2T后時(shí)代可插拔光模塊在端口密度、功耗等方面的劣勢(shì)，也有望仔2027年進(jìn)行量產(chǎn)；OCS在SPINE層radix、交換時(shí)延、網(wǎng)絡(luò)拓?fù)淝袚Q、故障快速隔離等較電交換機(jī)有優(yōu)勢(shì)，有望由谷歌走向更多的批量部署。我們認(rèn)為公司在Scaleup新賽道也有望保持較高的市場(chǎng)份額，原因在于：1）XPO、NPO、OCS均是復(fù)雜的系統(tǒng)級(jí)產(chǎn)品，尤其是硅光芯片和先進(jìn)封裝需要較大研發(fā)投入；二是生態(tài)卡位優(yōu)勢(shì)，比如子公司Terahop是CPXMSA（CPONPO等光學(xué)引擎規(guī)范組織）創(chuàng)始成員之一，是國(guó)內(nèi)唯一的光模塊公司。三是從歷史供貨關(guān)系上看與終端用戶(hù)CSP關(guān)系更近，從商業(yè)模式上主張解耦和標(biāo)準(zhǔn)化，因此NPO、XPO等與CPO對(duì)比可能規(guī)模落地更早。
　　盈利預(yù)測(cè)和投資建議：我們預(yù)計(jì)公司2026-2028年歸母公司凈利潤(rùn)分別為369.0/655.3/946.6億元，同比增長(zhǎng)分別為241.7%/77.6%/44.5%，不考慮港股發(fā)行等對(duì)應(yīng)EPS分別為33.1/58.8/85.0元，5月26日收盤(pán)價(jià)對(duì)應(yīng)PE為33.3/18.7/13.0倍，考慮到公司在全球AI光模塊的核心卡位和獨(dú)特的交付優(yōu)勢(shì)，盈利能力將繼續(xù)體現(xiàn)，維持“買(mǎi)入-A”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：個(gè)別物料短缺導(dǎo)致出貨量不及預(yù)期，匯兌損失、關(guān)稅政策變化等導(dǎo)致毛利率下行，北美CSP資本開(kāi)支階段性節(jié)奏變化導(dǎo)致光模塊拉貨節(jié)奏波動(dòng)，Scaleup CPO/NPO公司市場(chǎng)份額不及預(yù)期。