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核心觀點(diǎn)：
　　重大資產(chǎn)重組落地，破繭成蝶切入造船高景氣賽道。松發(fā)股份依托原STX（大連）優(yōu)質(zhì)船廠資產(chǎn)，通過重大資產(chǎn)重組成功置入恒力重工100%股權(quán)，主營(yíng)業(yè)務(wù)全面切換至船舶及高端裝備的研發(fā)、生產(chǎn)和銷售。隨著產(chǎn)能的快速修復(fù)與資本平臺(tái)的順利切換，公司主營(yíng)結(jié)構(gòu)已高度集中于船舶制造。重組落地后，公司收入與利潤(rùn)規(guī)模迅速放大，已步入交付放量與業(yè)績(jī)持續(xù)釋放的新階段。
　　造船大周期步入中長(zhǎng)期上行階段，環(huán)保+更新凸顯核心產(chǎn)能稀缺性。全球造船業(yè)正由單純的新增需求驅(qū)動(dòng)，轉(zhuǎn)向由老齡船替換與綠色環(huán)保降碳共振催化的中期上行通道。由于上一輪長(zhǎng)周期的深度出清，全球具備替代燃料船建造能力和大型塢位資源的優(yōu)質(zhì)船廠大幅收縮，行業(yè)供給端呈現(xiàn)結(jié)構(gòu)性偏緊態(tài)勢(shì)。從需求結(jié)構(gòu)來(lái)看，油輪與散貨船的邊際修復(fù)尤為強(qiáng)勁，高附加值船型正迎來(lái)量?jī)r(jià)齊升的紅利期。
　　超大塢位+集團(tuán)賦能+聚焦VLCC構(gòu)筑極強(qiáng)護(hù)城河，盈利彈性有望加速兌現(xiàn)。恒力重工作為世界級(jí)船廠，憑借三大核心優(yōu)勢(shì)占據(jù)本輪周期高地：一是先天稟賦優(yōu)異，擁有稀缺的超大型船塢資產(chǎn)及大連長(zhǎng)興島優(yōu)良的深水岸線；二是產(chǎn)業(yè)鏈協(xié)同深厚，已打通船用發(fā)動(dòng)機(jī)自主制造等關(guān)鍵配套環(huán)節(jié)；三是高價(jià)值船型領(lǐng)跑全球，公司精準(zhǔn)卡位VLCC賽道，26年VLCC新簽訂單全球市占率達(dá)66.7%，在手訂單穩(wěn)居第一梯隊(duì)。
　　盈利預(yù)測(cè)與投資建議。按照公司在手訂單交付節(jié)奏，我們預(yù)計(jì)26-28年公司營(yíng)收分別達(dá)402/670/757億元，保持高速擴(kuò)張態(tài)勢(shì)；歸母凈利潤(rùn)預(yù)計(jì)分別為68.76/124.10/158.44億元。參考可比公司估值，我們給予公司2026年P(guān)E估值25x，對(duì)應(yīng)合理價(jià)值177.08元/股，首次覆蓋，給予“買入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示。全球貿(mào)易需求不及預(yù)期，原材料價(jià)格上漲與匯率劇烈波動(dòng)，產(chǎn)能爬坡及擴(kuò)產(chǎn)項(xiàng)目推進(jìn)不及預(yù)期。